报告摘要



2005年到2017年期间,企业ABS产品共发行1084单,发行规模14904.01亿元,存量金额为10845.96亿元。2017年当年,企业ABS产品共发行470单,发行规模7609.60亿元,同比增长68.90%,存量金额为7220.28亿元。企业ABS产品发行规模已经全面超越信贷ABS,占全市场53.75%。基础资产类型方面,个人消费贷款、信托受益权、商业地产类(CMBS和REITs)、融资租赁、应收账款和保理融资为发行量前六的资产类型产品。


2018年,住房租赁、PPP资产、绿色资产证券化发展可期;ABN市场的发展有望进一步推进;资管新规的豁免使得ABS产品具有更好的设计灵活度,非标受限、出表受限也使得发行人需求提升,资管新规利好标准化ABS产品,对于类ABS产品的发展不利。2017年,债券市场的波动主要来自监管冲击,2018年,监管也仍难言放松,且存在着重大的不确定性。在众多不确定性中,作为政策鼓励的资产证券化无疑包含着更大的确定性。



一、市场情况


1.发行总量


根据公开市场披露数据,2017年度上交所、深交所和报价系统流通的资产证券化产品过会情况如表1所示,目前共计873单产品过会,其中470单产品过会成功完成发行, 138单进入发行期状态;共计182单产品进入反馈中状态,其中上交所133单,深交所41单,报价系统8单。


表1 企业ABS市场过会产品信息统计


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数据来源:CN-ABS


2005年到2017年期间,企业ABS产品共发行1084单,发行规模14904.01亿元,存量金额为10845.96亿元。2017年当年,企业ABS产品共发行470单,发行规模7609.60亿元,同比增长68.90%,存量金额为7220.28亿元。企业ABS产品发行规模已经全面超越信贷ABS,占全市场53.75%。


图1 2005年-2017年企业资产证券化发行情况


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图2 2017 三市场ABS发行规模占比


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2.基础资产类型


2017年的企业ABS市场,个人消费贷款、信托受益权、商业地产类(CMBS和REITs)、融资租赁、应收账款和保理融资为发行量前六的资产类型产品,发行量分别为2584.56亿元、1159.52亿元、746.14亿元、757.28亿元、610.76亿元和584.40亿元,同比增长分别为310.25%、11.76%、120.91%、-21.50%、42.32%和282.58%,分别占企业ABS发行总量的33.93%、15.33%、9.80%、9.94%、8.02%和7.68%。


此外,收费收益权和两融债权产品分别发行284.90亿元和130.00亿元,同比增长分别为-45.61%和271.43%;分别占企业ABS发行总量的3.74%和1.71%。


“其它”类包含“票据收益权”、“股票质押回购”、“保单质押贷款”和“住房公积金”六类资产类型,合计发行金额达569.54亿元,占发行金额的7.75%。其中2017年未发行公积金贷款类型ABS产品。


表2 2017企业ABS基础资产类型


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图3 2017年各类型基础资产ABS发行金额及笔数


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3.原始权益人


企业ABS市场发行前十的原始权益人占整个企业ABS市场发行总额的52.37%,其中,由阿里小贷和蚂蚁小贷发起的阿里旗下的“借呗”和“花呗”系列个人消费贷款ABS产品分别占据了市场份额的17.51%和14.25%,合计31.76%。


表3 企业ABS原始权益人TOP10


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4.发行价格


2017年企业ABS市场共计发行1807支证券,其中优先级证券1163支,最高发行利率8.50%,最低发行利率3.40%,平均发行利率5.07%,发行金额6312.42亿元,占企业ABS市场总发行规模的82.87%;夹层级证券234支,最高发行利率10.00%,最低发行利率4.35%,平均发行利率5.33%,发行金额608.77亿元,占企业ABS市场总发行规模的7.99%;次级证券410支,发行金额696.50亿元,占企业ABS市场总发行规模的9.14%。


从2017年企业ABS市场AAA级证券发行利率来看,一年期AAA级优先A档证券最低发行利率3.80%,最高发行利率6.80%,平均发行利率5.20%,与同评级一年期公司债平均发行利率利差为87bp;两年期AAA级优先A档证券最低发行利率3.60%,最高发行利率6.90%,平均发行利率5.41%,与同评级两年期公司债平均发行利率利差为88bp。


