要点：
1、2018年五月份，我国规模以上工业增加值同比增长6.8%，较4月份回落0.2个百分点，主要是制造业拖累。工业企业利润增长处在较高区间，延续了四月份景气情况，但整体来看，利润增长速度不及去年同期。且5月份工业企业存货有上升趋势，表明当前工业产能仍然高于社会需求，从历史上看，当前工业企业存货仍处在高位。
2.受石油价格上涨影响，石油产业带动上游产业景气，而中游主要行业涨少跌多。中游产业结构不断优化。汽车行业不景气带动下游行业景气度下降。
3、从房地产销售额来看，5月房地产销售额增速有所反弹。但随着楼市宏观调控趋严，房地产销售反弹不可持续。房地产销售较房地产投资有着10个月左右的领先，但在16年7月以后，房地产销售持续下滑，而房地产投资和购地面积却在持续走高。从长期来看，这种背离不能够持续。
4、受价格因素以及季节因素影响，5月消费整体下行。但主要是必需消费品走低，而可选消费品除汽车消费增速降低外，均有所上涨。我们判断，随着物价指数触底回升，以及汽车减税措施落地，消费增速将会进入上涨趋势。虽然当期投资有所下滑，主要是基建投资下滑导致，而下游需求不弱，后续经济大概率企稳回升。
一、五月份经济增长略降，宏观经济仍稳
1、工业增加值微降，工业企业利润营收增速均有减缓
2018年五月份，我国规模以上工业增加值同比增长6.8%，较4月份回落0.2个百分点，但较去年同期加快0.3个百分点。从环比数据看，5月份工业增加值较4月份环比增长0.58%。整体来看，5月份我国工业生产延续了4月份的旺盛走势。1～5月份，规模以上工业增加值同比增长6.9%，和4月份持平。分大类来看，采矿业和电力、热力、燃气及水的生产和供应业同比增幅有所扩大，5月份同比增幅分别为3.0%和12.2%，分别较4月份扩大3.2个百分点和3.4个百分点。制造业增幅小幅回落至6.6%，四月份为7.4%，成为拖累工业增加值的主要因素。
截止5月，18年工业生产累计增长高于17年0.2个百分点。我们认为工业增加值保持平稳且高于去年主要是由两方面因素造成，第一，今年春节偏晚，导致产能释放集中在3月份以后。第二，今年房地产库存较低，前四个月房地产投资增速维持在10%左右，房地产投资高增速拉动了生产。
五月份工业企业利润总额6070亿元，同比增长21.1%，较4月份的21.9%有所下降，今年以来工业企业利润累计同比增长16.5%，较四月份提高了1.5%。工业企业利润增长处在较高区间，延续了四月份景气情况，但整体来看，利润增长速度不及去年同期。
5月份工业企业营业收入累计同比为10.2%，较4月份的10.5%有轻微下滑，值得注意的是，虽然5月份工业增加值同比增长较高，但5月份工业企业存货有上升趋势，表明当前工业产能仍然高于社会需求，从历史上看，当前工业企业存货仍处在高位。
2、石油拉动上游行业景气度提升
5月份，41个大类行业中36个行业保持同比增长，较上月减少1个。上游行业中，采矿业工业增加值同比增长3%，前值为-0.2%，增长幅度较大。
煤炭开采和洗选业工业增加值同比增长3.2%，增速较4月份提高1.1个百分点；本月原煤和焦炭产量分别为29699万吨、3648万吨，同比增长分别为3.5%，-1.6%，4月份产量同比增幅分别为4.1%和-3.6%。
石油和天然气开采业同比增长5.3%，增速大幅扩大9.7个百分点。其中，5月份原油产量为1587万吨，同比增长-1.6%，天然气产量为126亿立方米，同比增长5.9%，而4月份原油产量同比增长-2.3%，天然气产量同比增长6.3%。
黑色金属矿采选业同比降幅继续收缩至-4.2%，前值为-5.3%，是上游采矿业的主要拖累。此外，有色金属采选业增速有小幅下滑，从4月份的同比增长-0.7%下滑到-1.4%。上游行业中煤炭开采、石油开采以及黑色开采景气度有所提升。五月份铁矿石产量为7625.3万吨，基本持平四月份，5月份铁矿石同比增长-5%，较4月份下滑5.9个百分点。
