叶成森：海外基金在中国的发展前景探讨

2018年5月24日，第二届智道私募峰会，暨第二届智道金梧桐奖颁奖盛典，证券类私募基金年度盛会在上海成功举办。峰会下午设置了四场分论坛，其中海外分论坛是以《资本对外开放在即 全球化机遇一触即发》为主题的平安银行专场。叶成森先生应邀在分论坛上发表演讲，主题为《海外基金在中国的发展前景探讨》。以下是叶成森先生演讲的主要内容：

（图为叶成森先生做主题演讲）

大家好，这是我第二年主持智道金服峰会的海外论坛了。去年发生了很多大事，可以说出乎很多人的预料。去年私募基金行业充满挑战。原本对接大型银行资管的方式受到极大冲击，大中型私募基金不得不重新审视其商业模式。在国内资管行业中，仅有证券类投资基金遭遇了规模锐减，许多公司退出了市场。有趣的是，海外管理人却同时接到了私募牌照。海外管理人对私募牌照一直有所需求。那么我今天演讲的主题也正是关注其未来的发展。为了准备这个演讲，我采访了许多海外机构，包括WOFE，商业银行，券商，期货的高管和与其共事的律师。并且，我正在推进一个关于WOFE的调研，结果会在未来两个月公布。

首先，我简单介绍一下背景。中国进入资本市场、发展资管行业比较晚，但具有后发优势，有众多的先进经验可供参考。日本和中国台湾在文化上和我们一脉相承，我们最早的经验往往从他们学来。同时，中国政府、监管部门和从业人员继续不断学习其他发达国家或地区的成功与失败的经验，目的不仅仅是复制，更是找到最适合国内情况的道路。中国在很多地方上有其独特之处，特别是在法律监管层面。这导致了国内行业独特的特征，即海外参与者法律、监管、督查方面上难以适应。我的中外朋友们甚至每天都在谈论新的政策法规、临时文件。众所周知，中国政府能力突出，能够决策并且施行重大决定。但同时，这也成为了每个从业者所必须面对的重压。连续的新政、监管和指导的发布，对于海外机构的限制，使得中国这个市场独一无二。乐观的看，海外机构的机遇无限，只要适应游戏规则。我的观点是，想要在国内成功的海外机构要充分发挥这张牌的威力。因为一直以来，海外机构都在国内监管主体制定行业发展框架的过程中扮演重要的角色。 

中国已经是世界第二大经济体，中国的成长和发展仍引世界注目。对于在座的诸位，回看10年前的中国，会感叹今非昔比。北京、上海、深圳这些大城市已经可以比肩其他国际上的大都市，但至于是更好或是更坏，要看您如何感受了。以房地产30年的不断上涨推动的 GDP增速、财富积累速度成为资管行业的基石，许多专家相信，中国资管行业会超越日本，赶上美国。所有主流机构都知道要想在中国发展事业成功的阻碍不小，但同时，其它成功的先例又是如此吸引。中国的资管行业已经利润丰厚，之后的养老金重构和国际化更是激发无限想象。总而言之，中国这个市场是任何一家资产管理机构的必争之地。在深入探讨更多细节之前，我们先来回顾一下过去20年的发展和经验，看看能否为WOFE的发展提供借鉴。

在过去的20年的中国资管行业，证监会、中基协的新规、意见和限制是常态，政策的推行、解读和影响不可低估。因此在未来，如何配合监管仍然是成功的关键。公募“老十家”仍旧一定程度地统领行业，在快速变化的环境中，适应市场，产品、服务创新非常重要。中国工商银行在某种程度上开创了中国的代销模式，依靠在全国发达地区的网点分布，他们天生就是基金零售业务的合伙人，他们现在自己开展资管业务，但是对于帮助其他管理人扩展规模的脚步从未停止。稍晚的市场参与者如招商银行，他们专注于财富管理；还有蚂蚁金服，他们都有足够的能力去重塑代销市场。 

早期的合资基金管理公司在建立之初非常受欢迎，他们中的大多数成功地拓展了业务，但是很快地觉察到中国市场在规模和深度和其他市场完全不同，然后他们也开始入乡随俗。一个不争的事实是很少有海外高管能够在中国的资管行业长时间获得成功。在2008年金融危机后，一些外籍股东由于来自家庭的压力离开了这一行业。虽说如此，我们仍旧有50家左右的合资基金管理公司。对于一些外资合伙人而言，合资基金管理公司仍旧是他们投资组合中的一个最大的现金牛，甚至超过了他们的本土市场。 

同时，当首批合资基金管理公司在中国开展业务，养老金改革和企业年金也在2004年登场。在意识到竞争和低价策略会是常态后，他们初期的热情都已消散殆尽。新牌照的获批非常缓慢。随着养老金改革的进展，发展公募基金的意愿又出现了。许多专家认为只有公募基金改革向美国加拿大看齐，才能发展资管行业。海外机构由于经验丰富，可能会在发展过程中充当重要的角色。 

QFII/QDII/QDLP/QFLP/Bond connect/Stock connect/MFR等多样化的国际化手段正在推进，但是控制依旧是主题。中国政府会逐步开放市场，但是会依照自己的节奏。总体上而言，这是一个积极的发展，将国内外投资者的需求连接了起来。这是中国投资者将资产投向海外的好模式。我记得国内最大的私人银行在几年前因为他们的大客户们在向海外转移资产而担惊受怕。有趣的是，香港的保险公司抓住了这个机会。QFII的模式对于海外投资者而言也是个很好的了解中国市场投资的机会。许多大型商业银行都意识到海外投资者不同于国内的基金经理，并且在过去10年中获得了很好的业绩。同样的团队将会为外资私募市场提供良好的基础。