图4 企业ABS各级别证券利率与AAA级公司债比较


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各类基础资产的利差基本维持原来的格局。高利差基础资产通常是发起机构融资压力大(融资租赁、基础设施收费)、资产池收益高(消费金融)或风险较高的收益权类资产(门票收入、底层资产通常为未来收益权的信托受益权)。低利差基础资产则通常风险很低或者是政策性项目(PPP)。


5.机构份额


2014年12月21日,证监会正式发布了《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》及配套工作指引,取消事前行政审批,实行基金业协会时候备案和基础资产负面清单管理后,该市场原始权益人数量从2014年至2017年,分别由23家快速增加至245家,可见资产支持证券在拓宽企业融资渠道,盘活存量资产、提高资金配置效率、服务实体经济方面发挥着越来越重要的作用。计划管理人数量由16家快速增长至85家,更多更专业的市场参者的积极涌入,将进一步推动资产证券化市场健康、稳定的发展。


较2016年全年而言,2017年企业ABS市场计划管理人市场份额排名整体变动较大,许多去年市场排名靠后的管理人今年强势逆袭。从产品发行金额来看,德邦证券以2377.55亿元的发行金额,稳居市场发行份额第一名,发行份额市场占有率高达31.24%;华泰资管和中信证券分别以440.52亿元和360.50亿元的发行规模,5.79%和4.73%的发行份额市场占有率,位居第二和第三名;平安证券、招商资管、天风证券、方正证券、兴瀚资管和信达证券等机构的发行份额均有较大幅度提升。


表4 计划管理人规模Top20


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6.信用表现


2017年企业ABS有98只产品上调债项评级,6只ABS遭遇债项评级下调。上调信用级别主要是由于随着优先级息正常兑付,劣后支持比重不断提升,因此优先、次优债项资质提升;评级下调的原因主要为基础资产实际产生的现金流低于此前测算,入池资产关联度高,原始权益人收入单一,行业景气度恶化。


表5 2017年债项评级下调一览


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二、2017年监管动态回顾


(一)多部委联合推进PPP资产证券化


2016年12月12日国家发改委、中国证监会联合印发了《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作(PPP)项目资产证券化相关工作的通知》(发改投资[2016]2698号),之后PPP资产证券化工作紧锣密鼓地进行,沪深交易所成立了PPP项目资产证券化小组,实行“即报即审,专人专岗负责”,受理后5个工作日内出具反馈意见,管理人提交反馈回复确认3个工作日内召开工作小组会议,明确是否符合挂牌要求。


2017年3月10至15日,首批四单PPP项目资产证券化产品完成发行,标志着PPP项目资产证券化取得了阶段性成果。随着财政部、央行、证监会联合发布《关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知》(财金〔2017〕55号,简称“55号文”)以及沪深交易所、报价系统推出PPP证券化挂牌指南,PPP项目证券化进一步扩大和规范化。


(二)银监会发起“三套利”、“四不当”自查,私募ABS套利得到遏制


2017年4月初以来银监会密集出台7份监管文件,内容涵盖服务实体经济、银行业乱象整治、风险防控等,同时重点要求银行自查“三违反”、“三套利”、“四不当”。


“三套利”、“四不当”属于本次监管重点打击的对象,而银行间公募ABS由于信息披露充分,监管规则相对透明和完善,仍然是监管层认可的盘活存量、去杠杆的利器。监管升级令银行曾经用于规避监管、优先报表,减少资本计提的另类做法无法持续,为应对严格考核,银行可能不得不采用公募ABS等合法方式来处置不良资产、盘活信贷资产以满足不断增长的出表需求。


(三)融资租赁再遇风险排查


2017年5月8日,商务部流通业发展司发布《关开展融资租赁业风险排查工作的通知》,要求各地于2017年5月2日至6月30日开展融资租赁行业风险排查工作。


本次监管排查的八大问题大概可以分为三类,基本可以覆盖以上的三种违规行为。问题一、问题五、问题六均是针对违规融资,特别是公开集资;问题二、三则主要针对资金投向;关联交易、信息登记等属于常规的监管。


