在清代，山西广誉远与广州陈李济（创建于1600年）、北京同仁堂（创建于1669年）、杭州胡庆余堂（创建于1874年）并称为“清代四大药店”。而广誉远实际创建于公元1541年，比同仁堂还早128年，是为明世宗嘉靖二十年。
广誉远截止目前市值194亿，pe47倍，pb9.87倍。
公司主业为药品及养生酒生产、销售等，其产品线又可以分为传统中药系列、精品中药系列以及养生酒系列。目前在产在销的核心产品有龟龄集、定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸等，具体如下表所示。
（公司部分产品）
今天来聊聊广誉远，会是一个雷吗？
1、经营现金流连续八年为负为哪番？
初善君第一眼看到这个经营现金流是震惊的。
没办法，见识少，还不认真学习，天天都会很震惊。
一家中药企业，经营现金流净额连续八年为负，可以说是A股的一个奇特的景观了。八年累计实现净利润12.80亿，但是经营现金流量净额为-6.61亿元，大家想想全市场净现比都大于1了，这个现金流还不如环保工程企业。八年时间，广誉远的经营现金流至少有12.0+6.61=18.61亿需要流入。
我们看销售产品收到的现金、营业收入和收现比，我们发现公司八年间收现比均小于1，尤其是2016年和2017年，随着营业收入的高速增长，收现比下降到0.46和0.56，远远低于前几年的0.8左右。
那么现金流去了哪呢？是最不好的那种可能（可以想想牧原股份的现金流，有许多购进原材料小猪猪了，这是现金流差最好的方式），即销售产品后没有收回来，变成了应收账款，八年间增加了11.36亿。截止2017年底，应收账款余额7.35亿元，占总资产的比例为29%。不仅绝对额不断增长，应收账款占比也在不断增长。
这个时候我们需要去看应收账款明细，可惜广誉远没有披露。那么我们可以通过账龄来判断，附注显示，应收账款一年以内的金额高达6.63亿元，占应收账款总额的92%。看似应收账款的收不回风险很低。
可是我们把16年应收账款拉进来一起看。16年账龄显示一年以内应收账款为3.93亿，17年账龄显示1-2年应收账款为0.22亿元，也就是说17年收回2016年形成的应收账款3.93-0.22等于3.71亿。再结合销售产品收到的现金、公司营业收入，17年共计收回现金6.53亿元，那么收回17年收入的现金不高于6.53-3.71=2.82亿元，17年共计确认收入11.7亿，实际收现比2.82/11.7=24%。
再结合医药行业的账期情况，某研报称：调研发现医院回款大于零售终端，医院为3-6个月，连锁药店45天左右，其他零售终端为2-3个月。广誉远的账期明显跟这个不符。
而且对比行业来看，整个中成药上市公司共计54家，2017年实现净利润206.42亿元，经营现金流量净额175.81亿元，净现比为0.85，远远高于广誉远的数据。
即使单独看净现比，主要公司的净现比均大于零，比较低的有九芝堂、贵州百灵，也达到了0.21和0.15。像步长制药、华润三九和康恩贝等，都在0.8到1.2之间。
因此，广誉远现金流差的有点蹊跷。
那么本质是什么呢？为什么16年和17年公司的收现比明显下滑？原来公司2016年收购了山西广誉远（子公司，核心资产）剩余40%的股权，山西广誉远承诺，2016年、2017年和2018年实现的归母净利润不低于1.33亿、2.35亿和4.33亿元。
实际上山西广誉远2017年实现归母净利润2.30亿元，实现率98%，并因此需要回购股份注销。
那么这个过程可能会是：2016年和2017年以及今年，为了完成业绩承诺，作为盈利主体的山西广誉远大量向渠道压货，并给与特别长的账期，因此随着公司的的收入增加，应收账款大量增加，收现比大幅降低，可是净利润大幅增加，完成业绩承诺。
后续呢？由于今年还在业绩承诺期，大概率还要继续去压货，撑过今年再说，以后？说不定钱都能收回来也有可能。
2、在建工程投产推迟，会一再推迟吗？
2017年初，广誉远募集资金8.37亿元投资建设两个项目，分别是中医药产业项目6.37亿元和研发中心项目2亿元。
投资中医药产业项目，是因为山西广誉远产能利用率较高、现有产能不能满足山西广誉远未来快速发展的需要，而且现有产能与预测期（16到18年）存在缺口。看看下图的缺口，2018年的缺口约等于已有产能。也就是说，公司2018年业绩的实现需要这个项目尽快投产。
同时，公司已经2016年开始了项目的建设，并预计2017年8月项目顺利完工投产，以实现2017年的经营计划。
那么实际上呢？2017年，中医药产业项目累计投入4.18亿元，工程进度为65%，果然不达预期。
公司自己也称，受诸多因素的综合影响，中医药产业项目建设进度未能达到计划进度，预计项目投产将会延迟至2018年8月，妥妥推迟一年啊。
那么2017的产能缺口是如何弥补的呢？公司已通过新增丸剂生产线、前处理熟地烘箱、新增人员和班次、新增库房及配套设施等多种方式，不断突破生产瓶颈，使山西广誉远产能得以大幅提升，化解了中医药产业园建设进度晚于预期带来的不利影响。
全靠一张嘴啊。
可是2018年的利润承诺怎么办呢？产能极限可以一直突破？
3、销售费用拖起来的泡沫，会破吗？
我们知道，医药工业的毛利率都不低，80%到90%的可谓到处都是。广誉远也不例外，广誉远2014年以来，毛利率不断上涨，到了2017年Q4毛利率高达87%。也就是说，100块的东西，公司实际投入只有13块钱。公司赚了87块。
可是这87块去了哪里？基本上都做广告去了，公司的销售费用率在40%到50%直接波动。上图的敞口可以理解为公司营业利润变动的趋势，敞口越大，利润越高。可以看到2017年Q4敞口高达49%,历史最高。
为什么呢？难道也是为了完成业绩承诺？
当然，大家肯定会说这个行业都这样。
可是在中医黑眼里，这就是销售费用堆起来的骗局。
我们看整个中药行业的毛利率和广誉远毛利率的对比，很显然都很高，变化趋势也类似。
再看中药行业的销售费用率和广誉远的销售费用率，广誉远一直在下降，而行业却在不断的上升。
所以看到这里，初善君觉得中药行业甚至是医药行业，很多靠销售费用拖起来的销售额，跟消费业有什么区别呢？
总结：广誉远的财务数据显示，其营收和利润存在做高的嫌疑，而在建工程的推迟，似乎也在警示大家，2018年或者2019年，广誉远能维护四百年老字号的品牌吗！
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