5月份发电量同比增长9.8%，较4月份大幅扩大2.9个百分点，是今年的最高点。
上游行业中，大部分行业利润增速有所下滑，其中煤炭开采和洗选业利润累计同比增长由4月份的15.5%小幅下滑到14.8%，黑色金属矿采选业利润增速累计同比为-45.3%，前值-46.1%，受石油价格上涨影响，石油和天然气开采业累计同比226.96%，较上月扩大12.3个百分点。不难看出，煤炭和石油等能源增长拉动上游行业景气度的提升。
3、中游涨少跌多
主要的中游行业中，石油、煤炭其他燃料加工业工业增加值较4月份小幅上涨0.1个百分点到6.3%，其中，本月石油加工量5066万吨，同比增长8.2%，较4月份有所下滑。
黑色金属冶炼及压延加工业增幅上涨幅度较大，从4月份的同比增长5%扩大到7.4%，主要是钢铁产量大幅增长引起的。粗钢产量同比增长8.9%，前值4.8%，钢材产量当月同比增长10.8%，较4月份增幅扩大2.3个百分点。
除计算机工业增加值有所上升外，其他行业增速均有所降低。但从各行业增速来看，增速较高的是计算机、通信和其他电子设备制造业，专用设备制造业，通用设备制造业等，表明我国产业结构仍在优化中。从产品产量上看，，黑色金属相关产品产量增速有所扩大，受油价上涨影响，原油加工增速有所下滑，此外，水泥产量也有所下降。
4、下游行业景气下行
下游行业中，纺织业工业增加值增速持续减少，已由4月份的同比增长2.2%下滑到-1.5%。家具制造业同比增速从5%减缓到3.2%。汽车制造业同比增长为13.2%，较4月份小幅扩大1.3个百分点。医药制造业同比增长10.9%，增速较4月份扩大1.2个百分点。
虽然汽车行业工业增加值增速扩大，但统计局公布的汽车产量增速却在走低。五月份其他下游产品产量增速扩大的主要是挖掘机产量和空调产量，分别从31.8%扩大到51.6%、9.7%扩大到18.4%，空调产量增长多是由于季节性因素，但其增速低于去年同期。而汽车、化学药品、家用冰箱等产品产量增速均有不同程度缩窄。
总体来看，5月份工业生产延续了4月份的景气，但景气度有所下滑，而且工业库存上升，下游产品产量增速涨少跌多，5月份经济增速有所放缓。
二、基建、房产投资双双回落，制造业独木难支
2018年1～5月份，全国固定资产投资同比增长6.1%，增速较1～4月份大幅回落0.9个百分点；据测算，当月固定资产投资增速为3.86%，较上月下滑2.16%。其中民间固定资产投资同比增长8.1%，增速较1～4月份小幅回落0.3个百分点。
分产业来看，第一产业固定资产投资累计同比增长15.2%，增速回落1.6个百分点。第二产业投资累计同比增长2.5%，与1～4月份持平。第三产业投资累计同比增长7.7%，增速回落1.6个百分点。
在影响投资的主要类型当中，受上游景气影响，制造业投资累计同比增长5.2%，增速提高0.4%。受前期需求持续萎靡影响，房地产投资同比增长10.2%，较1～4月份回落0.1个百分点，虽然幅度不大，但仍是自3月份以来持续两个月回落。受财政支出放缓影响，基建投资同比增长9.4%，增速较1～3月份大幅回落3个百分点。
1、前期房地产市场销售萎靡，房地产投资增速前景黯淡
1～5月份，房地产销售面积同比增长2.9%，增速较1～4月份有所提高。但是随着楼市宏观调控趋严，房地产销售反弹不可持续。
从区域分布上来看，1～5月份东部地区房地产销售同比下降6.7%，降幅较前四个月收窄2.7%。中部地区增长13.3%，增速提高0.2个百分点。西部地区销售面积增长9.9%，增速提高1.8个百分点。东北地区销售面积增长3.3%，增速提高1.2个百分点。
