关于医药，这15个问题算是讲透了！

关于医药，这15个问题算是讲透了！

 

近期上映的电影《我不是药神》口碑爆棚，燃起了大家对于医药板块的讨论，昨日医药也是应声上涨，天弘中证医药100指数C（001551）涨幅达到3.35%，似乎吹响了反攻的号角。

关于医药，大家心里肯定有很多疑问：医药板块的驱动因素是什么？回调之后是否还有机会？等等等等。今天，天弘君帮大家一一解答！

 问：最近市场波动较大，6月份医药指数回调比较明显，医药板块今年还有戏吗？ 

答：进入6月份后，医药板块出现快速调整，Wind数据显示，截至6月22日，申万医药指数6月以来累计下跌超过8%，年初以来该指数涨幅缩窄至3.61%，快速消化掉了前期上涨过快的风险。

以中证医药指数为例，目前整体动态市盈率略超30倍，从估值水平上来看，医药与扣除银行后的所有A股估值溢价率处于近五年来的低位(见下图绿线)，在近2010年以来处于中等偏上水平。

 

   

    

今年以来，外部环境不确定性增加，贸易摩擦竞争压力加剧，市场风险偏好下降，必需消费品成了防御的首选，年初以来食品饮料和医药分列涨幅榜前列，而医药板块依托国内市场能够有强劲的内生增长，并且现金流状况良好，随着改革对行业体制的正本清源，大环境越来越利于优质公司的成长，具有核心竞争力的公司出现，30倍左右的估值，对应全年25%左右的增长，我们认为并没有泡沫。

 问：在调整出现之前，医药板块曾经走出过一波不错的行情，背后又是什么因素在推动？

答：今年年初以来，到6月本轮调整之前，中证指数有一度有接近15%的涨幅，主要是2月-5月伴随着一季报披露实现的，究其原因，一方面医药板块经历了前期的控费降价，处于自身的回升周期；另一方面外部风险事件频发，而医药板块靓丽的一季报和相对明显的估值优势，促成了业绩和资金的共振。

 问：医药板块一季报表现靓丽，这种增长态势未来还能持续吗？

答：结合板块整体业绩来看，医药板块2018年一季度是两年来最好单季度业绩，收入增速同比增长36%，净利润同比增长35%，很多人会问超预期是不是因为去冬今春的流感疫情，我们认为固然有影响，但并不是主要因素。

   

拆分各子行业的业绩增速，考虑到原料药板块在2018年一季度受涨价因素影响的高增长，剔除原料药，2018年Q1医药行业的收入和净利润增速分别达到26%和24%，即便再考虑到部分因流感业绩爆发的公司（主要是中成药和抗生素），整体增速预计也在20%以上，从统计局公布的医药制造业增速前四个月的数据来看，利润总额也有16%以上的增长，随着一轮招标降价态势趋缓，“L”型底部已形成，对于行业控费降价将成为常态，市场已经有了预期。

  

 问：中长期来看，医药行业投资前景如何？

答：展望中期，截止2016年我国的医疗卫生费用支出是4.6万亿，占GDP比重为6.2%，根据2013年9月，国务院发布《关于促进健康服务业发展的若干意见》，到十三五末，规划卫生费用占GDP比重将提升到6.5-7%，产业规模达到8万亿，相当于年复合增速15%，明显快于GDP增长。

参考日本的历史经验，随着中国正式进入老龄社会（目前只是老龄化进程中），老龄人口比重不断上升，未来卫生费用占GDP的比重超过10%预计是大概率事件。

虽然必然伴随着控费的压力，但随着医改的深化，结构性机会十分突出，创新及其相关领域、慢性病用药、医院药房社会化、民营资本进入医疗服务都是值得长期看好的领域。

 问：医药板块前两年表现一般，今年刚涨了一波却很快回调了，这个板块还值得投资吗？

 

答：每个投资者都希望手中的标的是高成长高回报的品种，我们分别选取了过去十年的申万医药指数同沪深300 的涨幅进行比较，以及过去二十年的标普500healthcare同标普500指数进行比较，过去十年申万医药指数获得了接近于3倍的涨幅，同期沪深300指数是接近30%。

换句话说，如果十年前你用1万块买了申万医药指数，那么现在1万块变成了3万块，而如果十年前你用1万块买了沪深300指数，那么现在是1万3千块；而过去20年间普500healthcare的涨幅也超过标普500指数2倍以上。所以我们说，医药行业是高成长的行业。

 

目前市场上医疗健康主题方向基金有数十只，总规模有大几百亿，且还在进一步扩容中，足见大家对这一领域的重视。

 

 问：医药行业高成长背后的驱动因素有哪些？

答：主要因为居民可支配收入的增加、人口老龄化、国家投入增加、健康意识提升等都在不断强化，并且将长期存在，尤其是居民可支配收入的增加和人口老龄化又是最为主要的因素。

