来源： 特约作者：笨笨
1月16日，港交所行政总裁李小加在出席亚洲金融论坛时透露，港交所计划在2018年春节后尽快推出同股不同权新经济公司来港上市的第二轮细则咨询，“争取六至八周内完成咨询，2018年6月初所有规则要求能够公布，最快在6月底接受相关公司的上市申请。所有的工作都在紧锣密鼓进行。”
早在2017年12月15日，港交所就发布了《有关建议设立创新板的框架咨询文件》的《咨询总结》。《咨询总结》指出，港交所将正式拓宽现行上市制度，允许“同股不同权”的公司在主板上市。同时，允许尚未盈利或者没有收入的生物科技公司来香港上市。
何为同股不同权？
同股不同权，即相同的股票，不同的权利。这个“权利”是指什么？就是投票权。同股不同权的意思就是一家公司中拥有包含两类或者多类代表不同投票权的普通股的股权结构。
比如笨笨是A公司的创始人，小白是股东之一，笨笨占60%，小白40%。随着公司不断发展，也需要融资。然而在不断融资过程中，笨笨的控股权就会被稀释。比如天使轮来了，投资方估值100万，出资20万且要求占股20%（不考虑期权池）。
天使轮后笨笨和小白的股权均被稀释：
小黑所占的股份为：40%×（1-20%）=32%小白所占的股份为：60%×（1-20%）=48%
天使轮所占的股份为：20w/100w=20%
可怜的笨笨失去了对公司的控股权。为了避免这种事情发生，于是同股不同权就诞生了。比如A公司对外部投资者发行的A股票有1单位投票权，而管理层或创始人持有的B股票，每股有2单位投票权。如果笨笨持有的是“特殊”的B股，那就是说只要股份不低于25%，即可维持控股权。（PS：这里说的控股权并不是绝对控股权，只是广义上的话语权，因为还有股东会的表决等其他因素）。看到没？同股不同权对于管理层，尤其是创始人来说还是挺重要的。
比如阿里巴巴提出以“以小控大”的合伙人制度方式上市，这种制度类似于同股不同权制度。但其实马云自己的持股比例仅7%，如果同股同权，马爸爸的将几乎没有存在感。
香港的纠结
重磅发布后，各方众说纷纭。先来看下港交所刊发的《有关建议设立创新板的框架咨询文件》的咨询结果：
简单说，就是：大多数人都支持改革，但却有所保留，改革不能太过，用大陆改革开放的话来说就是摸着石头过河。咱们先看一组数据，就可以理解为什么香港业界对于改革期盼已久却又步步惊心的纠结心理。
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来源：笨笨制图
来源：毕马威国际
由于港交所的坚持，香港错过了阿里巴巴这样的大boss，同样也错过了很多香港业界口中的“新经济”。IPO募资额在2016年被沪深超越，在2017年被纽伦超越。眼看着IPO募资额江河日下，但却不想轻易打破陈规。
何为新经济？骑着共享单车，扫码买早餐，扫描手机坐上地铁后，听着碎片学习APP的语音.....这就是新经济，共享经济、互联网金融，内容创业等等都是，而如果香港继续“坚持”，结果只会让自己损失惨重。用李小加的话说，就是“给投资者和市场的选择再多一些，不想把非常有发展前景的新经济公司关在门外。”
那香港究竟到底纠结在哪里呢？笨笨认为：
1、是否会影响普通投资者的利益。为什么大家都持有股票，高管就1：N，而外来投资者就1:1呢？这确实会让中小投资者不爽。同时，如果相关的配套监管机制不完善，那些持有“特殊股”的高管和大佬就失去了严厉的约束，这将会削弱市场的交易公平性，同时外部投资者也无法有效监督上市公司。
2、需要保证上市公司的质量。大部分国内投资者对港股印象不多，但对辉山（06863）这样的妖股和众多老千股却记忆犹新。尽管陆港两地资本市场都在不断完善，但依然有很多上市公司的治理水平让人堪忧。前段时间还曝出A股有上市公司账上只有178块钱，网站因欠费被关停的消息。
当然A股还没有放开同股不同权，但作为国际资金桥头堡的港股却抢先为之，改革勇气可嘉，我相信港交所未来有足够的力量去保护好中小投资者，但如何保证上市公司的质量？如何让投资者辨别谁是胸怀大志的好公司？谁是讹骗股东的坏公司？难度还是很大。
3、创始人的权利是否过大。创始人贡献的是他们的idea、精力，投资者贡献的是资金，管理者贡献的是管理能力。谁同股同权，谁同股不同权，真不好说！但按照港交所的说法，强调的是新经济，而中国很多科技公司都采用的是VIE架构，即境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，这样一来，小股东要影响公司运作难上加难，而创始人如果利用“特殊股”来大量抛售，似乎显得对创始人太过于放纵，无视小股东。
讲真，这些担忧并不是空穴来风。对于港交所的这一改革，短期或许有阻碍和漏洞，但长期肯定是有利于港股市场。不可否认，港股市场相对成熟的监管体系和投资者结构较A股还是挺有优势的，至少在同股不同权上，其影响主要表现在以下几点：
