“要让在上市首日买入小米公司股票的投资人赚一倍！”，雷总在小米(1810.HK)上市庆功宴上挥洒豪言壮语。
图片来源：网络
虽然小米碰上首日破发的尴尬，但雷总的话确实给大家打了满满鸡血。截止7月16日，小米比17港元的招股价上涨逾22%，距离雷总翻倍的目标迈进了一大步。
“雷总，你应该没有忘记我们吧？我们虽不是上市首日买入，但好歹也是深信小米、深信雷总的投资人啊。”看着小米670亿美元的市值，有一群投资者无奈的在心里呐喊。
这群投资者正是今年年初，以高估值在一级市场认购小米老股的羔羊。
怎么样的高估值？
据各种新闻报导及消息来源，分别有人以850亿美元、800亿美元、790亿美元的估值买入。反正，这群人目前都是被套牢了，850亿美元估值等于每股成本价26.6港元，浮亏近20%。
图片来源：金融界
对于首日买入小米的投资者，翻倍目标价是34港元。而对于以850亿美元的估值买入股票的羔羊，翻倍目标价却是53港元，这意味着小米需要升逾两倍。这还未考虑认购费、管理费、利润分成等额外成本。
毫不夸张的说，这批投资者手上的小米股票，还没上市已成为“蟹货”。小米更会随时成为史上第一只未上市已有大量蟹货的公司。
今年3月，在小米还在筹备上市时，市面上已有很多专项基金出来兜售小米老股，论坛上亦有不少人张贴类似的广告，更有不少朋友从微信或其他途径获邀参与这项一级市场独角兽的早鸟优惠。
站在今天回首过去，相信他们都庆幸当初没有去为这份“荣幸”埋单。
图片来源：朋友，为保障私隐，图片已被修改
一、一级市场散户化
曾几何时，一级市场是个神山仙境，参与的人非富则贵，除了要有以百万元起跳的筹码，最重要更有人脉及背景。这些项目一旦成功IPO，投资人的回报能翻几十，基至几百倍，这里热衷于书写一夜暴富的神话。闲人与散户，只会被拒之门外。
随着掀起的中概股回归热潮，这一切开始发生了变化。
自2015年起，大量中概股宣布私有化及回归A股，包括奇虎360、陌陌、易居中国、人人公司、世纪互联、博纳影业等众多公司。它们的回归引起了市场广泛关注，敏感的私募机构盯上了其中的巨大商机。
据新华网报导，在2015年已完成私有化和已达成协议的10家中概股企业中，平均每家私有化的中概股企业都有3家以上的私募机构参与，中概股回归后的表现也没有令大家失望。
例子A：2013年5月，分众传媒以26.46亿美元价格(按当时汇率约170亿元)完成私有化退市。2015年12月，成功完成借壳七喜控股回归A股，分众传媒的市值于期间一度逾2,700亿元，与退市时相比，增幅高达15倍；
例子B：2014年7月，巨人网络以28.68亿美元价格完成私有化退市。2015年11月，借壳世纪游轮宣布回归A股。公司于复牌后连续20个交易日涨停，市值升逾1,000亿元，与退市时相比，增幅高达650%。
中概股回归存在巨大套利空间，市场参与热情随之高涨，从而衍生出不少募资性质的“中间商”。
这些中间商拿到投资标的新股或老股份额，然后转身募集一只“专项基金”，以该标的公司的名义对外兜售投资机会。当时标榜着“中概股回归股权基金”、“拆VIE回归基金”等产品密集面世。
当时，一些A股上市公司通过各种方式(主要是自建基金产品直接认购或作为LP认购别的基金产品)参与这场盛宴。
以奇虎360为例，公司于2015年6月宣布私有化，在2016年7月完成私有化，交易规模高达近100亿美元，创下当时中概股私有化的最大规模，吸引了不少上市公司直线或曲线为其打call。
图片来源：金融界
而且，基于这些投资标的对巨额资金的需求，不只是上市公司和大型机构，连散户都能收到出席“盛宴”的邀请函。
根据当时21世纪经济报的报导，金斧子、投360、耶鲁财富等官网均有售类似的基金产品。
比如：投360官网上有款产品名叫“银河证券顶级中概股回归股权基金”，预计发行规模3亿元，基金存续期为“5+2”年，预期年收益率80%，总收益可达3~5倍，最低认购额为200万元。
除此之外，当中一些基金产品的投资门槛最低为100万元，稍微有点钱的散户也能通过此类产品参与中概股私有化过程。
这也意味着，一级市场项目的投资门槛放低了，散户不再需要依靠人脉关系，只要有钱，就能轻而易举的乘上这架他们曾梦寐以求的“暴富火箭”。
2016年，乐视汽车、乐视手机、乐视体育在一级市场的估值极速膨胀，同时加剧了一级市场融资散户化的现象。当时有媒体称，多家投资机构将所得乐视系融资份额拆散作成基金产品散售，间接为散户提供了进入渠道。
图片来源：网络
