声明:本研究报告合集著作权归作者所有,合集仅供读者研究非推荐,若读者有进一步研究需求,请自行与相应作者联系。据此操作风险自负。




【广发策略】重估长牛,周期扩张——重估长牛系列之一










报告摘要











 2018年A股与2017年核心逻辑的最大不同在哪?


1)A股上市公司盈利从供给侧改革迎来大拐点,转向全球经济增长更乐观与中国经济共振后盈利持续性得到确认;2)A股从类存量博弈转向增量资金入场,居民储蓄搬家通过委托管理形式入市和更加可观的北向资金。股票市场估值扩张驱动力通常来自盈利持续性增强和流动性驱动。2018年核心逻辑变化驱动A股估值适度扩张,“重估长牛”首先应重估“大周期”。




 全球经济增长更为乐观,A股盈利的持续性增强


多重信号表明2018年全球经济复苏确定性增强,因此中国经济韧性更强,A股企业盈利从17年的拐点走向18年的更具持续性,确定性增强。2016年以来全球股市存在共振效应,2018年迈向盈利确认“戴维斯双击”。




 “重估大周期”的基础来自盈利持续与增量资金


过去一年基金的赚钱效应驱动当前居民储蓄通过委托管理的方式进入A股,封闭期拉长确保资金的持续性;全球经济更乐观叠加弱美元的环境使得资金更偏好新兴市场,预计北向资金较去年更为乐观;2017年估值收缩的大周期板块迎来估值扩张机会,高杠杆低估值的银行地产领衔。




 经济基本面驱动的通胀中,大周期率先受益


本轮由经济复苏为主要推动逻辑的通胀将与03-04年更为相似,均发生在全球经济复苏、油价上行的背景下,且都经历了产能收缩叠加需求回暖的产出缺口,企业产能利用率提升之时上中游议价和提价能力上升。温和通胀期“复苏逻辑”为主导,“大周期”行业将收获显著超额收益。




 高杠杆低估值的周期之母银行地产领衔“重估大周期”


年初以来弱美元、强人民币、强大周期(以大金融领衔)的原因:弱美元是非美经济体经济复苏边际变化更为明显的结果,高增长低估值的新兴市场股市正得到重估;强人民币是中国经济增长韧性下国家信用增强的结果;受益于此的大周期之母—高杠杆低估值的金融地产正得到猛烈重估(并非防御性质的估值修复),当更多投资者意识到这点,则其他周期股的估值水平也将渐次扩张。借鉴海外经验,“供需稳态”下,周期品价格高位、净利润波动收敛、资本开支下降、股息率抬升,带来估值中枢向上重塑。




 “重估长牛”的核心是“周期扩张”


我们建议继续坚定“重估大周期”,配置顺序如下——低估值大金融(地产/银行/券商/保险)→海外定价的基本金属、石油链等→具备加杠杆、扩产能逻辑的中游制造(基础化工/设备机械/材料包装)→盈利稳定性增强、具备利润释放潜力的上中游周期品(建材/煤炭/钢铁等)。




 风险提示:


A股盈利不达预期;全球经济复苏不达预期;政策收紧过快。










鲁西化工(000830)深度报告——产业布局硕果累累,公司进入业绩爆发期




投资评级和估值: 鲁西化工已经转型升级成为以煤化工、氯碱化工、石油化工和新材料多条产业链为主的综合型大化工企业,一体化园区具有突出的循环经济优势。2018-2019年是公司新建化工品产能投产、产业布局的收获期,进入业绩高速增长通道。我们预计公司2017-2019年实现归母净利润18.32/33.41/39.73亿元,EPS 1.25/2.27/2.71元,对应PE为17/9/8倍。


关键假设点: 1、 公司主要在建项目,均可于2018年上半年投产并顺利实现达产;下半年产能稳定释放,开工率在90%以上,且产销平衡。2、 2018-2019年,主要产品32%离子膜烧碱、甲酸、聚碳酸酯、己内酰胺、尿素的平均价格分别为900、6500、26000、15800、1800元/吨。


有别于大众的认识: 市场可能认为公司具有很强的周期性,对公司的利润能否保持高增长存有质疑。我们认为鲁西化工已经成为产业链多元化的企业,丰富的产品线既可在景气上行区间表现出高盈利弹性,亦可在景气下行阶段表现出很强的抗周期风险能力。1)基础化工品的景气仍将持续较长的时间,这是基于行业经历了产能自然出清和供给侧结构性改革的优化之后所形成的良好竞争格局,烧碱、甲酸、双氧水、己内酰胺等产品的供需基本平衡,价格有支撑;2)扩大煤气化能力,在天然气价格大涨、原油价格中枢上行的背景下,煤头化工品的成本优势将会凸显,煤化工的盈利空间上行;3).公司是国内首批突破聚碳酸酯生产工艺的企业,聚碳酸酯年需求量180万吨,目前65%依赖进口,二期项目的投产将有助于公司提高市占率,抢占进口替代市场红利。随着高附加值化工新材料在业务中占比提升,公司将成为进可攻、退可守的优质大化工标的,公司盈利的稳定性和增长型都有保障。


