一周观点
【利率方面】上期10年期国债利率小幅抬升。长期来看，基建刺激难以持续支撑固定资产投资，经济走弱压力仍未消散，利率水平仍有一定的回落空间。短期来看，流动性大量淤积在银行间及高信用资产上导致上期银行间利率大幅回落，叠加刚公布的7月社融数据依然不及预期，显示宽货币并未带来结构的调整及信用环境的改善，但近期密集出台的政策也反映出对稳信用、调结构的态度，政策效果尚存在不确定性，预期利率短期将呈现震荡走势。从海外市场来看，上期美元指数和美债10年期利率均表现为高位震荡，短端中美利差已经出现倒挂，人民币汇率受外汇风险准备金上调的影响，整体维持平稳。从国内资金面来看，央行继续暂停公开市场操作，总量流动性维持平稳偏松预期，但需要着重关注央行对本周三到期的3365亿MLF是否有所作为。短期资金面方面，R001于周内大幅下跌至1.4%，回购市场“滚隔夜”现象明显增多。期限结构方面，国债、国开债收益率曲线均进一步陡峭化。
【信用方面】高低等级利差水平基本企稳。3年期AAA级信用利差小幅收窄至38BP，3Y AA级信用利差维持在125BP左右不变，受政策定向引导及上期银保监会对“落实无还本续贷，加大信贷力度”的明确，信用利差基本企稳，但本次宽货币向宽信用传导的任务依然艰巨，预期信用利差难以大幅回落。信用债供给依然以AA+级以上为主。上期取消发行的债券有6只，总规模为35.5亿。
【债基方面】上期中长期纯债基金涨跌互现，开放式中长期纯债基金周回报中位数为0.00%。股市反弹，混合二级债基以上涨为主，混合二级债基周回报中位数为0.20%。货币基金上期平均7日年化收益率回落至3.29%。
【转债方面】上期，中证转债指数上涨1.02%，报收284.73，同期上证综指上涨2.00%，报收2795.31。上期有1只新债发行：曙光转债（发行规模为11.2亿，主体评级AA）。依然认为可关注左侧配置机会，但也要注重品种的选择及高波动行情下的攻守兼备。
研究分析
基于宏观经济基本面数据估计10年期国债的均衡收益率，反映10年期国债的隐含价值水平。
（在萝卜投研中可监控该数据）
当前，10年期国债收益率对均衡收益率的利差为9.10BP（前值：-0.09BP），处于历史59%分位数左右的水平，环比小幅回升，符合10年期国债实际收益率短期围绕均衡收益率呈现区间震荡的预期。上期发布的2季度货币政策执行报告释放出对于货币宽松的谨慎信号，叠加市场对通胀上行及基建刺激的担忧，种种利空因素推动上期10年期国债利率上行，债市出现回调。但考虑到去杠杆环境下的债务及产能情况，认为大规模刺激基建的支撑并不能持续且宽货币政策导致流动性大量淤积在银行间及低风险资产上，政策对于调结构、稳信用的效果不及预期，因此，即便在政策积极转向的情况下，依然保持国债利率短期将围绕均衡利率呈现区间震荡的判断。
1海外市场利率水平
1、长端中美/中德利差
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上期，10年期美债利率收至2.87%（前值：2.95%），维持高位震荡预期，10年期中债利率则小幅走强，中美10年期国债利差从51BP走扩至68BP，仍处于历史低位。美债收益率波动上行的预期仍存在一定支撑；相比之下，虽然近期财政逐渐发力、监管边际放松、基建扩张预期对长债利率的下行空间形成制约，但宽货币向宽信用传导的过程并不顺畅，表现为流动性在银行间和高评级信用债出现大量淤积，短端利率显著回落，中国经济依然面临下行压力。长期来看，中美利差或将持续收窄，若年内出现倒挂，汇率则将承受更大的压力。10年期德债利率为0.33%（前值：0.41%），中德10年期国债利差走扩至322BP（前值：310BP），中德利差处于历史正常区间。
2、短端中美利差
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上期，由于流动性大量淤积在银行间，使得短端货币市场利率加速下行，隔夜同业拆借利率跌至1.87%，周三一度跌至1.46%，传闻央行通过窗口指导大行出钱，使得后半周银行间资金边际收紧，从而推动利率出现小幅抬升；SHIBOR 3M跌至2.80%，由于短端利率下行幅度显著，以“中国银行间隔夜同业拆借利率-联邦基金利率”视角的短端中美利差已经倒挂（前值：0BP）；以“SHIBOR3M-LIBOR3M”视角的短端中美利差当前只有48BP的空间（前值：96BP）。总的来看，当前长、短期中美利差均处于历史低位。
3、美元指数与汇率
