国事聚焦









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最高决策层表示,下一步还要采取推动“互联网+”的许多新举措,比如过去一些“互联网+”的企业总是到海外上市,现在已经要求有关部门完善境内上市的制度措施,欢迎他们回归A股,同时要为境内的创新创业企业上市创造更加有利的、符合法律规定的条件。













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深交所修订《上市公司信息披露直通车业务指引》,对大多数风险可控的公司和公告保持直通,同时紧盯“重点公司”和“重点问题”。信息披露考评结果为D以及信息直通披露可能存在较大风险的公司不列入直通车范围;涉及高送转、公司更名、承诺变更等事项的公告类别不列入直通公告范围。













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深交所:下一步将打造100ETF创业板ETF、沪深300ETF等一批特色鲜明、影响力大的优势产品;配合国企改一带一路、深港通等国家和资本市场发展战略,进一步丰富ETF产品体系,优化交易机制。











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21世纪经济报道:有知情人士透露,今年IPO大检查已于近日正式启动。与以往抽查不同的是,此次检查项目的一个共同点就是连续三年净利润不超过1亿元。投行人士透露,连续三年净利合计不过亿的都要撤。











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据澎湃,监管层要求券商进行“自查自纠”,针对公司债和ABS业务。深圳一家券商的内部人士透露,投行最近天天都在加班忙这个事,就是这个月开始的。












世界风云









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G20公报草案:将承认在贸易方面“进一步对话和行动”的必要性;G20各国财长将支持各国首脑在2017年德国汉堡峰会上关于贸易问题的表态;G20财长称将避免竞争性贬值;各国财长将表示不会为了竞争的原因而设立汇率目标;在某种程度上,加密资产可能具有稳定性影响;应当通过各国制定标准,来继续监督加密数字资产。













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美国财长努钦:和多国财长讨论了贸易和关税问题;金属进口关税豁免的谈判仍在继续;贸易无关保护主义;我们并不打算走向保护主义;需要准备好以美国利益出发解决贸易问题。











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德国总理默克尔:欧盟并不需要对美国关税问题回应;不希望采取任何贸易保护措施,德国和爱尔兰都是自由贸易的拥护者;对英国脱欧过渡协议感到满意;欧盟要求针对科技公司征收统一的税率。
















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日本央行行长黑田东彦:如果经济态势良好,并实现了各自的物价目标,那么美联储或其他国家央行将会毫无疑问进行货币政策正常化;不认为央行货币政策正常化会对全球经济增长造成直接的负面影响;G20继续表示央行必须注意到政策对新兴市场的影响。










大行研报









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光大证券:反弹窗口期结束,逻辑重回新格局下的价值重估





即便1-2月数据火热,周期依旧难言趋势性机会。新格局下,固定资产投资历史周期律终结,经济周期将平稳下滑,周期股的趋势性机会渐行渐远。与此同时,中国内有供给侧结构性改革,外有全球经济复苏,这意味着周期将是博弈性机会:需求下行和供给收缩之间的博弈;需求下行过快的预期和事实上需求下行比较慢之间的博弈。个股机会更多体现在周期之外、兼并重组下的龙头机会。



二季度,需警惕新格局下的三大风险,但改变不了新格局下向好大方向。三大风险:金融严监管仍在路上;盈利增速下行是最大的风险;美股新格局下市场波动加大的风险。按照历史规律,仅盈利增速下行大概率就会引发双杀下的熊市。但我们之所以强调新格局这个前提,之所以认为全年向好仍可期,除了增量资金入市的利好外,关键原因在于新格局下,去杠杆、降风险有利于权益价值重估。



风格上仍然看扩散,落霞与孤鹜齐飞。当下是科技股的主题行情,创业板跟随受益,不是大切换信号。风格转换的决定因素是盈利,抑制金融周期所引发的经济周期下行,有利于缓解此前对于科技活动的挤压,因此周期下行有利于科技企业盈利的改善。看全年,主板因为周期下行而没有去年涨的好,但因平稳下行依然会上涨;创业板则因为科技股价值重估而走出结构性行情,比过去两年好。



新格局下的两大趋势性机会:消费与科技。新格局下有两大趋势:一是投资主导型经济向消费主导型经济转变;二是要素驱动型增长模式向TFP驱动型增长模式转变。消费与科技将是未来十年新经济的主要特点,映射到股市上面,这意味着消费与科技股的两大趋势性机会。因此,如果市场在二季度再次出现二月调整中的非理性下跌情况,我们仍然建议坚定加仓布局,布局思路依然是消费与金融做底仓,弹性看科技。









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国泰君安:两会“闭幕”,总理答记者问传递出哪些信号?