随着信托行业的快速发展，基金管理公司要提供同类业务的呼声很高。这是发展很快的一个业务，但也正是海内外投资者的主要异议之一，后者不理解这一业务模式，担心内在的未知风险。在未来，很有可能出现的情况是，中国金融市场的新发展本身就让海外机构摸不着头脑，但本土机构却能继续前行。 

余额宝带来的货币基金的成功使得商业银行着力发展其货币基金和短期固收产品。依托银行网点，使得部分存款转化为短期固收基金。由于缺少经验和可投资的资产，银行资管部将资金委托给三方基金公司、券商、海外机构等。当资管子公司成立后，由于庞大的管理规模，我们可以期待更强的竞争和更多的合作机会。 

最近的一个重大事件是A股被纳入MSCI指数，这是国际化进程中稳健的一步，海外投资者对指数投资很有经验，我们可以期待更多的海外机构投资者希望跟踪这些指数。我记得早在2015年我和一位在日本的投资大佬聊天，他们估计A股被纳入MSCI新兴市场指数会为中国证券市场引来300亿美金的净流入。 

总的来说，过去海外投资者对于中国资管行业的建立起到了很大的推动作用，并且在未来依旧会扮演重要角色。现在，我想谈谈海外管理人对于中国资管行业的影响。接下来我先探讨一下QFII/QDII 以及日本/中国台湾的监管模式。 

在人民币面对美元有升值/贬值的压力时，中国政府利用QFII和QDII来部分开放其资本账户。QFII和QDII的理论基础来自中国台湾和韩国，是这两地的模式移植到国内，后续的修补都是基于这些框架的。我记得我第一次去台湾协助一个基金并购，我对于大陆和台湾在监管模式上的相似点感到非常惊讶，台湾同样为人才培育提供了土壤，一些知名的合资基金管理公司的高管都是来自于台湾。 

当我们谈到中国资管行业时，我感觉到这个市场已经被大型资管公司透彻地研究了20年了。没有任何一个市场还有同量级的机会。几乎没有人在过去的20年内没有考虑中国。我相信海外管理人的角色会越来越重要。我预计全球前200的基金管理人中的绝大多数会在未来几年内进入中国。当然，有人成功了，也有人失败。接下来我将谈谈这些管理人在中国的成败关键。

为什么一些公司可以成功，另一些却失败了？我个人总结了如下几点。首先，强大的高管团队，资产管理行业是人才的行业. 好的雇员决定了生意的成功。一些最成功的公司通过任用许多有才能的高管取得了很大的成绩。其次，要理解并贯彻新规和新策略。最好的公司施行最好的策略。他们不仅成长迅速，对于新机会更是能快速反应。在中国，监管法规层出不穷，想要做好生意就要快速理解其影响并做好应对。第三，是企业愿景。我发现一些公司很特别, 可能是由于他们的高管团队有远大的愿景，因此企业才能够很顺利地成长发展。第四，良好的声誉。优秀的资产管理人通常有独特的价值主张，他们因为具备其他人所没有的品质而在行业内著名。第五，和母公司的关系。许多的国内管理人是大型公司或金控集团的子公司，他们的成功可能和他们与母公司的关系有关。一个明显的例子就是大型银行和他们下属的基金管理公司。最后一个因素，是关系。和客户的关系、和监管主体的关系、和合伙人的关系，这些都非常重要。 

当然，失败的因素也有很多，比如管理问题。我们可以看到有很多合资基金管理公司的管理模式是他们发展业务的阻碍。不同派系、代表不同股东利益可能会导致好的策略无法被采纳、被执行，或者造成内部混乱。其次，是产品落地时间不合时宜。这大概可以解释为什么有些公司可以募集到大量资金而有些公司却规模很小，有时这可能取决于对市场和投资者是否有足够好的理解。第三个因素是公司缺乏好的声誉。目前的市场已经很拥挤了，有超过120家基金管理公司及其子公司，差不多78家信托，超过200家券商和200家大型私募，因此想被人知道某项投资技能几乎很难。成功的管理人在小众市场发展特殊技能或许能被发现，但大多数的小公司正在建立名声的路上艰难前行。 

还有其他因素诸如缺乏公司文化和企业愿景、关系不足等。我这边有几个海外机构在国内的成功与失败的具体案例，由于时间关系我就不展开。 

最后，关于外资私募在中国发展的愿景。这是一份最新外商独资私募机构的名单。当然，这只是开始，今天，我们有幸请到很多已经成为和即将成为外资私募的机构的代表，来分享他们的成功之道。对于大多数还未在中国落户的基金管理人而言，他们未来3-4年最主要的目标是在满足一定的条件后成为基金管理公司，从这个角度，我们就可以理解其在华策略。他们大多数想要参与国内养老金市场和零售业务市场，而最重要的就是满足申请牌照的要求和维持自身声誉。对于海外私募管理人，他们的目标不是要成为基金管理公司，而是通过中国投资其自有的海外产品，从而扩大规模并发展当地业务。至于那些已经是合资基金管理公司的管理人，他们中有一些也正在考虑是否再申请一个牌照，而他们需要考虑的是拿到牌照能够如何帮助他们，以及这样做是否会冲击现有的合作伙伴。

作为今天演讲的总结，我认为，中国的资管行业只要拥抱世界，广纳贤才，定会潜力无限。谢谢大家。