针对乐视体育的B轮融资“散户化”问题，2016年4月，乐视体育CEO雷振剑在接受财新记者采访时回应：“对于投资人拿到份额之后散户化，乐视体育会取消该投资人的投资资格，但在这个80亿的大盘里，当然也会有无法发现的，无法完全避免有散户进入。”
从中国私募发行与服务平台的金斧子网站可看到，有不少基金产品是直接或间接投于一级市场，认购额低至100万元。
图片来源：金斧子
成为“基石投资者”，这个过往遥不可及的梦想，突然唾手可得。大家久久的沉浸在这场“美梦”里。围绕着类似专项基金的资本游戏也延续至今，可这回唯一不同的就是，主角是名声显赫的小米。
二、未上市输一半，这是什么玩法？
2010年~2014年，小米前后经过了多轮融资，每轮融资都令其估值面目全非。不过直到目前，根据国金证券的估算成本，A轮至E轮投资者回报达到6倍至1,000倍。即使是最差的F轮投资者，回报亦达到25%。
而且，申购IPO的投资者亦有22%的浮盈。不过，那批于上市前以850亿美元估值入手1亿美元小米的投资者就只能听着《凉凉》，看别人赚得钵满盆盈了。
图片来源：国金证券
事实上，2018年1月初时，媒体关于“雷军定调估值2,000亿美元”的报导络绎不绝，无疑成为了市场对小米估值的参考价。所以，当其后出现了估值降至1,000亿元的消息时，便会有投资者产生一个错觉，认为小米定价越来越便宜，反而吸引力更大。
加上当时，各种各样的专项基金都在疯狂兜售小米Pre-IPO的老股，在他们的募资PPT里，都大力将专项基金塑造成一个提前买入便能享受一个巨大的套利空间的早鸟优惠。
试想一下，以850亿美元估值买入，如果小米以1,000亿美元定价上市，随时前后不到两个月已获利18%，而且还未考虑小米获市场炒作后的升幅。
图片来源：网络，基金募资PPT
冲着当时小米保守估值超过1,000亿美元，而且CDR发行将吸引境内大量投资者竞相认购，随时会大幅抬高小米估值，这样的躺赚机会亦因此吸引了不少散户纷纷认购。
2018年5月2日，据财联社消息，小米IPO定价基本确定在1,000亿美元以上，争1,200亿美元，基石投资者定价在800亿美元以上。当前老股转让价格区间已定，近期智通财经小米老股份额转让为标的资产 — 智通小米专项基金完成交割，最终交割价格已经在800亿美元以上。
现在回看上述报导，相信你从此不会再认真看待这些小道消息。
图片来源：网络
随着CDR发行放缓令小米失去重要的估值提升机会，加之的升级导致港股持续回调，最终导致小米上市前的估值不断下降，而这些专项基金亦同时下降了目标估值。
图片来源：网络，基金募资PPT
虽然估值下调，但这些专项基金的投资条款颇为苛刻，例如锁定期、认购费、管理费及利润分成等。
所以，就算目前小米市值约670亿美元，与上述基金的定价相距不远，但认购的投资者仍在亏钱，莫论那些以更高估值入股的投资者。
据报导，一批以790 亿美元估值入手小米有限制条件老股的投资者，除了需支付3%认购费与每年2%管理费，未来的利润也要分成；
基金管理团队(GP)还开出较高的利润分红条件 —— 除了获得投资收益的20%分成，他们还特别提出：
若退出期少于2年且投资者年均回报率超过50%，GP方加收5%利润分成；
若退出期少于18个月且投资者年均回报率超过50%，GP方加收10%利润分成；
若退出期少于12个月且投资者年均回报率超过50%，GP方加收15%利润分成。
于是，我好心帮他们算了一下：
数据来源：网络、公司
结果，这群提早入手小米的投资者当然是偷鸡不着蚀把米，其浮亏于小米上市前已平均达到27%至41%。这也意味着，小米未上市，其实早已成为蟹货重灾区。
三、炒股最怕就是多蟹货
蟹货，是香港股市中的术语，意思是被套牢的股票。比喻投资者如同大闸蟹一样，手脚被绑住，股票被套牢，动弹不得。
图片来源：东方日报
炒股最害怕就是多蟹货，为什么？蟹货意味着股票背后有一群怨气很深的人。他们恨不得别人好，还喜欢在别人好的时候出来捣乱。
蟹货的多与少，极为影响一只股票被炒作时的顺畅度，这个道理在新股上反映得淋漓尽致。
新股为什么能被市场疯狂地炒作？除了有大资金主导，还基于一个重要因素：没有历史包袱。
许多财经媒体都会提供“52周交易范围”的数据，这是一只股票的价格在过去52个星期，曾达到的最高位和最低位。这个最高位和最低位很可能在投资者的大脑里锚定下来，形成一个“心理关卡”，因此许多投资者会以此判断当前价格的高低。
初来乍到的新股，股价的历史记录就如同一张白纸。在市场炒作气氛浓厚(忽略基本面)时，由于心里不设限，股价上涨更能畅通无阻。
在这种情况下，大家能参考的可能就只有其它新股的上升幅度(%)。“那只差不多时间上市的新股能升30%，这只一定也可以吧?”
