背景说明：国内领先的金融数据和分析工具服务商万得Wind近日通过其“万得3C中国财经会议”，举办了“致敬公募20周年”系列会议，邀请行业知名投研大咖分享睿智观点和解读。申万菱信权益投资部负责人卢扬先生受邀参加了本次在线交流活动。
【人物介绍】
卢扬先生，硕士研究生，现任申万菱信权益投资部负责人。
2004年起从事金融相关工作，曾任中信建投证券行业分析师，中金公司行业分析师，上投摩根基金行业研究员、基金经理助理、基金经理。
2016年11月加入申万菱信基金管理有限公司，担任申万菱信新经济混合基金、申万菱信行业轮动股票基金的基金经理。
由卢扬担任基金经理的申万菱信新经济混合基金（310358）最近1年收益率28.22%，在同类银河普通偏股型混合A类基金排名中位居9/139。
注：数据来源于银河证券，截止2018.3.16，基金同期业绩基准收益率为14.11%。风险提示：基金有风险，投资需谨慎。基金的过往业绩及其净值高低不代表未来表现，该基金成立以来完整业绩请参见申万菱信官网。基金管理人管理的上述基金的业绩不代表基金管理人管理的其他基金的业绩表现。
【核心要点】
u 目前相对看好的板块：
1）消费：消费是未来中长期驱动中国经济增长最核心的动力；
2）金融：具备较长投资逻辑的是保险板块，经过一轮调整后，保险板块达到了价值投资的安全边际；
3）周期：受益于集中度提升，龙头企业ROE稳步提升；
4）科技：受益于智能化浪潮，同时又有业绩增长的安防、高端制造等板块。
u 今年市场波动率显著加大，上涨和下跌的波幅同样巨大的情况下，意味着错误的概率和正确的概率同样高，因此要更加坚定地进行基本面的研究，而不是跟风炒作。
对于全程聆听了本次路演的同学，都觉得干货很多、很有启发；为此小编本期内容将卢扬先生参加路演活动的重要要点进行了精摘，供大家参考。
1、关于投资风格和投资理念
卢扬：我们坚守价值投资，做一个价值的守望者。就我个人的投资方法来讲，是一个自上而下和自下而上相结合的方法论：
首先，自上而下选择进行资产配置、仓位选择和行业配置，选择高景气度的行业。其次，自下而上从优势的行业当中选择龙头的上市公司买入并持有。
就投资的周期而言，我们希望寻找能够跨越牛熊穿越周期的一些价值成长股。这种时间的维度有短期、中期和长期，长期可以3-5年，中期是1-2年，短期可能3-6个月，希望在各个维度中给投资者奉献一个比较好的、具备性价比的投资标的。
目前我的选股逻辑是站在中国经济目前所处的一个背景底下，希望能够选择代表未来中国经济中长期增长潜力的，能够分享中国经济成长的一些景气度较高的行业。而且在这个行业当中，优选其中的优质公司，选择的标准包括要具备较高ROE、具备较高护城河。这个护城河不但要深厚，而且是要具备很强的持续性，不会因为经济周期的波动而产生大量的波动，甚至有一些好的公司是在经济波动加大的时候，能够体现出龙头企业的优势。
对于增长的要求，我希望是选取中高速增长，而非高速增长，因为长期的高速增长是不可实现的，从概率上来讲是20%-30%增长率的公司。在高ROE和中高速增长的前提底下，要注重所选择标的的性价比，也就是所谓的估值，就PE相对来讲是一个比较合理的位置。
我们希望选择这类公司构建的组合，能够给投资者长期稳定的复利，这个复利希望是每年15%-20%，如果对自己的要求比较高，达到20%-25%长期的复利。我希望我管理的基金（包括申万菱信新经济和申万菱信行业轮动），能够给投资者带来长期稳定的复利。
2、当前看好哪些板块？
卢扬：目前的配置是相对比较均衡的配置，这个均衡的配置包括消费、金融、一部分的周期成长，还有一部分的科技。基本上这四类资产在整个组合当中的配置比率都是各20%-30%的水平。从这一点来讲，也是反映了这个组合相对来讲目前的结构也是比较均衡的，既有价值又有成长，相对来讲是一个比较四平八稳的组合。
3、看好四大板块的逻辑
卢扬：包括消费、金融、周期、科技板块中，竭力寻找能够反映未来中国经济结构转型中新旧动能转换的一个长期增长线索。买入这些行业的龙头公司，期望能够给投资者带来长期稳定的回报。