虽然往年也进行了类似的排查,但本轮排查恰好与强调“穿透”的银监会监管政策“撞车”,从而使融资租赁行业此次面临的压力显然较以往更严重。同时,境外贷款,境外外发债目前也在本轮监管的排查范围之中。在其他渠道融资困难的情况下,融资租赁公司将不得不转向资产证券化以获取融资。


(四)新增挂牌条件,强化信息披露


2017年6月19日、6月20日,深交所、上交所先后发布《深圳证券交易所资产支持证券挂牌条件业务指引》(深证上〔2017〕387号)和《上海证券交易所资产支持证券挂牌条件业务指引》(上证发〔2017〕28号),新版的挂牌指引在挂牌条件确认申请、挂牌条件确认程序等方面作了一些优化,重点加强挂牌申请过程中的信息披露,进一步保障投资者权益。


(五)深交所严审年报,强化一线监管


7月上旬,深交所完成了2016年度资产证券化产品定期报告的监管和事后审核工作。主要关注募集资金使用及管理,是否披露非标准意见审计报告及重大会计调整等事项的影响以提示风险,重大事项信息披露是否不一致,资产支持证券是否按约定归集现金流等。


(六)央行修订《应收账款质押登记办法》,明确基础设施项目收益权可质押


10月31日,央行发布了修订后的《应收账款质押登记办法》。本次修订主要涉及以下三个方面的内容:(1)增加应收账款“转让登记”的规定;(2)完善应收账款定义,增加兜底条款,同时明确基础设施项目收益权可质押;(3)登记期限从“1-5年”扩展为“0.5-30年”。


(七)资管新规推出,关注资产证券化发展机会


2017年11月17日,中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局联合发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》(以下简称“资管新规”)。资管新规主要针对不同金融机构资产管理业务中存在的业务发展不规范、监管套利、产品多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管和宏观调控等问题进行了监管标准上的明确和统一。资管新规对ABS最明显的利好是明确资产证券化业务不适用上述监管规定。作为政策鼓励的标准化资产,在新资管新规下,ABS将迎来更大的发展机会。


(八)“现金贷”新规落地,小贷ABS供给扩张受阻


12月1日,互联网金融风险专项整治、P2P网贷风险专项整治工作领导小组办公室正式下发《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》(下称《通知》),明确统筹监管,开展对网络小额贷款清理整顿工作。


《通知》明确否认了信贷资产转让、资产证券化的出表功能,这类融资规模也将计入融资规模计算杠杆率。这种情况下,ABS将仅具有融资功能,无法用于规避监管考核。在杠杆率一定的情况下,由于不能无限补充资本金,总融资规模也受到一定限制,这将是一个长期问题。


(九)企业应收账款ABS业务监管指南发布


2017年12月15日,沪深交易所、机构间私募产品报价与服务系统相继发布了《企业应收账款资产支持证券挂牌条件确认指南》和配套的《企业应收账款资产支持证券信息披露指南》,对应收账款ABS的发行和存续期管理进行了规范。


消费金融、融资租赁、REITS可能优先进行标准化监管。消费金融和融资租赁ABS发行量最大,而且在本次的指南中也特别强调这两类资产将另行制定挂牌条件确认指南。REITS属于目前政策鼓励的产品,证监会也在制定相关的政策,如果近期REITS证监会相关监管政策能够出台,交易所也会推出相应的挂牌条件确认指南。


三、2017年ABS创新产品一览


1.全国首单可持续发展资产支持专项计划


2017年11月14日,“农银穗盈-光证资管-宁海棚改安居可持续发展资产支持专项计划”在上交所挂牌上市。该资产支持专项计划发行规模12.5亿元,期限不超2.5年,优先级资产支持证券达到AAA级。该项目是国内首单符合国际标准的可持续发展资产证券化项目,募集资金将用于棚户区改造配套安置房建设及相关环境改造项目


2.国内首单纯双绿色ABN 产品


2017年11月24日,“中电投融和融资租赁有限公司2017年度第一期绿色资产支持票据”在银行间债券市场流通。由中国光大银行主承销,注册金额24.84亿元,优先A1-A3级评级均为AAA。由于此单项目是基础资产和募集资金投资项目全部为经过独立第三方评估认证的绿色项目,因此被市场机构称为全国首单“纯双绿”资产支持票据。这也是全国首单融资租赁公司作为发起机构的绿色资产支持票据。