3月20日,“两会”闭幕,总理答中外记者问,涉及经济领域的有六个重点值得关注。




第一,扩大对外开放,但以国内需求为基本出发点。加大开放的领域是服务业和制造业。服务业开放的主要是与人民生活密切相关的养老、医疗、教育、金融等。



第二,“放管服”改革,重点在提高办事效率,给出了量化衡量的办事时间。本次机构改革后监管合并将推进监管的综合协调性、有效性。



第三,多次强调知识产权保护。保护知识产权既是国内经济发展到这个阶段的需要,也是进一步对外开放的要求。




第四,强调不会发生系统性金融风险。对于金融风险的防范未来货币+财政的政策组合将更加常态化。




第五,对共享经济和互联网+对经济的贡献给予很大肯定,认为是本轮中国经济发展的关键因素,对于互联网+采取包容审慎的监管态度,以呵护为主。在政策面创造更多机会支持海外上市企业回归。




第六,养老方面,经济下行地区仍存在较大压力。未来盘活资产将成为部分地区解决养老金发放问题的重要途径之一。









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海通证券:A股每年都要经历的那些事儿
 



(1)A股中长期趋势取决于基本面,一年内每个阶段的关注点不同。




(2)1-3月:年初通常有春季躁动,1月底关注中央一号文,3月关注两会。




(3)4月:基本面和政策面更明朗,经历躁动后市场进入基本面验证期。




(4)5-10月:“Sell in May”效应源自海外,相比年底年初A股此阶段涨幅也偏低。




(5)9-12月:关注党代会、中共中央全会和中央经济工作会议,年底行情多博弈。









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安信证券:新经济,成长细分景气在哪里?






新经济背景下,成长型行业呈现高景气面貌。目前,中国正在高调步入以信息产业为主导围绕创新和科技的新经济时代,以TMT+电子+医药为核心的新兴行业或将直接受益。




从最新的一季度业绩预告来看(截至2018年3月19日),目前在披露的成长型公司(TMT+电子+医药)中超过90%的业绩预喜,即使按照业绩预告下限增速测算,超过80%的披露上市公司业绩增速依然较去年出现上升。其中, Q1通信(披露率6.00%)、传媒(披露率5.04%)、电子(披露率10.05%)、计算机(披露率9.05%)、医药生物行业(披露率7.27%)行业单季度净利润同比增长256.62%、125.69%、45.12%、54.54%、169.57%,均彰显着新时代新经济背景下成长型行业充沛的前进动力与美好的发展前景。




虽然提前预告的公司业绩往往较为出色,但是我们依然坚持认为在2018年成长型行业将呈现高景气面貌,环比去年或也将有较好的盈利表现。




具体而言,我们在年初外发报告《迈入2018,哪些行业意气风发?》中开门见山地提出2018年全年来看成长行业景气处于明显上升。在此,我们再次重申此观点,并建议关注传媒行业影视剧、营销广告、手游;计算机领域服务器、人工智能,尤其是智能安防;电子行业半导体以及通信行业5G。









参差多态










中国制造全景图: 谁在成长, 谁在成熟, 谁在衰退




来源:雪涛宏观笔记


作者:天风宏观团队









“企业从来不会依靠现有产品复苏,如果它们能够走出衰退,一定是骑在新产品的背上。”——戈登摩尔






一、行业的生命周期有什么特征




人的一生会经历幼年、青年、中年、老年,一个行业也会经历萌芽、成长、成熟、衰退。




行业的萌芽期,就像人从出生到幼年这个阶段,“从头到脚都是新的”:科学概念孵化为技术原型,技术的应用诞生了一个新的行业。行业诞生的初期,研发费用较高,技术也不成熟,而且市场对产品缺乏了解,使得市场需求小,销售收入低,规模不经济,因此处在萌芽初期的企业,财务上可能没有盈利,甚至还有较大亏损。如果没有大公司收购或是风险投资,这类初创型企业只有少数能撑下来。当行业进入萌芽后期,随着技术的成熟,成本逐渐降低,应用范围和市场需求逐渐扩大,行业逐步进入成长期。




