在前面两节，我们分别介绍了多因子模型下的风险模型和alpha模型的框架结构，但对因子内容涉猎较少。作为本次交流的最后内容，我们介绍一些常提及的因子的长期表现，并且做跨国对比，看看不同国家的历史到底揭示了一些什么规律，股市是否具有共性。这对于历史较短的A股来讲，尤其具有前瞻性的研究意义。
正如丘吉尔所说，看多远的历史，才能看多远的未来。
我们的研究方法是，观察MSCI Barra这个海外知名研究机构对不同市场的共同风格特征的回报描述，是否在不同市场具有较高的一致性。参考的市场主要是容量较大的市场，包括A股、港股、美股、日本股市、印度股市、欧洲股市等。在此要我们向MSCI Barra这样具有长期历史数据研究的机构致敬，正因为他们的工作，让我们如今可以看到很多历史，以史为鉴。
需要注意的是，我们看到的历史都是结果，而我们要投资的是未来，所以重点是我们从历史的结果中去思考原因，而不是简单去复制历史结论。
首先我们看通常大家提到较多的市值和估值两类风格。著名的Fama-French三因素模型发现美国市场存在长期的小盘股超额收益和低估值股超额收益。那么我们看看市值因子和估值因子在不同市场的表现怎么样：
市值因子
（曲线向上代表大盘股表现好，曲线向下代表小盘股表现好）
通常有种流行观点认为，小盘股由于公司规模较小，机制灵活，未来成长空间更大，一些创新也往往来自小型公司；而大型公司更容易触及天花板，所以长期来看表现弱于小盘股。真的是这样吗？
在这图中，图标是不同市场的简称，分别包含了美国、加拿大、香港、日本、英国、中国A股、韩国、台湾、澳大利亚等市场。从图中可以看出，并不是所有市场都体现出持续的小盘超额收益的特征，而美国市场（USE3）的小盘超额回报非常持续突出。而这个是否与美国长期鼓励创新、保护专利的社会制度相关，则是背后我们需要思考的问题。
估值因子
（曲线向上代表低估值股表现好，曲线向下代表高估值股表现好）
价值投资的经典观点就是用便宜的价格去买好公司，即好公司未必是好股票，还要看价格。下图我们展示了不同国家估值因子的表现，即通常理解的低市盈率（PE，市值除以公司净利润）、低市净率（PB，市值除以公司净资产）投资。
结果发现，全球股市长期都体现出了低估值股票持续战胜高估值股票的特征。尽管部分股票可能存在低估的价值陷阱，但是就整体而言，买便宜货仍是投资的非常重要原则。另外我们要注意的是，估值因子不是每年表现都好，也就是说，价值投资是个长期的事情，而不要着眼一两年。
再来看看我们经常谈到的成长风格：
成长因子
（曲线向上代表高成长股表现好，曲线向下代表低成长股表现好）
通常与价值投资相提并论的是成长投资，意思是我们重点要去挖掘那些未来可能成长为业内乃至市场龙头，而现在还没有足够大的企业，买他们长期变大的潜力。因此成长投资经常关注企业的利润增速，寻找利润增速高的企业的股票去投资。
从上图结果发现，成长投资的记过在不同市场表现非常不一致，甚至我们会发现多数市场是过去高成长股相对低成长股的表现更差。这让我们去反思的是，每年盈利增速高的企业都有很多，但是真正未来能成为龙头的企业都是从无数失败者中残酷竞争出来的，比例很低，而我们是否为我们想象的企业成长梦想付出了过高的买入价格？
最后我们看两个常用的情绪指标，动量（即追涨杀跌）和波动率。
动量因子
（曲线向上代表过去股价表现好的未来表现也好，趋势持续，反之代表更容易反转）
动量这个词听起来很玄妙，实际理解很简单，就是过去一段的这个证券的涨幅。因此动量因子的代名词就是我们常说的趋势投资，也可以理解为追涨杀跌。这个市场有很多趋势投资者，技术分析中也有很多趋势类指标。那么到底趋势投资是否有效？
从图中我们看到，多数市场具有动量特征，即趋势投资从长期看是有效的。但是在2008年金融危机时刻不同市场都有明显的反转，即系统性危机到来时，恐慌爆发，动量出现显著失效。
残差波动率因子
（曲线向上代表“妖股”表现好，曲线向下代表表现平淡无奇的股票未来表现好）
残差波动这个词听起来离我们很遥远，我们不用太计较它的数学含义，只需要记住它是用来描述一个股票有多“妖”，即看起来和同行业、同规模的公司股票有多特立独行。比如我们发现一只股票属于电子行业，但是电子行业表现平平时它可能大涨大跌。结合国内的经验，通常是我们所说的某某概念。
从全球历史来看，基本所有的市场都体现出“妖股”未来表现不好的特征。我们总会用各种理由来安慰和解释自己买的xx概念，但是从长期历史来看，那些市场上耀眼的明星往往是短暂的流星。
总结：
本节我们分析了几个常提到的股票因子的长期表现。这些风格分析很片面也很局限，并不能代表未来，但是会给我们很多思考：
1、很多人想当然表现一致的风格，例如市值和成长风格，似乎并没有一致的表现
2、表现比较一致的风格反而来自一些逆人性的情绪特征，低估值、低波动
总结来看，市场风格常变，但人性的贪婪与恐惧似乎从未改变，无论是成熟市场还是新兴市场。因此，独立的思考总有可以创造价值的空间。
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