3. 国内首单PPP资产证券化产品


2017年3月13日,“中信证券-首创股份污水处理PPP项目收费收益权资产支持专项计划”作为首单PPP证券化项目已于2017年3月13日正式成立,成为2016年12月国家发改委、中国证监会联合发布《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作(PPP)项目资产证券化相关工作的通知》后第一个正式落地的PPP资产证券化项目,也是首单落地的环保类PPP资产证券化项目。


4.国内首单住房租赁类REITs产品


2017年11月3日,“新派公寓权益型房托资产支持专项计划”成功发行。该项目的成功落地,标志着在顺应供应侧改革号召以及国家不断出台鼓励住房租赁市场政策环境下对持有型物业进行资产证券化的一次“破冰”式的创新尝试,是落实《国务院办公厅关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》和《关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知》等重要政策文件的重要成果。本次新派公寓权益型类REITs的成功推出,将为国内住房租赁市场开展资产证券化和REITs的全面启动起到重要的示范作用。


5.国内首单美元基金类REITS


2017年10月20日,“渤海汇金-中信资本悦方ID Mall资产支持专项计划”成功发行。至此,中信资本的商业地产投资证实打通了“投资-资产管理-类REITs”运作全链条,实现了不动产基金的管理升级与战略突破,成为我国首单美元基金的类REITs尝试。


6.全国银行间市场首单商业和酒店业类CMBN产品


2017年9月13日,“上海世茂国际广场有限责任公司2017 年度第一期资产支持票据”成功发行。标志着全国银行间市场首单商业和酒店业类CMBN产品正式落地。本单商业房地产抵押贷款证券化基于资产支持票据的产品注册体系进行搭建,以信托受益权作为委托财产设立信托从而发行资产支持票据。此产品在拓宽企业融资渠道,降低融资成本,盘活存量资产的同时丰富了国内金融市场证券化业务。


7.国内首单运用区块链技术的交易所资产证券化产品


2017年8月17日,“百度?长安新生?天风2017年第一期资产支持专项计划”获得上交所批准,在该项目中百度金融作为技术服务商搭建了区块链服务端BaaS,使得各参与机构得以在链上参与ABS项目。至此,首单基于区块链技术的交易所ABS产品落地。


区块链技术实现了底层资产从Pre-ABS模式放款,到存续期还款、逾期以及交易等全流程数据的实时上链,对现金流进行实时监控和精准预测,提高了对基础资产全生命周期的管理能力。区块链技术的介入, 对于中介机构而言, 资产证券化产品尽调环节的尽调置信程度明显提升, 尽调效率也得到提高; 对于投资者而言, 所投资产的透明程度显著增强, 同时二级交易的估值和定价也变得有据可依。


8. 首单通过“债券通(北向通)”引入境外投资者的资产证券化产品


2017年8月22日,渣打银行 (中国) 有限公司作为联席主承销商,助力福特汽车金融 (中国) 有限公司发行的“福元2017年第二期个人汽车抵押贷款支持证券”项目,这也是银行间市场发行的首单“债券通 (北向通)”ABS项目。标志着首单“债券通”ABS落地。


该项目引入“债券通”,一方面有利于吸引更多投资人,拓宽本单债券的销售渠道。另一方面,该项目成功牵手境外投资人,有利于进一步推广“债券通”的实行,丰富我国银行间债券市场的投资者结构,并进一步提升中国债券市场的流动性和活跃度。


四、2018年企业资产证券化市场展望


(一) 企业资产证券化市场规模将继续增长


2017 年交易所资产支持证券发行总量呈爆发式增长,资产证券化产品取得较快的发展;同时多项市场监管政策的发布,为进一步规范资产证券化业务健康发展提供了指导。展望 2018 年,住房租赁 ABS、REITS、绿色项目ABS等可能将成为新的增长点。租赁住房的发展以及绿色项目符合当前政策导向,可以为资产证券化提供优质的基础资产;而资产证券化有利于提高房企的资金流动性并缓解其融资压力,住房租赁ABS和REITS 成为资金回流的重要选择,良好的租赁市场可以为资产证券化提供优质的基础资产,两者结合,将同时推动住房租赁ABS市场和REITS的发展。值得一提的是,虽然消费金融后期政策不确定性大,但有成熟平台数据的大型企业的产品信用风险相对可控,2018年的发展仍然可以期待。