行业的成长期,就像人从少年到青年的发育阶段:成长初期,技术应用从示范化进入到市场化和规模化阶段。成长中期,市场逐渐认可并接受了新产品,产品销量迅速增长,市场逐步扩大,企业的收入增长很快,同时也投入大量资本开支来实现高速成长。这个阶段虽然企业利润成长很快,但面临的竞争风险也很大,投资于新行业的厂商大量增加,进入激烈的价格竞争阶段。成长后期,企业不仅依靠扩大产量和提高市场份额获得竞争优势,还需要不断提高技术水平、降低成本、研发新产品,从而战胜或紧跟竞争对手,维持企业生存。激烈的行业竞争使得企业破产率与被兼并率非常高,优胜劣汰后行业集中度大幅提升,之后稳定在一定水平。由于市场需求趋于饱和,行业收入增速开始下降,企业的成长性开始放缓,整个行业开始进入成熟期。




行业的成熟期,就像人的壮年和中年,行业的成熟期也是一个持续时间相对较长的阶段:技术应用的市场化和规模化已经完成,渗透率逐渐饱和,行业的成长性逐渐消失,行业的收入增速降到一个适度水平,资本开支增速持续下降。整个市场的竞争格局在相当长的时期内处于稳定状态,企业之间的竞争手段从成长期的打价格战转向成非价格手段,比如提高质量、改善性能、加强服务。行业利润也由于一定程度的垄断达到了较高水平,而风险却因为市场结构稳定、新企业难以进入而降低。成熟后期,部分行业开始进入衰退,某些行业也可能由于技术创新、产业政策或者全球化等各种原因又迎来新的高速成长。




行业的衰退期,就像人进入老年,是客观的必然:衰退并不一定意味着消亡,很多情况下行业的衰退期往往比前三个阶段的总和还要长,大量的行业都是衰而不亡,甚至会与人类社会长期共存。通常来说,高科技行业的衰退期持续时间较短,而公用事业行业的衰退期持续时间较长。当行业开始进入衰退期时,会出现短期的非均衡,也就是短期产能过剩,但长期没有过剩问题,产能过剩只是静态概念,产业和经济发展永远是动态的。当行业彻底进入衰退期后,市场逐渐收缩,部分企业开始向更有利可图的行业积极转型,行业内的企业数目减少,行业收入和利润水平停滞,或不断下降进入萧条。




一家企业可以在不同的行业之间跃迁,踩在新行业的浪潮之巅,成为一家新企业,像GE、诺基亚这样的百年老店几乎都是如此。但一个行业很难逆生长,再新的行业,也会有衰退的一天。每个行业的生命路径不同,有的行业早熟,几乎没有萌芽期,短暂的爆发式成长后就进入了寡头竞争的成熟期,这类行业的共同特点是技术壁垒低、短时间内出现大量竞争者,比如O2O、共享单车,典型的生命路径是大起大落之后保持稳定。有的行业晚熟,从萌芽阶段开始,一直缓慢成长,比如医疗器械、燃气、涂料、油漆油墨。每个行业的寿命也不同,有的行业从成长到衰退只要十年,比如某些高科技和服务业,而有的行业经历上百年,甚至与人类的发展同步,比如能源、水利、电力等。




二、如何分辨一个行业处在生命周期的哪个阶段?




就像人在不同年龄段的新陈代谢速度和精力体力有差异一样,行业在其生命周期四个阶段中的投入和产出也呈现出明显差异:萌芽期,行业大量投入,但可能没有产出和盈利;成长期,收入开始高速成长,继续大量投入占据市场份额;成熟期,竞争格局稳定,投入和收入开始趋缓;衰退期,市场需求收缩,投入负增长,收入维持低增速水平。我们以行业的成长能力与收入能力为锚,划分行业的生命周期,其中的关键指标是行业构建固定、无形和其他长期资产的资本开支增速(包括资本化的研发投入)和主营业务收入增速。




“一家公司的价值取决于投资资本回报率和公司增长的能力。”——蒂姆科勒《价值评估》




一个企业从萌芽到衰退,它的价值不是一成不变的,企业的价值取决于企业盈利能力有多强和企业所处的行业发展空间有多大,这两者是随着企业所在行业的生命周期而动态变化的。好企业具有核心竞争力和可持续性,兼具长长的坡与厚厚的雪,是价值和成长的统一而非对立。




三、谁在成长,谁在成熟,谁在衰退?