股价表现催化剂: 主要产品价格上涨、公司业绩超预期。


核心假设风险: 在建项目进展不及预期。






存量竞争时代,啤酒行业盈利能力有望提升


    自啤酒行业从增量竞争转为存量竞争以来,行业整体盈利能力改善的逻辑便时常引起资本市场的讨论。长期来看,我国啤酒企业盈利能力较发达国家有明显差距。我们认为产能收缩期是啤酒行业最有可能发生效率分化的时期。2018年,我国啤酒企业逐步从“增量思维”向“存量思维”转变,随着我国啤酒吨价上升、产能优化、费用收缩、企业自发追求利润和再次扩张,未来啤酒企业盈利能力有较大提升的空间,行业拐点已经开始显现。重点推荐品牌实力较强的青岛啤酒和管理能力优秀、确定性较强的重庆啤酒


    我国啤酒企业净利率较国际巨头有明显差距


    2016年我国主要上市啤酒公司的平均净利率仅为4.0%,同年百威英博的净利率为11%。拆分来看,毛利率是造成世界啤酒企业盈利能力梯队分化的根本原因,我国主要啤酒上市公司毛利率与欧美啤酒企业相差15-20个点。我国啤酒行业长期低价竞争,导致啤酒售价较低,2016年主要啤酒上市公司平均吨酒价格为2887元,仅为欧美龙头的45%,日本龙头的16%。长期来看,啤酒行业吨价有望回归价值,盈利能力有较大的提升空间。


    我国啤酒行业已经进入产能收缩期,国际经验值得借鉴


    啤酒行业供需失衡的现状是目前行业景气度较低、主流厂商收入和利润增长乏力的重要原因。在经历了14年至今的产量负增长以后,中国啤酒行业已经进入了产能收缩周期。根据国际经验,通常产能收缩期比较容易出现行业分水岭。60-70年代的美国啤酒行业也曾经历产量的快速增长,前四大啤酒公司跑马圈地,实现了市占率快速提升。但进入80年代,行业转为存量竞争,酒企的生产效率、盈利能力、市场拓张以及并购实力都发生了明显分化,美国啤酒行业二至四位的啤酒公司份额停止增长,只有百威英博在净利率显著提升的同时仍能实现份额扩张,成为当仁不让的行业老大。


    2018,中国啤酒行业拐点显现


    面对增长持续低迷的啤酒需求情况,主流啤酒厂商已经开始从“增量思维”向“存量思维”转变。生产端体现为停止产能扩张、资本支出缩减,华润、百威、重啤等厂商主动采取关厂措施优化产能,2018年关厂速度可能超出市场预期。利润端则体现为酒企积极推动消费升级,中档酒销量占比在7年间提高11个百分点,已然成为未来啤酒利润争夺的主战场。其中,华润在中档酒市场份额已经接近30%,具备话语权推动费用收缩、利润回收。


    直接涨价幅度预计可达10%,利润有较大增长潜力


    2017年底啤酒行业集体涨价应对成本压力,我们预计涨价幅度达到10%左右,成本上涨幅度约为5-10%,提价可以覆盖成本上涨压力。本次提价有利于酒企理顺价格体系、提高渠道利润率,反映出龙头对利润的诉求和提高利润率水平的决心。随着提价工作的顺利进行,促销费用有望收缩,利润水平将有较大增长潜力。如果未来成本继续有上涨压力,不排除酒企有继续提价的可能性。


    风险提示:关厂进度不达预期,产品升级速度不达预期,食品安全问题。








安信策略投资主题:改革开放2.0是2018年的政策主线



本周,中央财经领导小组办公室主任刘鹤在48届经济世界经济论坛上的讲话需要引起高度重视。刘鹤主任着重强调:今年是中国改革开放40周年,最好的纪念方法就是推出新的,力度更大的改革开放的举措。李总理在24日与各民主党派中央、全国工商联负责人和无党派人士的座谈会上也表示:“对改革开放40周年最好的纪念就是改革开放要有新作为”。改革开放无疑是我国18年政治生活中的一件大事。本次李总理和刘鹤主任的发言是党中央精神的一次延续,再次彰显了其政治高度。


我们认为改革开放40周年将成为今年最大的市场政策类主线,今年可以预期将有许多围绕改革开放40周年的纪念活动及相关新政策,我们将其称为“改革开放2.0”:具体的,开放层面除了之前我们持续推荐也是市场预期比较充分的一带一路、海南、自由港等,还需要留意刘鹤主任本次讲话特别提及的金融业、制造业对外开放以及知识产权保护;改革层面,今年会是国企改继续加速、深化、推广、落地的一年,另外以雄安为代表的区域改革和以租售并举为代表的房地产改革也值得关注。


另外,随着两会时间的临近,政策性主题的关注度逐渐提高。建议关注海南(外交部海南省全球推介活动将于2018年2月2日在京举办)、“一号文”(土地流转、农业供给侧改革)、雄安、自由港等。









天风首席经济学家刘煜辉:有些个小筒子讲今年银行股就是去年的保险。我没在银行做过实际工作,不知道。但我知道,保险是短资产长负债的业态;银行类是短负债长资产的业态,所以就是个利率是上升还是下行的判断哈。行长董事长们,2018不要把精力花在什么业务、战略、发展上,徒劳的,现在就是个五花大绑的形势,不是讲个人能力的时候,集中全部精力投入到一个工作中,做好了,至少能五年中保持行业主动权,这个事就是:补充资本。这个跟去年发债一样,不要贪心估值,能融多少融多少,能早融尽量早融。MPA会放规模口径,但是银行必须有资本可以承接。所以银行会急迫补资本。不如多看资本,资本消耗的空间。目前讲故事对银行不太起作用。






追加内容

本文作者可以追加内容哦 !