(二) ABN市场的发展有望进一步推进


2016年12月12日,交易商协会发布《非金融企业资产支持票据指引(修订稿)》,将SPV引入了ABN产品的交易结构,同时明确了基础资产范围、参与机构职责、信息披露要求等重要要素。修订后的ABN产品与现行证监会监管企业ABS在基础资产范围、交易结构等实质层面均较为类似,均可以实现真实出售、资产出表,仅发行场所、发行方式、承销商及SPV载体等方面略有不同。


目前,ABN尽管数量和金额都较少,但2017年ABN规模已达到新规前的四倍。预计ABN产品未来将成为与企业ABS并行的两大企业资产证券化产品。


(三) 资管新规利好标准化ABS产品,对于类ABS产品的发展不利


供给方面,资管新规的豁免使得ABS产品具有更好的设计灵活度,非标受限、出表受限也使得发行人需求提升。在目前我国的实践中,ABS产品既是一种融资替代工具,也是一种出表工具。从需求的角度来看,非标受限、嵌套规定有利于促进ABS的需求。非标投资一直是银行理财等资管产品最重要的高收益资产。资管新规对非标投资期限等进行限制后,无疑加大了投资非标的难度。标准化的ABS产品作为固定收益品种中收益相对较高的类别,可以一定程度弥补高收益资产的稀缺问题。


而类ABS产品则不太乐观,由于采用了信托等作为载体,类ABS属于资管产品,资管新规对类ABS产品的约束主要体现在以下几个方面:


a)嵌套约束:新规第二十一条规定“资产管理产品可以投资一层资产管理产品,但所投资的资产管理产品不得再投资其他资产管理产品(公募证券投资基金除外)"。新规要求资管产品最多2层嵌套,但目前一些地产及非标转标“类ABS”交易结构中嵌套层数较多,新规执行后可能本身项目就不能成立或者不能被资管产品投资。


b)杠杆约束:新规第二十条规定“分级私募产品应当根据所投资资产的风险程度设定分级比例(优先级份额/劣后级份额,中间级份额计入优先级份额)。固定收益类产品的分级比例不得超过3:1,权益类产品的分级比例不得超过1:1,商品及金融衍生品类产品、混合类产品的分级比例不得超过2:1。"类ABS产品应属于分级私募类资管产品,按该杠杆限制则次级比例最少为25%,将大大限制其交易结构设计。


c)资产约束:新规第十一条规定“金融机构不得将资产管理产品资金直接或者间接投资于商业银行信贷资产。商业银行信贷资产受(收)益权的投资限制由人民银行、金融监督管理部门另行制定。”


(四)监管难言放松,仍存较大不确定性


2017年,债券市场的波动主要来自监管冲击。2018年,监管仍难言放松,且存在着重大的不确定性。在众多不确定性中,作为政策鼓励的资产证券化无疑包含着更大的确定性,规范的、受政策鼓励的ABS项目往往受到政策冲击的可能性最小。


相对于其他资管产品来说,银行间、交易所合规的ABS面临的政策风险较小;银登中心的ABS目前仍可能存在一定的不确定性;受到政策冲击的主要是无场所发行的“假ABS”。而对于乱象丛生、可能引发系统性金融风险的领域(如现金贷),监管可能将继续加强。



以上报告由天弘基金子公司天弘创新资产管理公司资产证券化部提供。天弘创新资产管理公司资产证券化部成立于2014年,是国内基金子公司中较早成立的专业资产证券化部门。团队目前13人,由来自于银行、信托、保险资管和评级公司等机构的专业人员组成,在银行间和交易所市场中有丰富的资产证券化项目经验。天弘创新资产证券化部从成立以来依托于资产证券化大发展的浪潮,深耕于消费金融类型的资产证券化产品,目前累计管理规模超过600亿元。

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