上周MSCI公布了新兴市场指数的成分股名单,其中有234A股被纳入到MSCI指数中,也就是说,初步流入A股的价值数百亿人民币的国际资金将主要配置在这234只股票中。那么这234只股票在超过3000只的A股市场中到底呈现出什么特征呢?首先从行业分布上来看,MSCI公布的成分股可能比沪深300指数还要集中,因为银行、非银金融的累计市值就超过了40%,此外地产、消费和科技板块的行业龙头也纷纷入选,市值均在百亿以上。其次,MSCI对公司盈利能力和估值水平的要求较高,最简单的例子就是整体估值水平偏高、炒作气氛更浓的创业板股票竟然无一入选。总体来看,MSCI入选的A股公司呈现“大而优”的特点。

不过早在A股确定入摩的2017年,市场就开启了一轮对“大而优”股票的修复性行情,贵州茅台格力电器等质地优秀的股票迎来了结构性牛市。要知道市场超过50%的市值集中在不到5%的股票中,因此在“大而优”股票持续上涨的同时,市场上数量更大的、更具成长属性的中小市值股票是难以获得资金关注的,这就对充分强调分散化投资的量化策略十分不利。试想在MSCI引导下,如果市场依旧更为青睐公司的已实现价值,那么对量化投资的影响将很有可能持续下去,所以短期来看量化投资的逻辑可能需要进一步改善。

其实大多数量化模型是具备自我改善的能力的,只是在十分有限的历史样本中,模型可能更为认可的是更偏长期的投资逻辑,也就自然不容易受到市场短期波动的影响,进而在投资风格或是主题上反复错配。而略显迟钝的调整逻辑也就恰好导致了此类模型在风格迅速切换的市场中不容易达到预期。因此我们对模型的一个简单调整思路就是让模型更加重视短期数据对预测结果的影响,以便能更快适应市场。

另外,以往量化实践或存在对基本面信息的重视程度不足。当然,一方面在于在过去相当长的一段时间里,价格类因子解释了绝大部分的超额收益来源,进而掩盖了基本面因子的解释力度;另一方面则可能在于基本面因子的线性特征不够明显,即分组测试的单调性较差,也就让模型进一步低估了基本面因子的选股能力。因此可以考虑在未来的模型构建中适当改进基本面因子的计算方法,或者引入非线性模型来应对基本面因子的非线性特征。

不过我们相信,随着未来样本空间的逐步扩大,以及金融数据的不断积累,量化投资的验证集也会越来越大,这样也将更有利于我们去寻找能够更大概率战胜市场的模型,因为对量化投资而言,每一次风险的集中释放都不会是简单的过去式,而是会永久保存在历史样本中,作为测试集供未来的模型检验。(本文作者:摩根士丹利华鑫基金数量化投资部 王联欣)

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