另外，还有很重要的一点，就是新股没有蟹货。没有人输钱的股票，大家当然更能开心抱团，玩音乐轮椅的游戏。
以2016年底上市的美图(1357.HK)为例，股价三个月内被炒作至最高23.05港元，市值一度逼近1,000亿港元。为什么在以业绩为风向标的港股市场，深陷亏损的公司能如此疯狂暴涨呢？
正是因为这是在没人输钱、没有历史束缚的情况下，大家能尽情的炒。直到音乐暂停，没有坐上椅子的人被迫在高价接盘，成为怨气很深的人。
图片来源：华盛证券，美图上市至今股价图
怨气很深的人被套牢之处，被称为蟹货区。蟹货区的成交越多，或是等候的时间越长，当价格重返蟹货区之时，沽压越重！
对于美图，不要提23港元这个可能永世不得翻身的股价了，单单于10港元水平买入的散户，相信已被套牢不少。
目前，美图股价为6.36港元，假如在利好消息影响下，升25%上8港元可能不是问题，但上到9、10、11港元呢？上面的一大堆蟹货就会出来抛售，沽压会越来越重。
要等到蟹货完全消除了，大部分怨气得到超度时，股价才能一帆风顺。所以在我心中，小米的股价图应该是这样：
数据来源：网络
究竟小米被传1,000亿港元市值期间，有多少散户接了货？数量可能不少，因为“躺着赚”的机会很难得。
另外，基于这些投资者都有半年的锁定期，他们目前想动也动不了，怨气不能释放，某程度亦解释了小米这几天走出了一波不错的升势，有两天股价均升逾10%的原因。
不过，一旦锁定期结束，股价仍未能突破这些人的成本价，他们可能就会成为阻力，股价越靠近蟹货区，沽压将会越重。
四、结语
过去，独角兽的出现令众多散户对一级市场充满向往。以致于当那些专门针对一级市场投资的专项基金出现时，赤裸裸的勾起了不少散户的贪婪。
但其实，众多事实证明，如果投资一级市场，没有大面积包围而只投一两个项目，随时可能血本无归。
正如乐视体育B轮融资80亿元，十余位当红明星跟投，钱全部打水漂。一级市场项目，尤其是天使投资，成功率极低。据媒体报导，天使投资的失败率是96%，成功率只有4%。
虽然二级市场，论回报，没有那几只股票能在一级市场那么浮夸，但如果选对股票，回报也能非常可观。
正如腾讯(0700.HK)，虽然散户不能像其大股东Naspers一样于上市前入股，获得4,000多倍的回报，但如果你于腾讯上市持至今日，你的回报仍能达到500多倍。而且作为一个散户，相比追求极端回报，安全性才是首要目标。
这些投资于一级市场的专项基金产品，基金条款不但苛刻，而且一级市场本身也缺乏透明度，相关估值难以衡量，绝不适合散户参与。作为一个投资人，即使你有几百万元，有资格认购，但对于一级市场来说，你也只是一棵较大的韭菜而已。
小米这批投资者，未上市已成为蟹货，前后不到3个月。这个故事也告诉我们，一级市场赚你钱容易，但你想躺着赚别人的钱？想想就好了，韭菜的你还妄想割人韭菜，实乃笑话也。
本文作者可以追加内容哦 !
