凯石金融产品研究中心在对资本市场分析中遵循“非常6+1”的分析框架，其中经济基本面、资金面、政策面、国际面、汇率、市场面是常规分析的6个对市场影响较大的因素，而国际政治等其他因素也会对资本市场产生影响，我们将不定期进行分析。本周各个影响因素的情况如下：
经济面：经济数据短期高位震荡
金融数据继续高位。1）M2同比增9.2%，预期8.9%，前值8.9%，增速为8个月来首次反弹。9月信贷高增，非标融资回暖，财政存款季节性投放，M2同比增速回升至9.2%，重回9%上方。但是在货币紧平衡、金融监管持续的背景下，银行超储率处于历史低位，货币乘数飙升至历史高位，银行创造货币能力受限，预计未来M2仍将在10%以下低位运行。2）9月新增人民币贷款12700亿元，实现两连增，预期11555亿元，前值10900亿元。其中居民中长贷增加4700亿，环比回升且增幅依然较高；居民加杠杆可以刺激短期经济，但也积聚长期金融风险，透支居民未来的消费和投资能力。企业贷款则比去年同期少增1582亿，为半年内首次出现同比下降。9月企业贷款同比的回落意味着当前经济增长主要贡献并非企业投资、而是居民举债。3）9月份社会融资规模增量为1.82万亿元，比上年同期多1084亿元；9月末社会融资规模存量为171.23万亿元，同比增长13%。其中对实体贷款新增1.2万亿，同比小幅少增，但仍是社融增长主要支撑；表外非标融资普遍回暖，信托贷款增长2400亿，新增委托贷款由负转正，票据融资小幅回升；信用债净融资1700亿，也有改善。
进出口数据均回升。中国9月进口同比增19.5%，预期13.6%，前值14.4%；出口增9%，预期8.7%，前值6.9%。9月进口同比19.5%，较8月明显回升，大幅好于市场预期，可能企业在国庆假期与重要会议前生产提前以及增加原材料库存的行为有关。9月出口同比9%，较8月小幅回升，但回升幅度低于市场预期，反映出人民币升值因素对出口存在一定不利影响，使得出口的回升明显要弱于预期。
自7月经济数据不及预期之后，8月份经济数据较上月再度走弱，9月小幅上扬。总体上看，8月经济数据的回落与财政支出的回落、环保限产和房地产后周期效应逐渐消退有关。我们认为2017年经济大概率“前高后低”，建议投资者对后续经济数据的韧性、以及十九大后改革能释放多少红利保持关注。
资金面：下半月面临考验，股市两融余额再次近万亿
货币利率下行，资金面考验在下半月。上周央行净投放资金1940亿元，其中公开市场操作投放800亿，回笼3000亿；MLF到期840亿元，投放4980亿元，且投放均为1年期资金。利率方面，政策利率维持不变，7天、14天和28天期分别为2.45%、2.60%、2.75%。虽然OMO方面净回笼，MLF超额续作，市场流动性较为宽松，在供大于求局面下，主要回购利率多数下跌，R001下降19BP至2.79%，R001下降23BP至3.36%。本月资金面将面临真正的考验还在下半月的季度缴税。历史数据显示，10月是缴税大月，财政存款增量甚至超过前几个季度首月，本月税期靠后，与月末效应可能产生一定的叠加，预计从20日开始资金面波动将重新加大。另外，四季度政府债券供给不少，政府债发行缴款，也会导致财政存款多增，回笼基础货币。当然，央行对流动性大额掌控力很强，且投放的工具很多，资金面出现持续异常紧张的可能性仍不大，总体难改紧平衡特征。
股市资金方面，两融余额再次靠近万亿。两融余额方面，截至10月12号，融资融券余额为9949.87亿元，再次靠近万亿；投资者账户方面，截至9月29日当周新增投资者数量为29.37万户。总体来说，市场情绪在回暖之中，股市资金面正在逐步改善。
政策面：国企混改继续推进，货币政策稳健中性
第三批国改试点即将公布，地方混改遍地开花。今年以来，三批试点犹如三支突击队，发起一轮一轮冲锋，势头很强。现在第二批突击队黄金珠宝、中粮已经公布方案，第三批重点领域国企混改试点不久也将推出。此外，地方国企层面，在南方省市开辟局面的基础上，最近天津、山西、黑龙江、河南等北方各地混合所有制改革也采取了举措。今年8月由国调基金与国富资本共同发起并成立的首只市场化专向国企混改子基金——北京国调混改投资基金在京成立。混改基金将是一个杠杆，撬动其他资本，能提高国企混改的项目及资金来源广泛度，降低社会资本进入优质项目门槛，助力社会资本参股混改项目的公司治理结构优化和激励机制改善。
