汇丰晋信2026生命周期基金基金经理 刘淑生
Q：请点评近期经济数据，另对于经济长短期走势怎么看？
A：近期经济数据在宏微观层面上表现出一定的分化，市场对宏观经济普遍持有“短多长空”的观点。一方面，四月中下旬以来，耗煤量、粗钢生产、粗钢库存和制造业采购经理指数（PMI）等生产、库存方面的中高频数据表现超预期。另一方面，中高频数据的强势尚未在统计局宏观数据上展现出来，市场普遍对未来的基建投资、房地产投资、进出口贸易等终端需求部分持悲观态度。这可能是因为三方面原因导致了“短多长空”的判断：1）今年因为3月会议期较长导致复工推迟；2）贸易摩擦落地前有抢出口、抢生产的动力；3）工业生产者出厂价格指数（PPI）年中反弹使感受改善快于经济增长本身。未来宏微观的分化最终会偏向哪边，还需要数据的进一步验证。由于上述三个原因，我们认为近期数据或将反弹，但如果政策没有明显转向，投资、贸易等终端因素仍然承压，年底前将结束反弹转而回落。
具体数据来看，投资方面，“去杠杆”基建下行，房地产难以长期支撑；消费方面，居民消费整体稳定，但难以观察的政府消费或也起到支撑作用，虽然消费贡献上升，但社销等数据偏弱。进出口方面，2018年以来全球贸易增速震荡向下，中国也较难独善其身，尤其贸易摩擦的因素目前尚未反应，短期或可受抢出口拉动，但未来外需更可能是拖累因素。生产方面，4月份开始工业增加值反弹超预期。近期发电耗煤量、高炉开工率等指标明显回升，而且同时库存去化也快，显示下游需求也较强。整体而言，生产数据和前几个需求因素显示的结果相背离，估计是数据滞后性或是统计口径变化的影响。
Q：“独角兽”及CDR近期的市场关注度很高，观察新上市的独角兽企业短期表现不错，对于这方面的机会怎么看？至于CDR回A股上市的公司可能多集中在科技板块，是否会影响A股科技产业的估值？
A：关于独角兽的机会，由于中国市场空间巨大，所以真正的独角兽企业未来的想象空间巨大，如果再加上市场情绪催化，这些公司的估值可以给的比合理估值更高，甚至高很多。但我们认为，做投资时刻都要追求性价比，如何衡量其未来的不确定性，如何给其估值；虽然独角兽企业大都是业内佼佼者，但是任何优质的企业，股价过高，就是泡沫，这点毫无疑问。
至于CDR对A股的影响，我认为最主要的变化是两个字——分化：优质的科技股在板块效应带动下股价将有所表现，但资质较差的科技股（甚至伪科技股）我们预计会体现出明显的资金挤出效应。其实，从2017年以来，随着市场对公司基本面的重新重视，尤其是“入摩”事件进一步催化国内投资者对价值投资的热情，市场开始用“价值投资”的投票器选择公司，不光是科技板块，大部分板块都呈现出分化的特征。不过，需要注意，在庞大的A股科技公司中，优质标的占比较小。
Q：今年以来医药、食品、休闲服务表现突出，特别在A股入摩落地前一个月（五月）涨幅都相当明显，这几个板块接下来的机会如何？
A：作为长期的价值投资者，事件的催化往往是我们短期兑现收益的时候，但是，影响我们做投资决策最重要的因子永远是“性价比”。在目前位置，我们仍看好消费中少数仍有性价比的优质标的，尤其是与消费升级相关的个股，这主要是由我们对目前的国内外政治、经济环境分析，以及对未来走势预测所决定。更多的，我们会根据我们自身的优势，注重自下而上的优选个股。
Q：这一阵子的信用债券违约风险持续，而市场流动性仍存有收紧因素，对处在紧张的信用债市来看是否为雪上加霜？反观央行近期的操作，放宽中期借贷便利（MLF）担保品信评，是否有意透过MLF降低债市流动性的压力？
A：信用风险加剧确实容易引发流动性风险。因此，此前市场一度盛传降准对冲。央行采取了中期借贷便利操作（MLF）加量续作叠加扩大质押品范围的方法进行对冲，目的也是缓解流动性压力。但需要注意的是，央行降低MLF质押品信用资质的作用更多是心理层面，实际上，如果相关债券发生违约，银行也不会去违约央行。另外，考虑到能参与MLF的机构只有20多家，这样的做法显然不及降准有效。
Q：市场预估美国今年仍会维持利率正常化的方向前进，随中美利差将逐步收窄，是否会对中国的利率债产生压力？若有升息压力，利率债的策略该如何因应？
A：我认为目前中美利差的收紧对国内债券收益率走势的影响其实不大。主要原因：1）评估中美利差要再回到之前中枢水平的速度将很缓慢；2）随着美国长债收益率转为宽幅波动，中美利差本来就会受到中美长债收益率两方的共同驱动。
再透过以下三个层面分析，可更清楚确认中美利率联动其实是弱相关性：1）政策利率的驱动参数不同：国内货币政策的考量还是以控制汇率预期和资本流动风险为主；2）短端利率的敏感度不同：政策利率传导至市场利率的有效性存在显著差异。美国政策利率向短端利率的传导较为有效，而中国政策利率与短端利率间存在一定程度“分割”，还受到流动性分层等因素影响；3）长端利率与经济增长关系更强：由于中美经济增长的驱动力有所切换，中美经济增长同步性近年来明显弱化，而这也进一步弱化了中美长端利率的联动基础。
整体来说，美债收益率的大幅波动确实会影响国内短期的表现，比如隔夜美债收益率大幅上行，往往国内债市会跟随调整。但从趋势上看，这样的相关性不强。趋势主要由国内基本面情况决定。反映在策略上来看，利率债的配置思路还是会以国内基本面的状况去做调整，并弱化短期的美债利率影响因素。
Q：您自2018年6月2日开始接任汇丰晋信2026生命周期基金，您对接下来的操作策略以及配置会有什么样的改变吗？
A：从仓位上，目前点位我们认为对大势没必要过度悲观，所以权益配置比例会较高；从股票配置上，总体上我们会维持相对较均衡、偏重大消费的策略。最终，我们期望在取得相对、绝对收益的同时，能控制业绩波动。
汇丰晋信2026生命周期基金基金经理 刘淑生
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