1、保护投资者有法律基础。如果6月份香港实行同股不同权，就需要修改相应的法律、会计等条款，等到正式批准公司赴港上市，一定还要到2019年甚至更晚。在此期间，也正是香港利用法律来弥补同股不同权漏洞的时间。
前面谈到了保护中小投资者的问题，其实此前港交所已有了多次代表投资者集体索赔的成功案例，如2010年的“洪良国际”欺诈上市案（追讨回其上市所募集的10亿资金全部返还给约7700名投资者）、2013年的“老虎基金”内幕交易案（最终法庭判决其向约1800名受影响额投资者赔偿4500余万港币）等等。
因此，只要香港相关立法跟上，同股不同权的潜力才能更大程度地释放，从而增强港股市场的包容性。同时，对于优秀企业的加快引进，也会提升港股市场的整体吸引力。
2、对国内准上市公司的吸引力加大。近两年A股的IPO通过率一直在下降,2017年IPO通过率为77.87%，而2016年该数据为90.6%。到了2017年底新一届发审委上任，通过率骤降，甚至出现单日零过会。而此时港交所在这个时机宣布放开上市条件，这就很有意思了，可以说是向正在A股甚至美股排队的准上市公司抛出了巨大的橄榄枝。
首先，可能会分流一些国内公司赴香港上市。香港市场有着中央做后盾，被做空的机会小于海外，而且与大陆市场的沟通成本也比国外要低。反而，海外市场尤其是美国对一些具有中国特色的产业往往估值较低，像社交、娱乐类公司，不利于中国企业。再加上现在的沪港通、深港通以及两地互认基金，很大程度上改善了港股的流动性。
其次，当前互联网、科技类的准上市公司逐渐增多，但这类公司的股权分布都非常分散，因为它们要不断融资啊！但话是这么说，最终能做大做强的，都是创始人在董事会掌握绝对话语权的，同时管理也非常完善。因此未来香港的同股不同权或许将吸引更多成熟的科技类公司赴港上市。
3、让香港上市公司更专注于发展。除了话语权外，更多可能会帮助所谓的“新经济”公司集中精力搞发展，而不用花时间去应付股东的要求，如交代资金用途，或被要求盈利和分红派息等。
其实，这种现象在A股又何尝不是呢？很多上市公司不务正业，也是因为迫于短期盈利压力而去追寻那些所谓的“风口”，最终却战败而归。在创新公司发展得到第一桶金时，市场不妨给创始人多一些自由度，让同股不同权降低短期的盈利压力。
4、给香港经济带来新血液。此次港交所对于“新经济”的定义还不够明确，但笨笨查阅官方资料显示，按照全球行业分类系统，恒生指数中以“新经济”公司为主的信息业市值占比为2.91%，与彭博数据的过去10年在港上市的新经济行业公司的3%相近。
我们暂且不讨论哪项数据更准确，但可以肯定的是，这类数据相比国际上来说还是很低的：纳斯达克、纽交所以及伦交所这一比例分别为60%、47%和14%。
此次同股不同权，港交所的原话是“不同投票權架構公司的預期最低市值須達100億元，若市值低於400億元，須通過於上市前的完整財政年度錄得10億元收入的較高收入測試。”
简单来说主要还是吸引新兴和创新类公司，且最低上市市值要求达100亿港元，并以400亿为节点，低于400亿需在完整财年有10亿港元收入。因此，在放开门槛输送新鲜血液的同时，还可以去其糟粕，取其精华，吸引发展较成熟的公司赴港上市。
5、机构的赚钱机会更多了。港股是个机构市，而这些机构中不少还是外资。本来机构市的流动性就不强，加上IPO卡的紧，可投资，甚至投机的机会就更少了。此次开放门槛，引入更多公司的同时也因可以引入更多机会。
在香港，据笨笨了解有两种公司有特殊待遇，也就是传说中的18章公司和21章公司。
18章公司：根据主板上市条例第18章规定，允许未盈利的矿产公司可以赴港上市；
21章公司：根据上市条例第21章规定，允许没有过去3年业绩记录的公司赴港上市。
18章公司好理解，毕竟矿产是周期行业，开采难度大，投入高；而21章公司就类似于国内的基金公司，专门买卖上市或非上市证券，名字中有“投资”、“资本”、“创投”等字样的基本都是。
虽说二者也有不少妖股和老千股，但也不能一棍子打死，其中还是有相当部分优秀的公司。此次允许未盈利的生物科技公司上市，可以让资金能够在更广的标的股范围中挖掘机会，毕竟资本和创新代表着未来。
结语
2018，香港也在奋斗属于自己的幸福。如今香港痛定思痛，不愿再失去下一个BAT，率先作出改革，是A股市场需要学习的地方。而这次改革，也是香港交易所自1993年接纳H股上市后，涉及上市规则的最大改革。但香港成为国际金融中心地位依然任重道远，让我们祝福这次改革顺利推进，祝福香港有个更美好的未来吧。
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