2月8日,境内在岸市场人民币兑美元即期汇率(CNY)一改此前快速上涨走势,日内暴跌752个基点,创下2015年8月12日以来最大日间跌幅。

一时间,整个外汇市场充满疑惑——为何人民币汇率会突然逆转大幅下跌?难道央行开始干预汇市?还有存在着其他不为人知的秘密?


本期海银视角将专门分析人民币汇率高位大幅跳水背后的秘密,以及在人民币汇率离奇大跌之后,是该抄底?还是观望?

“四大幕后”推手共振触发人民币高位跳水

坦白说,当看到人民币即期汇率突然出现如此大的跌幅,海银视角一时也懵了,四处询问外汇交易员才得知,当天市场传闻央行可能干预汇市。

对于央行可能干预汇市,外汇市场早有预期。一方面本周以来人民币汇率无视美元触底反弹而持续上涨,可能激发央行调控汇市遏制人民币涨幅过快;另一方面随着过去8个月人民币汇率快速大幅上涨,市场已经积累了大量投机买涨人民币的头寸,央行也有必要出手给投机买涨人民币潮降降温,避免人民币涨幅过快影响外贸出口环境。


其实,海银视角起初对这个传闻也是信以为真,原因很简单。8日海关公布的数据显示中国1月贸易顺差同比收窄59.7%,让人担心人民币大幅快速升值正令外贸顺差出现较大幅度缩水,央行随时干预汇市遏制人民币涨幅过快,也就变得“顺理成章,恰逢其时”。

不过,事实是央行并没有在当天干预汇市。真正触发人民币离奇大跌的,其实另有幕后推手。

海银视角对此做了梳理,大概概括出了4大原因:

1、中美利差大幅收窄,触发人民币汇率大幅回调

具体而言,7日晚美国10年期国债收益率一度触及本周以来新高2.85%,而同期中国国债收益率徘徊在3.9%,令中美利差收窄至近期最低值——105个基点,由此激发不少国际套利机构沽空人民币套利。

就7日晚外汇市场走势而言,这些国际套利机构果真动手了。他们先沽空离岸人民币获利,令离岸人民币汇率一度跌至2.960附近,不巧的是,当时境内人民币汇率纹丝不动,依然处于6.2648附近,一下子导致境内外人民币汇差扩大至300多个基点,吸引越来越多套利机构押注境内人民币补跌“获利”,这也是8日境内人民币即期汇率跌幅超过离岸人民币的重要原因之一。

2、美元指数成功反弹至90上方,迫使人民币被动回调

这两天美元指数差不多处于90.5附近,较此前年内低点88.60已经有不小幅度的反弹,甚至可以说,美元底部区间已经出现。因此在美元指数保持反弹势头的压力下,要让人民币再无视美元反弹而持续上涨的机率越来越低。

3、人民币多头拥挤造成踩踏行情

这也是8日人民币出现很大幅度回调的最大市场因素之一。在大跌前人民币多头头寸有多拥挤,有位朋友曾做了一个比喻,人民币的多头堪比美股大跌前的多头,原因很简单,当人民币汇率过去大半年持续上涨后,市场自然积累大量多头头寸,包括企业结汇买盘,金融机构的套保买盘,投资机构的投机买盘,所有的买盘涌在一起坐等人民币升值获利,其拥挤程度可想而知。

但问题是,当人民币一有风吹草动,比如央行干预汇市遏制人民币涨幅传闻四起,这些多头就瞬间一哄而散,酿成可怕的多头踩踏行情,触发人民币大跌。这也印证了水能载舟,亦能覆舟的道理。

4、企业套保减亏引发的沽空盘潮起

概括而言,由于近期人民币上涨趋势不减(尤其是无视美元反弹持续上涨),不少企业直接将远期套保交易执行价设定在6.3附近,打算押注人民币单边升值投机获利。如今随着8日人民币即期汇率(CNY)跌破6.3整数关口,他们只能增加人民币空头头寸对冲掉期交易亏损风险,进一步放大了人民币跌幅。

某种程度而言,正是这四大因素的共振,触发了8日人民币出现如此大的跌幅。


与此同时,这轮大跌也带来了一系列新问题——其中包括有没有必要抄底人民币?未来人民币汇率趋于上涨,还是持续回调?

海银视角的观点是,未来人民币还会保持上涨趋势,而且上涨步伐未必会比以往慢。原因很简单,一是人民币持续上涨的基本面没有出现改变,其中包括中国宏观经济持续好转,资本跨境流动进一步趋于平稳均衡,金融市场对外开放加速更多外资流入境内投资提振人民币需求等;二是当前美元尚未彻底摆脱此前下跌的颓势,因此美元若扭头下跌,依然会推动人民币持续上涨。

可以这么说,8日人民币大跌,某种程度是对人民币此前过度上涨(无视美元反弹而持续上涨)的一次修正。

当然,未来人民币的上涨征途,也不会平平坦坦,其波动性会不断增加(上涨下跌的幅度会增加),原因很简单,随着美元鹰派加息与美债收益率持续上涨,中美利差还会趋于收窄,很可能给人民币带来新的下跌压力。

因此,海银视角的整体判断是,未来一段时间人民币汇率波动区间会在6.2-6.4之间。


在这里,海银视角还特别想特别围绕央行干预汇市这个问题进行全盘分析——因为若未来人民币汇率持续上涨,市场对央行干预汇市的担忧还会水涨船高。这也会成为影响机构个人海外投资的最大风险因素。

目前,金融市场分析央行若要干预汇市,可能会采取三项措施,一是适度加快资本项的开放进程,包括增加QDII、QDII2、债券通南向投资的额度,通过容许更多境内资金流向海外开展投资,从而缓解人民币短期快速上涨压力;二是择时引入反向逆周期因子,即当人民币涨幅过快时通过这个反向逆周期因子适度调低人民币中间价,从而遏制人民币涨幅过快;三是直接进入外汇市场买入美元压低人民币汇率。

不过,这些措施落地,必须满足两个先决条件:

是人民币出现非理性升值预期,比如当美元指数反弹导致其他非美货币大幅贬值,唯独人民币持续保持快速上涨;

是中国资本跨境流动呈现一边倒现象,包括人民币快速升值令大量热钱涌入。

目前而言,当前这个先决条件都不具备,或者说,外汇市场并没有出现上述两种迹象。

以人民币兑美元汇率波动为例,即便8日人民币汇率大跌,考虑到美元指数重回90上方,人民币与美元之间的汇率波动幅度依然保持大致相当。


至于资本跨境流动是否会出现一边倒现象,海银视角认为“不大可能”。近日央行副行长潘功胜近日撰文表示,进一步推动外汇均衡管理,服务全面开放新格局。中国的宏观审慎政策已回归中性原则,未来跨境资本流动管理上,也将强调中性原则——既支持合法合规资金流出,也支持合法合规资金流入。

这意味着央行对人民币上涨导致资本跨境流动出现一边倒现象已经有所警惕——尤其是防范大量热钱趁着当前人民币单边升值期间大进,在人民币趋于双向波动时大出。

因此,海银视角相信,当前央行干预汇市遏制人民币涨幅的机率并不高,目前央行或许更关注的,是人民币兑一篮子货币汇率是否保持基本稳定,因为这对人民币国际化与成为国际储备货币的影响更高。