货币政策转向了吗？9月30日，央行决定对普惠金融实施定向降准政策，于2018年正式实施，但这次定向降准并不意味着货币政策转向了宽松。1）定向降准不等同于全面降准，并非大水漫灌：虽说覆盖的银行数量较多，但是定向降准并非等同于全面降准，14、15年便有定向降准的政策，也是分为0.5%和1.5%两档，标准是小微贷款和三农领域，已经有大量银行享受第一档的定向降准，也有不少银行享受了第二档的定向降准，这意味着本次的定向降准是对原有政策的替代，并非全面降准。2）定向降准的原因是什么呢？在市场化机制之下，大型商业银行往往缺乏对普惠金融客户的信贷投放动力。一方面，政府不可能专门发布行政命令；另一方面，仅仅依靠社会呼吁又很难起作用，这就需要央行在货币政策执行上更加细化，采取一定的鼓励引导措施。此次政策强化了普惠金融领域贷款投放的正向激励机制，有助于促进金融资源向普惠金融倾斜，优化信贷结构。3）不要看数字，要看信号：定向降准之后，各家机构都给出了对于释放货币数量的测算，从2000亿到1万亿不等。但是从央行节后OMO操作净回笼了2200亿可以看出，尽管18年将进行远期定向降准，但是短期内货币政策的基调并不会发生变化。
央行第三季度例会表示“实施好稳健中性的货币政策，维护流动性基本稳定”。中国人民银行货币政策委员会2017年第三季度例会在北京召开，会议强调，坚持稳中求进工作总基调，适应经济发展新常态，实施好稳健中性的货币政策，综合运用多种货币政策工具，维护流动性基本稳定，引导货币信贷及社会融资规模合理增长。按照深化供给侧结构性改革的要求，优化融资结构和信贷结构，提高直接融资比重。继续深化金融体制改革，提升金融运行效率和服务实体经济能力，加强和完善风险管理。进一步推进利率市场化和人民币汇率形成机制改革，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
国际面：美国加息仍待观察，全球股市普遍上涨
联储9月纪要，缩表全票通过，加息仍待观察。北京时间10月12日凌晨2点，美联储公开其9月FOMC会议纪要。对于美联储在10月份通过公开市场操作启动“渐进的，被动的”缩表计划，与会议员均全票通过。在通胀问题上，会议并没有下定论，通胀预期仍存疑。四季度通胀数据直接关乎年底加息与否。目前CME给出的年底12月加息几率为88%。联储成员言论分歧：芝加哥联储主席查尔斯-埃文斯在瑞士苏黎世讲话时称，2017年底之前加息一次并不是完全确定的；美联储副主席费希尔表示，可以信赖美联储作出的测算，有很大可能将在12月加息。
全球股市普遍上涨。道指标普连涨五周。上周美国三大股指悉数上涨，标普500指数周涨0.15%，道指周涨0.43%，纳指100周涨0.24%，道指标普连涨五周。欧洲股市：本周德国DAX指数、法国CAC40指数、英国富时100指数涨跌幅分别为0.28%、-0.15%、0.17%。其他地区股市：日经225上涨2.24%，MSCI新兴市场指数上涨1.98%恒生指数上涨0.06%。
黄金原油双双反弹。黄金方面：美国与朝鲜的政治关系仍然紧张，双方领导人继续相互发出口头威胁；美联储9月货币政策会议纪要显示一些决策者对今年继续加息持怀疑态度，美国通胀数据低于预期。COMEX黄金周涨2.13%。原油方面：沙特将11月原油出口配额减少56万桶/日，遵守了OPEC减产协议承诺；飓风导致美国原油产量下降，推动原油期货价格收高；中国原油进口需求强劲，从1月到9月，中国平均每天进口850万桶石油，巩固了中国作为全球最大石油进口国的地位；伊拉克的局势动荡，中东富油地区的地缘政治风险加剧。多重消息支撑了油价，周涨4.95%。
汇率面：外汇储备连续八个月上涨，未来双向波动料成常态
外汇储备连续八个月上涨。中国9月外汇储备升至3.1085万亿美元，连续八个月上涨，前值3.09万亿美元。9 月份美元指数上涨 1.1%，日元、欧元兑美元分别贬值 2.54%与 1.49%，英镑兑美元升值 2.66%，整体看非美元货币兑美元的贬值使得占我国外汇储备约 30%比重的非美元外汇储备美元价值下降。另外，美国国债收益率在 9 月份略有提升拉低了外汇储备中美国国债的价值。因此，9 月份的估价效应对于我国外汇储备的美元价值是负的作用。也就是说仅考虑估值变化，我国外汇储备美元价值应该是下降的。而外汇储备的上涨，说明外汇利息或投资收益增加、或者是热钱流出减少。
人民币指数上涨，兑美汇率升值。截至10月13号收盘，美元兑人民币即期汇率收于6.5868，较9月末的6.6470升值602点；美元兑离岸人民币即期汇率收6.5677，较9月末的6.6477升值800点；人民币指数上涨0.62%，美元指数下跌0.74%。
经过8月的新一轮升值后，9月中旬人民币汇率有所回调，上周再次上涨。中国商务部新闻发言人高峰14日表示，保持人民币汇率在合理均衡水平上的总体稳定有利于外贸发展。高峰表示，在全球经济复苏缓慢、货币政策环境日趋复杂的背景下，保持人民币汇率在合理均衡水平上的总体稳定将有利于促进外贸发展。预计未来汇率双向波动将成为常态。
