一、经济增长回顾与展望



对于经济的预期,二季度初始时期相对稳定,经济增速缓慢下行,但是幅度相对有限。由于供给侧改革和环保的影响,我们在二季度初期修正了对周期性行业盈利的判断,认为尽管基建和房地产投资近乎于零增长,但其盈利可能超出市场预期。从跟踪下来的情况,验证了当时的判断。红色为卖方研究员对企业盈利上调的部分,集中于钢铁、化工、建材等周期性行业。除了传媒受到政策影响调整较大以外,其它行业的盈利预期相对稳定。二季度经济增长也比较平稳。



图1、券商近期盈利预测的调整幅度(%)




数据来源:Wind,数据截止8月12日。




下半年,需要承认几方面的风险:

1、 消费逐月走弱。

7月份陆续公布的中微观数据逐步低于预期,例如汽车、家电的销量数据,50大企业零售数据。

2、 输入性通货膨胀的压力在上升。

贸易摩擦可能带来输入性通胀,主要体现为能源和农产品,我国大豆进口依存度约为87%,原油及油品依赖度约为77%。食品价格从去年到今年一直拖抵了CPI的上涨幅度,但今年下半年开始可能成为需要关注的一个风险点,粮食、油脂以及相关的肉禽的价格可能会由于成本推动出现上涨。此外,CPI的三大分项(食品、消费品、服务)中,消费品价格也体现出一定的压力。去年由于是供给侧改革推动的价格上涨,终端需求弱,并没有办法向终端顺利传导,但大宗商品价格连续上涨压力积累在中下游环节中,下游对涨价的承接力变弱。

图2、实际社会消费品零售总额同比(%)




数据来源:Wind




图3、CPI食品环比(%)




数据来源:Wind




图4、CPI消费品环比(%)




数据来源:Wind




3、 的后续影响难以评估

5-8月份的进出口数据中,有加关税之前抢先出口的影响。8月份以后的贸易往来,实际上能见度较低。对于高技术类行业,依赖国外机械设备、芯片等行业市场较为担心技术封锁的影响。

4、 地产产业链条

此轮房地产调控比以往要坚决地多,调整的时间长度也长于以往(一、二线城市的调整从2016年四季度开始,至今已经一年半)。即便是宽货币和宽信贷的政策组合,地产产业链获得的资金也是结构性限制的。部分地产后周期产业链已经开始受到地产调控的影响。

综上所述,经济增速短期尚能够给出清晰的判断,但中长期的经济增长很难给出明确的预测路径,存在下方风险。

二、流动性的回顾和判断

上半年判断流动性偏紧,因此选择的标的以流动性好为首要指标,其次分析成长性和估值的合理性。但是,流动性好的股票在市场下跌初期被当成提款机,后期相对强势。年初至今,上证50跌幅14%,创业板跌幅14%,这两个指数是跌幅最小的两个指数,中证500指数下跌20%,股票中位数跌幅22%。

股票市场到目前为止尚未看到增量的流动性,海外资金有流出的迹象(全球权益市场都有不同程度的资金流出)。国内股市调整后,融资融券、股权质押等风险在逐步暴露出来。融资融券6月份单月下降了700多亿元(股灾一个月下降了7000亿元)。

根据wind统计,截止2018-08-10,大股东质押股数5876亿股,大股东质押股数占所持股份比7.24%,大股东未平仓总市值16274亿元,大股东疑似触及平仓市值30577亿元。

图5、北上资金的规模




数据来源:Wind




图6、南下资金规模




数据来源:Wind


图7、日均融资融券增幅(亿元)

数据来源:Wind




下半年,预期进入宽货币宽信用时期,流动性将远好于上半年。需要警惕的风险是经济如果失速可能出现通缩和流动性陷阱的组合,目前发生这种风险的概率较低,但需要密切关注。

银保监会公布7月信贷数据,人民币新增贷款较去年多增6000亿元,叠加表外非标等业务的重新启动,逐步进入宽货币宽信用时期,按照历史经验,这一般对应着市场的底部区域,例如2005年年中,2008年年底,2014年年中。

三、配置思路

宽信用宽货币组合意味着流动性出现了拐点,盈利相对稳定的行业可能率先见到股价的底部,如必须消费品和关键资源相关的板块;其次是受益基建投资改善同时供给侧收缩的行业。前期机构持仓集中的避险类型行业、可选消费等板块可能仍需要谨慎。

高分红、海外稀缺的白马消费股在下半年仍然是我们配置的重心。

本文作者:圆信永丰优加生活股票型证券投资基金基金经理范妍




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