 问：居民可支配收入和人口老龄化这两者具体是如何影响的？

答：根据钱纳里的工业化阶段理论将经济伴随人均收入增长而发生的结构转变过程划分为4个主要阶段：

1，当人均GDP小于3000美元时，属于工业化初期；

2，人均GDP在3000-6000美元之间时，进入工业化中期；

3，当人均GDP在6000-12000美元时，进入工业化后期，工业占比开始逐步回落，服务业如金融、中介、房地产等新兴服务业迎来快速发展。居民消费快速扩张，总消费逐渐成为三大需求中的主力；

4，当人均GDP>12000美元后，经济进入后工业化阶段，第三产业占GDP比重具有绝对优势，科技创新成为引领产业结构升级的驱动力。

2015年，我国人均GDP已突破8000美金，已经进入消费服务业快速增长的工业化后期，并且相当于美国、日本1975-1980年，相当于香港、韩国1985-1995年时期。从国际经验来看，70年代的美国、日本，85-95年期间的香港、韩国都迎来了消费需求的爆发和服务业占比的快速提高。

而结合人口结构的变化，居民储蓄率的角度，根据生命周期收入假说，青壮年是社会上的生产者和储蓄者，而老人和小孩则是主要消费者，我国的生产者/消费者比例在2015年见顶，2020-2050年是我国的高速老龄化阶段，年均增加620万老龄人口，2030年，65岁以上人口将达到3亿。

老龄人消耗的卫生资源是全部人口平均消耗卫生资源的1.9倍，60岁以上人口患慢性病的比率是全部人口的3.2倍，到2030年，仅老龄化就会使慢性病负担增加至少40%，听上去是一组很让人触目惊心的数字，但对于医药行业投资来说，却意味着这是一个不需要担心需求增长的市场，而真正需要担心的是如何控制需求，支付能力才是问题。

 

  问：在理解医药行业的驱动因素方面，有没有什么值得借鉴的例子？

答：日本1970年开始进入老龄化社会，对我们是很有借鉴意义的，之后开始了医保控费，医药工业产值增速、医疗费用增速都有显著的下降，增速从超过20%下降到个位数，当然，这期间日本的GDP增速也有大幅的下滑，但这个过程中，医疗费用增速长期是快于GDP增长的，而医药工业产值增速波动更大，在80年代中曾经明显的慢于GDP增速，进入90年代之后才有所恢复。

  

虽然行业增速经历了显著放缓，但日经医药指数仍然跑赢了大盘，武田、大冢、第一三共、卫材、安斯泰来等一批如今日本制药业的国际巨头也都在那时崛起，恰恰是控费促进了企业的战略转型，开启了创新 国际化的发展路径，而这些今天也正在国内企业身上发生。

  

  

 问：目前我国在政策环境方面，对于医药投资有什么影响？

答：本轮医改以2008年10月《关于深化医药卫生体制改革的意见》发布为起点，前三年主要是完成广覆盖，行业经历了一轮快速增长，随之而来医保支付的压力显著提升，由此控费展开，总量政策（总额预付）及结构化政策（限抗限制辅助用药）并用，经过了5年左右的调整，备受诟病的用药结构开始出现了变化，医改也从简单的降价，转变为三医联动，向多领域的配套改革推进。

2018年是中国医药行业政策环境变革中的关键一年，政策驱动下医药行业也处于深刻变革进程中。

一方面，在医保控费、招标降价、二次议价等带来的药品价格压力仍然是存在的，而行业增速在创新产品、消费升级和低基数基础上同比取得恢复性增长，在人口老龄化加速下，行业的需求依然稳定，医药行业未来将长期保持稳定增长；

另外一方面，新版医保目录、一致性评价、优先审评、创新药加快审评审批等重要改革成果已经陆续进入收获期，医保改革继续强化行业结构性发展的大方向。

 问：“药审改革”进展如何？

答：近三年，国务院、国家食药监局陆续出台了多项政策来解决药品注册存在的诸多问题。药审中心的审评速度显著提升，此前的注册积压量逐渐消耗，排队等候审评的注册申请项目件数由15年9月的近22000件顶峰降至2017年年底的近4000件，注册积压已基本消除。

从目前审评审批进度来看，预计18年下半年还将会有大批品种通过优先审评快速上市，相应企业将优先享受产品增量的行业红利。

仿制药一致性评价政策也开始逐渐发力，截止18年6月，已有4批通过一致性评价产品，累积有41个品规，共24个药品品种，其中在289基药目录的仅12个品规，10个药品品种。

随着仿制药一致性评价产品获批加速，一致性评价品种配套激励政策也将陆续落地对接，对市场影响逐渐开始集中体现，未来会帮助一批重要或急需的品种实现弯道超车，进一步降低原研药和优质仿制药的市场待遇差异。