我们以过去十二个季度的资本开支复合增速(逆序)为横轴,行业主营业务收入复合增速为纵轴,横轴代表长长的坡(行业成长性),纵轴代表厚厚的雪(收入能力),沿着上坡的方向即是坡长雪厚的行业和代表性公司。尽管每个中国制造细分子行业的生命路径不同,移动速度不同,相对位置不同,但是同一时间将中国制造的所有子行业公平地放置在同一个坐标系里,这些行业绝大多数分布在一条正弦曲线附近,而这条曲线反映的是一个代表性行业的生命周期路径,这说明制造业相互之间还是具有比较强的同质性。




由于制造业的细分子行业太多,我们分成两个图,一共涉及到95个子行业。由于我国对企业上市的财务标准比较严格,A股几乎看不到还在萌芽期的企业,所以我们将可观测的中国制造分为三个阶段(成长期、成熟期、衰退期),具体如下:




图1:中国制造的生命周期(部分行业)



资料来源:WIND,天风证券研究所




图2:中国制造的生命周期(部分行业)



资料来源:WIND,天风证券研究所




(图1中的行业)


成长期:集成电路,被动元件,医疗服务,显示器件,涂料油漆油墨制造,LED,电子零部件制造,电子系统组装,其它视听器材,医疗器械,光学元件,非金属新材料




成熟期:燃气,磁性材料,洗衣机,轮胎,纺织化学用品,氟化工及制冷剂,改性塑料,日用化学产品,化学制剂,分立器件,包装印刷,印刷电路板,水电,小家电,彩电,生物制品,空调,高速公路,金属新材料,高速公路,造纸,航空运输,化学原料药,家电零部件,印染




衰退期:棉纺,火电,普钢,港口,煤炭开采,石油开采,石油加工,氨纶,特钢,炭黑




(图2中的行业)


成长期:锂,低压设备,储能设备,光伏设备,终端设备,中压设备,软件开发,工控自动化,钢结构,计量仪表,风电设备,仪器仪表,电机,线缆部件及其他,通信传输设备,环保设备,航天装备,汽车零部件




成熟期:其他交运设备,玻纤,工程机械,商用载货车,机械基础件,电网自动化,乘用车,印刷包装机械,高压设备,铁路设备,航空装备,火电设备,计算机设备,船舶制造,重型机械,纺织服装设备,玻璃制造,机床工具




衰退期:金属制品,路桥施工,商用载客车,化学工程,农用机械,综合电力设备商,制冷空调设备,水泥制造,冶金采矿化工设备




整体来看,处于成长期的中国制造大多属于技术密集度较高的电子、通信、电气、医疗、新能源、新材料等产业链,处于成熟期的大多属于中游的机械、化工、运输、装备制造和下游的消费品制造,处于衰退期的主要是早期城市化和工业化1.0时代崛起的周期性产业,受益于地产基建需求,以重资产高耗能行业为主。




还有三个行业不在正弦曲线的分布带上——锂、低压设备、被动元件。其中锂是行业中的超级风口,兼具高成长性和高收入增速;低压设备的成长性强但收入增速低,反映出行业仍在快速扩张但竞争激烈;被动元件的情况和低压设备相反,收入增速极高但成长性减弱,行业集中度很高(CR4=83.3%),行业正处在甜蜜阶段。




图3:被动元件的生命周期



资料来源:WIND,天风证券研究所




随着中国经济结构调整和优化,每个生命周期阶段的行业都有不同的投资机会,就像人的各个年龄段都有不同的魅力一样。




萌芽期的行业,投资面临很多不确定性和偶然性,成功会获得丰厚的回报,失败则要承担很大的损失。成长期的行业,具有核心竞争力的企业将脱颖而出。创新需要持续的试错,高强度的研发不能保障成功,但至少是保证竞争性的前提。所以,具备较强的创新能力、能够保持高研发投入、商业模式清晰、符合产业发展趋势的企业最终成功的可能性更大,这一类企业能够创造长期价值。




成熟期的行业,优胜劣汰后竞争格局稳定,行业利润由于一定程度的垄断达到了较高水平,而竞争风险较低,规模优势强、毛利高的行业龙头企业一般会有不错的分红表现。衰退期的行业,机会在于提高产能利用率和运营效率,可持续性的行业即使在衰退期依然会有不错的盈利表现。




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