来源：信和投资资讯
去年在@BlackSmith_ 的影响下开始研究地产行业，看了一些地产公司。越来越觉得，其实选地产股，评价地产公司，跟我们评价基金经理很类似。
1、基金仓位与土地货值
现在漫天都是通过货值推导公司未来销售业绩，进而推导出公司低估的逻辑。我觉得这事有点扯。土地储备这玩意儿吧，就跟我们做股票投资的仓位一样的。股市处于牛市的时候，当然是谁仓位重谁牛逼；同样的道理，在当前房地产市场一片大好的情形下，当然是谁土地储备多谁牛逼。这种基于土地储备推导出公司未来销售收入的逻辑，隐含了一个假设，就是未来2-3年（因为一般企业的合理土地储备就是2-3年）房子永远好卖，房市永远供不应求，当前的去化速度永远可以保持。但是这真的可以成立吗？这引出了第二个问题。
2、股市大势与房地产大势
所以，基于货值推导出地产股投资价值的逻辑，主要是看未来房地产市场怎么样。房地产市场到底未来会怎么样？其实谁都说不好。我个人比较推崇任泽平的分析框架，即长期看人口，中期看土地，短期看金融。从长期来看，中国的城镇化率才不到60%，而且三四线城市向一二线城市的人口转移趋势还将长期存在；然而短期来看，按揭贷款额度的限制和利率的上行趋势对房地产肯定会有一定的打压。一句话，长期还是看好，特别是一二线城市；但是短期出现像2016年之前那种，房地产市场去化速度降低，房子卖不动的情况，是有可能的。
3、杠杆、成本与长期持有
说了半天，其实买地产公司就像买地产基金，评估地产公司优秀与否，就有点像我们选基金经理。现在大家都把仓位重等同于优秀，这显然是荒谬的，因为我们选基金的时候肯定不会说一个基金经理仓位重就优秀。一个基金经理的管理规模，是要和他的能力匹配的；同样，一个地产公司的土地储备，也要和他的能力匹配。这又衍生出两个问题：
第一，地产公司在什么时候拿地？这就好比基金经理的择时能力。理想中的基金经理，当然是高抛低吸；理想中的地产公司，当然是在房市好的时候疯狂囤地，然后在房市差的时候收缩土储。然而，作为一个价值投资者，我们认为，大部分基金经理是没有择时的能力的，或者说，大部分基金经理的择时都是负作用的。不过值得一提的是，前些年融创碧桂园恒大疯狂加杠杆拿地，这两年力压万科，体现的就是这种择时能力。可是，我并不认为哪个地产公司具备这种长期择时的能力。前两年万科对地产行业的判断是，地产行业进入了白银时代，没想到迎来的是超白金时代。万科判断错了，被碧桂园恒大抢了风头，可是万科依然是前三，未来肯定还是前三，还有可能继续领跑地产行业。所以，我觉得万科是一个不择时的地产公司，不管你风云变幻，我还是那个节奏，稳扎稳打，你折腾我是前三，你不折腾我还是前三。更为关键的是，万科这两年的成绩，实际上是建立在对行业判断失误的基础上确定的，这就更恐怖了：因为这意味着万科已经形成了不依赖管理层决策判断的核心竞争力。我们如何判断一个基金经理，肯定不会看他一两个股票选的漂亮不漂亮，而是要看这基金经理是否形成了一套可以长期盈利的投资和交易体系，更为核心的是，优秀的基金经理是，即使犯错，也可以避免毁灭性的失败；即使犯错，照样盈利。万科是不是有点这意思？
第二，什么样的土地储备是好的土地储备？靠杠杆加出来的仓位，不是好仓位。同样，高负债的地产企业，土地储备高，也值得警惕。当然，如果你能每次都做到高抛低吸，我无话可说，但是我很怀疑谁真的具备这种能力。巨额的土地储备，就像基金经理手里大额的持仓，一旦遇到牛熊的拐点，估计就要被套了。当然，因为房地产市场长期来说问题不大，只要能熬，大概率还是能熬得出来，所以你看很多地产公司在高位拿地后，遇到房市不好，就延迟开发，拖字诀。可是，这有个前提，就是你不能是靠杠杆建立起来的土地储备。一旦资金链断裂，手里的货又不能以理想的价位出掉，就只能面临割肉的局面了。前些年绿城就是这样，差点玩废了，因此我对高负债的地产企业始终保持警惕（比如闽系房企，融资成本又高）；相对更偏好有央企或国企股东背景的房企（因为财务成本相对较低，而且面临金融调控的时候因为有央企的背景，影响相对较小，比如金茂，保利，万科，还有现在的绿城）。
4、管理团队
现在有很多人吹某某房企的管理团队极为优秀，万科职业经理人文化无敌，碧桂园博士军团吊炸天，阳光城新锐所向披靡，总之屁股决定脑袋，买一个爱一个。对于这种论调，我内心是不服的，仿佛全世界最优秀的人都集中到地产行业了。这还是跟挑基金经理是一样的，在牛市，你是看不出来谁是真正优秀的基金经理；同样，在中国房地产这个躺着都能赚钱的行业，很多公司都活得很好，随便一抓，几十亿利润的公司一大把，你很难说谁的团队比谁的团队优秀多少。牛市就是拼谁胆子大，但是时间拉长，就能看出谁的管理团队真正技高一筹了。但是这里我也强调一点，就是现在房地产行业集中度提升的核心投资逻辑我是认同的，因为不管是万科碧桂园融创，还是新城旭辉阳光城，产品质量，交房速度以及物业管理，都秒杀那些地方上的小房企
作者：北海茶客
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