从房地产销售额来看，本月房地产销售额增速也有所反弹。但从整体趋势来看，当前房地产销售仍旧处在下行阶段，房地产销售增速中枢不断下滑。
自今年以来，房地产投资增速和销售增速一直呈现背离态势。房地产投资增速在1～4月份不断上行，而房地产销售却不断下滑。我们认为出现背离的原因有二，其一是17年末房企拿地积极，诱发房地产投资增长；其二是18年房地产库较低，小规模补库存。另一方面中央不断加紧房地产调控，房地产交易受阻。叠加去杠杆背景下融资越加困难，流入房市资金不断减少，房地产销售呈萎靡态势。
从上图中可以看到，房地产销售较房地产投资有着10个月左右的领先，但在16年7月以后，房地产销售持续下滑，而房地产投资和购地面积却在持续走高。从长期来看，这种背离不能够持续，下游需求不足会延续到上游，影响上游投资。而今年以来房地产投资增速虽然维持在较高水平，但总体仍是下行，这一事实验证了我们的观点，从另一方面来看，房地产待售面积虽有所减缓，仍在较高水平。
2、财政预算收紧，基建投资短暂下滑
基建投资增速自今年以来，连续下滑，一直是今年固定资产投资的主要拖累。5月份，基建投资累计同比增长9.4%，增速回落3个百分点，回落幅度较大。其中，水利管理业投资增长3.9%，增速回落1.9个百分点；公共设施管理业投资增长8.6%，增速回落2.2个百分点；道路运输业投资增长14.8%，增速回落3.4个百分点；铁路运输业投资下降11.4%，降幅扩大2.5个百分点。
投资增速持续回落主要是财政预算支出减少导致的，可以看到今年以来财政支出持续收紧。本年度财政支出中一般公共服务支出预算支出同比增长11.6%。因此我们认为接下来财政预算可能有所放宽，基建投资将会企稳回升。
三、季节性因素叠加价格因素，消费增速放缓
5月份，社会消费品零售总额同比名义增长8.5%，扣除价格因素实际增长6.8%，4月份分别为9.4%，7.9%。其中限额以上单位消费品零售额同比增长5.5%，前值7.8%。从当月同比来看，5月份社会零售消费大幅下滑。从累计同比看，5月份社会零售累计同比增长9.5%，较4月份仅下滑0.2个百分点。
从消费类型上看，5月份，餐饮收入同比增长8.8%，较4月份下滑0.8个百分点。商品零售同比增长8.4%，增速回落1个百分点。
五月份社会消费增速较低一方面受到季度影响，从历史上看5月份是销售增速较低的月份。但不能否认的是社会消费零售增速中枢不断下移，这表明我国社会总需求有所减弱。
5月份，我国必需消费增速全面回落，其中粮油、食品、饮料烟酒消费同比增长6.8%，同比回落1.8个百分点。服装鞋帽消费同比增长6.6%，增速回落2.2%。日用品消费同比增长10.3%，回落1.7个百分点；药品消费小幅回落到8%，前值8.2%。
5月份消费回落一方面是CPI增速较低，商品价格增幅不及去年同期增幅引起，另一方面表明我国居民需求不足。
可选消费涨多跌少。可选消费中，除汽车消费走低外，其他消费增速均有所上涨。本月消费增速走低主要是价格因素导致的必需消费增速回落以及汽车消费增速下滑引起的。本月汽车消费同比增长-1%，前值3.5%，汽车消费低迷主要受进口关税下调未实施的影响。受气温影响，空调等家用电器消费大幅增长，家用电器消费增速从6.7%上升到本月7.6%。通讯器材类消费同比增长12.2%，增速提高1.4个百分点。受石油价格上升影响，石油消费同比增长14%，增幅扩大0.7个百分点。
我们认为5月份下游消费走低主要是季节因素以及价格因素导致，需求端并不弱。随着物价指数企稳回升，下游消费将会反弹，需求大概率走高。
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