市场面：创业板继续反弹 债市弱势震荡
A股市场面：创业板继续反弹，消费出色，周期垫底
股市震荡走高，创业板继续反弹。A股10月开门红，首个交易日跳空高开，一度突破3400点，创21个月新高，尽管尾盘回落，但全周仍呈现震荡走高的趋势。成交量方面，万得全A日均成交额5172.80亿元。指数方面，上证综指上涨1.24%，沪深300上涨2.20%，中小板指上涨2.94%，创业板指上涨3.17%。热点方面，大消费板块持续活跃，白酒股强势不改，药品医疗器械重磅政策出炉，医疗板块上涨。
消费出色，周期垫底。从概念板块来看，移动转售指数（7.62%）、PM2.5指数（6.66%）、健康中国指数（5.67%）表现相对较好。29个中信一级行业中，25个本周收涨，家电（5.79%）、医药（4.25%）、食品饮料（3.95%）等行业表现相对较好，石油石化（-0.05%）、有色金属（-2.16%）、煤炭（-2.51%）等行业表现相对较弱。
三季报披露期，关注业绩预告。截至10月15日，已经有2000家左右的上市公司给出了三季报业绩预告。其中预增、续盈、扭亏、略增相加占比最高的三个行业为计算机、轻工制造、电子元器件。
债券市场面：市场心态谨慎，债市弱势震荡
一级市场方面，需求尚可。上周公开发行了利率债（不包括地方政府债）共23只，其中国债7只共971.00亿，政策银行债16只共690.00亿。同业存单发行2923.00亿，地方政府债发行697.34亿。利率债中标利率高于或低于二级市场的情况均存在，需求尚可。
二级市场方面，市场心态谨慎，弱势震荡。节后央行公开市场操作以净回笼资金为主，资金面有所收敛，抵消了定向降准带来的流动性预期利好，同时长假期间海外风险资产大涨，打击避险人气；尽管央行超额续做到期MLF一度短暂提振债市，但信贷和通胀等宏观数据出炉前机构入场意愿不高，市场心态依然谨慎，债市弱势震荡。利率债收益率上行为主，1年期国债上行2BP至3.49%，10年期国债上行6BP至3.67%；1年期国开债下行5BP至3.91%，10年期国开债上行7BP至4.26%。信用债收益率下行为主，1年期AAA级企业债收益率下行3BP，10年期AAA级企业债收益率下行3BP；1年期AA级企业债收益率下行7BP，10年期AA级企业债收益率下行4BP。指数方面，中债总净价下跌0.20%，中债国债总净价下跌0.22%，中债企业债总净价下跌0.04%，中证转债上涨1.40%。
A股&债市短期展望
A股短期展望
展望后市，影响A股的几大因素方面：基本面中性，自7、8月经济数据不及预期之后，9月数据上扬，整体高位震荡；资金面中性，下半月大资金面面临考验，股市两融余额再次近万亿，持续性有待观察；政策面正面，财政政策持续推进，货币政策稳健中性；国际面中性偏正面，海外情绪偏暖股指纷纷上扬，各国经济复苏有助于国内出口，但货币政策或对国内有所制约；汇率面中性，人民币汇率后续大概率保持稳定；市场面中性偏正面，创业板持续反弹，两融余额逼近万亿，市场情绪偏暖。总体来看，十九大期间经济基本面将会以稳为主，而国际面、汇率面对A股市场影响渐弱，如果资金能够持续流入，市场有望突破，将会稳中有进，此时建议顺势而为。权益类基金配置上，在风格方面，核心仓位上依然建议均衡配置：一是关注个股的业绩估值匹配、行业较为分散的稳健成长型基金；二是注重个股估值和安全边际的价值风格基金。卫星主题配置方面，前期滞涨的国改近期频现催化剂，加之十九大临近，政策类国改主题有望成为后市弹性较佳的板块；三季报业绩披露预增及高送转等。
债市短期展望
展望后市，影响债券的几大因素方面：基本面中性，自7、8月经济数据不及预期之后，9月数据上扬，经济整体稳中趋缓；政策面上中性，货币政策定向降准，但是难以放松；资金面上中性，央行中期依旧维持紧平衡，不松不紧。信用债风险方面，经济高位震荡后下行压力上升且融资环境趋紧，信用风险趋升；政策上央行在货政执行报告中再提资管业务监管，大资管监管文件呼之欲出，穿透监管下部分高收益信用债或将面临去杠杆。总体来说，9月社融以及信贷数据也较市场预期更好，目前经济基本面体现出来的韧性一定程度上影响了市场投资者的风险偏好；尽管定向降准，但货币政策难以出现松动，均对债市投资者的情绪则造成一定压力。交易行情要演化为拐点行情，一方面需要看到基本面确实走弱的趋势，另一方面则是要配合货币或监管的显著放松信号。在这出现之前，债市可能会继续震荡，但配置价值已经凸显。固收类基金配置上，建议核心拿短，以中短久期的票息和流动性管理为主；卫星拿长，适当拉长久期左侧布局；此外，可以选择大类资产配置能力较好的二级债基。
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