首先，消费板块从中进行“优中选优”，选择一些最具备品牌竞争力的公司，或者是具备平台竞争优势的公司。例如像家电行业，其实现在进入到一个集中度提升的阶段，而且同时比拼的是龙头企业平台化的能力。因为龙头企业不光是单品作战，因为单品的品类它也会遇到天花板，更多的是这些大型的家电公司，这些公司能够进行一些产品方面的多元化，能够选择具备一些平台型的公司进行买入跟持有，也是分享消费升级，包括三四线消费者崛起所带来的红利。这是对消费板块的基本看法，因为消费其实也是未来中长期的，往后看10到20年驱动中国经济增长最核心的动力。
第二、金融板块。金融板块其实具备较长投资主线、投资逻辑的是保险板块，尽管一季度1月份受到保险开门红负增长的不利影响，经历了大幅调整。实际上经过调整，利空经过了释放，同时这些保险股首先已经达到价值投资的安全边际。同时这些保险的中长期逻辑还在，包括中国的保险深度、保险密度，居民的保险深度、密度都还是比较低的水平，中长期也是随着人口老龄化的趋势，包括对于保障，包括医疗这些保险需求的增长，这些也是具备消费属性的一个金融板块的投资标的。
第三、部分周期成长股。周期成长股包括水泥，包括建材，这些公司更多是受益于行业集中度提升，尽管行业是进入低速增长阶段，但是它的行业集中度在小的企业成本优势不具备、规模优势不具备、人才优势不具备的情况下，其实是被加速淘汰的过程。好的企业能够脱颖而出，实际上在经过2011年-2016年这一轮中国经济的换挡减速的增长期后，小企业是加速被市场清除，大企业其实能够获取更高的市场份额和更强的定价能力。所以这一类企业的ROE是一个稳步提升，目前也是属于比较好的投资阶段。
第四、科技类板块。科技类板块其实涵盖的范围也比较广，包含了电子、通讯、计算机这些板块。这些板块当中包括我们所比较认可的、能够受益于智能化浪潮的，同时又有业绩增长的，包括一些安防板块、高端制造业的板块，这些都是值得中长期看好。
4、当前市场，如何把握投资机会？
卢扬：当前市场环境下如何更好把握投资机会？今年的市场和过去两年的市场有一个显著的不同，波动率在显著加大，包括年初大幅度的波动，跟随美股的波动。所以在波动率加大的市场当中，是应该增加换手还是降低换手？是应该追涨杀跌还是逢低布局？是选择更好的公司稳定坚定地持有还是……？
实际经验告诉我们，在波动率加大的市场，因为它是一个双向的，上涨和下跌的波幅同样巨大，也就是说错误的概率和正确的概率相同。所以在这个过程当中，一旦犯错，对于整个组合或者对于整个复利的影响会是致命的。在这种情况下，其实要更加扎实地进行基本面的研究。
其实2015年的市场就给大家上了一课，2015年市场的主线是创业板的成长股。尽管创业板在最高点的时候涨幅超过200%，后来跌幅超过了60%。但是实际上在这个过程当中，从年初到年尾持有的那些创业板最优质的公司，实际上带来的组合回报都超过了100%，也就是即使是在波动率如此巨大的2015年，通过坚守价值，或者是坚守成长一个比较有定律的投资习惯，也能够带来不错的收益。所以今年的市场，其实也是要更加坚定地进行基本面的研究，但不是要跟风炒作，或者根据这个主题和概念来炒作。因为在这个过程当中，一旦犯了错，将是致命的。
5、目前看创业板和上证50这边，在今年您觉得是哪一个会走得更好一些呢？
卢扬：创业板的公司有很多，有700多家公司。上证50是50家公司，其实这50家公司当中，我只能说从创业板当中寻找好公司的概率，会比从上证50当中寻找好公司概率要低。也就是上证50的50家公司当中，可能能找出10家值得投资的公司。但是在创业板的700多家公司当中，可能只能选出10—20家的公司值得投资。
其实在创业板中做投资，犯错的概率会增加，至于是创业板，还是上证50，其实在投资方面的界定并不是特别的清晰。很多公司不能因为它是创业板，它的估值就高高在上。所以非专业的投资者在进行投资的时候，更多是采用比较简单的思维，通过这种指数化的思维去思考问题，实际上可能是有失偏颇的。
6、今年可能市场波动率会比较大，原因是哪些呢？
卢扬：波动率加大的原因，以往存在很多变量，因为股票是反映整个经济波动也好，反映政策利率环境的波动也好，它是一个晴雨表。它既是经济的晴雨表，可能也是各种宏观变量的晴雨表。今年的情况跟以往一样的是，今年美国也好，欧洲也好，都会集中进行一些量化宽松的退出，以及加息的一些提速，包括中国利率水平也是在比较高的水平，走过了从过去可能国债收益率2%、3%的水平，到现在接近了5%。