 问：反映到资本市场，药审改革有哪些具体影响我们可以持续关注？

答：总体来看，前两年药审政策改革的成果将持续释放，仿制药一致性评价产品获批也将逐渐加速，一致性评价品种配套激励政策也将陆续落地对接，对市场影响逐渐开始集中体现。

中短期来看，率先通过一致性评价的高壁垒仿制药在良好市场格局中将有望优先享受政策红利，具备阶段性机会，尤其关注国内市场格局好、外资原研产品可替代空间大的药品品种；

中长期来看，制剂国际化企业凭借出口品种转国内申报的政策优势，有望优先批量通过一致性评价，此前已上市和未上市的产品均获得利好；

长期来看，普药龙头企业将受益于一致性评价带来的集中度提高，有实力的优质普药企业将优先完成一致性评价，抢占普药类市场有限的准入名额，获得市场份额提升。

同时从一致性评价本身需求来看，2018年下半年将进入BE确认高峰，提供一致性评价服务的CRO企业同样值得关注。

 问：“医保改革”进展如何？

答：2011年开始全国各地逐步推广医保控费，在医保控费背景下，2017年人社部发布了新版医保目录，在这次医保目录的调整中，治疗癌症、重性精神病、血友病、糖尿病、心脑血管疾病等重大疾病、慢性病的常用药品基本被纳入了药品目录或谈判药品范围，从数量上来看新医保目录较09年版目录增加品种339个，增幅约为15.4%。

此外，加入了36个谈判品种，在降价基础上将一些高端独家品种纳入了医保目录。另外对于一些曾经的利益品种也做出了适应症的限制。

18年新成立的国家医保局将统一组织制定和调整医疗服务、医药产品的收费标准和价格，具有市场流通以及销售最终价格的决定权，协同效应加强，控费效果有望进一步提升。

 问：在新的医保环境下，哪些产品值得关注？

答：1.临床效果明确的产品，这类产品治疗属性强，招标降价压力较小，医保限制可能性较小；

2.创新药产品，创新药在自主定价上具备优势，上市后可及时通过招标采购打开市场，后续有望通过动态国家医保目录谈判调整进入医保报销体系，开启新放量周期；

3.通过一致性评价的仿制药，视作与原研药具备同等疗效与质量水平，招标评分层次的调整和地区级挂网销售处理将继续提速进口替代进程；

4.常用低价药品，这类产品降价空间不大，直接挂网采购，有一定提价可能性。

总体来看，中药中效果不明确的处方药、化药中的部分辅助用药、存在单一品种风险的高值耗材都有可能面临越来越大的监管挑战，而高端治疗性用药和部分进入医保的创新药则有望乘势而上，成为结构性调整的受益者。

 问：“医疗改革”方面的投资机会又有哪些？

答：新一轮医改启动以来，顶层设计不断完善，新医改工作已经进入攻坚期和深水区。近年来政府出台的多项医改政策无不坚持了保基本、强基层的策略，分级诊疗势在必行，同时医疗、医保、医药三医联动也成为医改深入的重要保障。在医药分家和分级诊疗的大背景下，让医院回归医疗本质，让医院体系效率提升已成为万策之本。

拿分级诊疗来讲，目前国内医疗资源分配非常不均衡，大的三甲医院人满为患，而基层医疗机构门可罗雀，患者病人的流向混乱，自15年9月国家发布针对分级诊疗的文件以来，分级诊疗的具体规划和考核指标逐步落地，比如北京制定的区域医疗卫生服务体系和家庭医生制度，因此，未来慢性病用药下沉，初诊基层化将成为用药结构变化的大趋势。

 问：随着医改的深化，短期、长期分别有怎样的投资机会？

答：我们认为随着在国家机构调整，“医保、医药、医疗”三医联动将更加密切，新医改已经进入深水区，新的行业生态正在形成。

处方药市场正在面临重大的结构性调整，传统的研发、审评审批、定价体系也正发生深刻的变化。临床效果明确、竞争结构良好的治疗性用药和创新药正面临着更大的发展机遇。

以“分级诊疗”和破除“以药补医”为特点的医疗机构改革虽然挑战艰巨，但方向明确，影响深远。总体来看，医药行业内部分化发展将是长期趋势，结构性机会将成为行业未来的长期看点。

虽然伴随着控费的压力，但随着医改的深化，医药行业投资的结构性机会也较为突出，创新及其相关领域、慢性病用药、医院药房社会化、民营资本进入医疗服务都是值得长期看好的领域。

短期来看，随着去年各省招标陆续结束，集中的一轮降价势头放缓，而新的医保目录调整完毕，新晋目录产品开始进入放量阶段，且未来目录的调整有望动态化，使得企业研发投入的变现期缩短，回报率提高。

此外，药监局正在全力推动的仿制药一致性评价仍是会贯穿未来相当长一段时间的投资主线之一，在提升仿制药产品质量的同时，使得支出结构更为合理，对企业而言，则带来进口替代以及市场竞争格局重整的机遇。

该观点仅供参考，不构成投资建议，据此操作，风险自担。行业表现不代表产品业绩表现，基金业绩不代表未来表现， 市场有风险，投资需谨慎。截至2018年7月9日，天弘中证医药100C成立以来收益为-21.28%，数据来源：东方财富choice数据。

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