在这个过程当中，其实利率环境、宏观环境对于股指来讲变得更加恶化。尤其是估值，因为估值是一个利率的倒数，当利率水平比较低的时候，估值会比较高，当利率水平比较高的时候，它的估值会低。当利率由从低往高的过程中走的时候，估值会面临剧烈的波动。这个估值的波动，可能2%的利率，可能面对的是50的估值，当提升到4%利率的时候，可能是25倍的估值。光是估值的收缩，就可以使股价腰斩。
所以从这个角度上来讲，利率的波动、宏观变量的波动，会给股票的价格的波动带来很大的不确定性。这是跟以往不一样的，而且以往货币环境都是持续的宽松，利率是整体持续下行的。在这个过程当中，应该是股票投资的“甜蜜点”。往后看，更加是根据基本面，也就是估值扩张和盈利双升的阶段，最美好的阶段已经过去了，后面是进入到基本面选股的阶段。要通过比较好基本面个股业绩的增长，来抵御它估值的下滑。
这是我们投资者所需要去面对的问题。对于基本面的研究，实际上就是要更加考察投资者专业的投资能力。
7、2017年价值股龙头经历过一轮大涨后，在现阶段是否由于它的价值不再便宜，而不适合做投资了呢？
卢扬：我觉得投资者在投资的时候，很多时候还是要相对比较精细化，比如讲价值股，有很多很多的价值股。有些价值股，它的估值是高高在上的；有些价值股可能估值相对比较合理，所以这个要因公司而异、因行业而异，没有一个统一的所谓的价值也好、成长也好。价值在某些阶段它也可以变成成长，成长在某些阶段进入了一个中低速增长阶段，它也会变成价值，所以其实这也是在相互转换的。
8、就您目前所管理的产品，可否讲一讲您这边筛选价值或者筛选标的的标准？
卢扬：关于选择的标准，要先做一个自上而下的分析，未来中国经济增长来源于哪几个方向，比如讲消费也好，或者是制造业强国也好，去选择一个政策导向型的也好，或者是反映未来中国经济结构转型的方向也好，内生也好、外生也好，在这个基础之上，选择好了行业，然后选择高速增长行业，在这个过程当中选择行业中的优质企业买入并持有。
行业选出以后，就看增速，好的行业中间的个股，个股看它的经营能力、管理能力，管理层的动力，股东和管理层利益的绑定。然后公司的核心竞争力在哪里，成本也好，产品也好，包括管理、费用等，这些共同决定了公司盈利增长能不能超越行业的增长。
我们是希望能够选择一些盈利能够稳定的、快速的，长期超越所在行业增速的公司，作为投资标的持有。
9、您如何看待风格切换的问题？
卢扬：风格切换我觉得对于公募基金来讲，或者是对于大多数投资者来讲，其实是很难的问题。因为风格切换它是非常复杂的，如何界定风格，如何确定成长和价值，首先确定风格就是一个很难的事情。实际上当你说风格切换的时候，其实要对两种或者两种以上的风格做出选择。其实每一种选择中间涉及到大量的个股和行业层面的信息，所以其实不是那么简单的事情。大家可能相对来讲，容易把复杂问题简单化，所以也就是容易犯错。
所以投资过程当中，对于风格切换这个问题，可以逐步淡化。实际上这一轮可以看到，创业板股票涨了很多，无论是好的公司还是差的公司，基于风格切换涨了很多。但是也有很多不基于风格切换的公司，也持续创出新高，所以这就是最好的答案。
10、您管理的产品未来会增强投资热点板块吗？
卢扬：其实看你怎么去界定热点了，是一年的热点还是一天的热点，还是十年的热点？我相信我买的公司可能都是未来5-10年的热点。
我觉得对于个人投资者也好，包括机构投资者也好，我们肯定还是要树立一个长期投资的理念，所谓价值投资的理念。这种价值投资只有让时间去证明一切，而不是说以一两天，或者一两个月的股价波动去证明一切。这点是非常非常重要的，只有树立了一个长期正确的投资观，才会具备长期优厚的投资回报。
风险提示：本资料不构成本公司任何业务的宣传推介材料、投资建议或保证，不作为任何法律文件。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。投资人购买基金时应详细阅读基金的基金合同和招募说明书等法律文件，了解基金的具体情况。基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成基金业绩表现的保证。基金有风险，投资需谨慎。
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