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上期，美元指数收至96.306（前值：95.225），继续小幅走强；汇率方面，上期在外汇风险准备金上调及央行窗口指导传闻的影响下，人民币汇率整体维持平稳，收至6.84（前值：6.83）。短期内，在美联储加息在即、短端中美利差倒挂、流动性大量淤积显示宽信用效果不及预期的环境下，人民币汇率依然面临调整压力；但长期来看，人民币在7的关口仍有支撑，预期汇率将维持震荡走势。
2国内资金面
1、公开市场操作
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公开市场方面，央行上期持续暂停公开市场操作且无资金到期压力。本周将到期3365亿MLF，尽管央行公开市场操作持续暂停，且本周存在一定的回笼压力，但银行间的资金依然较为充裕，认为央行短期内大概率不会有货币加码投放的行为，具体对货币政策态度的确认还需重点关注本周央行对MLF到期的应对方式。从公开市场存量细分数据来看，截止目前，存续的公开市场余额为51760亿，其中，MLF12M占比达到100%。存量资金均为长期资金，导致当前资金加权成本维持在至3.25%左右的水平（前值：3.25%）。
2、短期资金面预期
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短期资金面预期方面，在银行间市场出现流动性大量淤积的环境下，上期短端质押式回购利率明显回落，其中，隔夜利率R001于周内大幅跌至1.4%，后因流动性边际收紧遂回升至与前值齐平的水平；7天利率R007期内周内回落至2.2%，R007与R001的利差环比下降至49BP（前值：56BP）,但两者利差在周内走扩至84BP，回购市场“滚隔夜”的现象明显增多。
3利率品
1、利率债发行情况统计
上期利率债（包括地方政府债）一级市场发行量大幅提升，达到2813.09亿（前值：1612亿），到期748.15亿，上期利率债净融资2064.94亿（前值：21.28亿），净融资额重回高位。从市场需求方面来看，中短期利率债的配置需求相对较旺。
2、国债/国开债收益率变动
注：左图为国债收益期限结构，右图为国开债期限收益结构
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上期，10年期国债收益率维持在3.51%左右的水平，10年期国开债收益率维持在4.08%左右。期限结构变动方面，国债、国开债收益率曲线均进一步陡峭化，表现为短端利率明显回落，1年期国开债与国债的利差仅有10BP。长端利率因受制于基建刺激、通胀上行的预期及货币政策谨慎宽松信号的影响，下行空间受到制约，从而导致曲线继续朝陡峭化变动，期限利差急剧走扩。
3、国债期货
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上期，5年期国债期货主力合约TF1809的结算价下跌0.70%至97.975，10年期国债期货主力合约T1809的结算价环比回落0.89%至96.190。五债、十债主力合约的持仓均出现大幅缩量，表现为平仓量大于开仓量，且多头平仓意愿较为强烈。当前5年和10年期主力合约的活跃CTD券160014.IB和170018.IB所对应的IRR水平分别为0.58%和2.15%，IRR水平持续下行。当前正处于1809合约向1812合约移仓期间，国债期货的IRR水平将持续下行，且当前显著回落的短端同业存单收益率不能对IRR的下行形成制约，整体来看，正套策略空间不大。
4信用品
1、短融中票收益率变动
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上期，高低等级信用债的利率持续全线下行，延续了7月中旬以来的态势，但回落速度环比下降。具体来看，1年期AAA级信用债利率于上期下行9BP至3.46%，1年期AA+级信用债利率下行12BP至3.69%，1年期AA级信用债利率下行7BP至4.22%。整体来看，高低等级利差水平基本企稳，3年期AAA级与AA级的利差维持在85BP左右的水平。
2、信用利差变动
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上期，3Y AAA级信用利差小幅收窄至38BP，3Y AA级信用利差维持在125BP左右不变。由于近期政策对低等级资产配置的积极引导，包括上期银保监会刚明确的“落实无还本续贷，加大信贷力度”等措施，均加强了市场对宽信用的预期，在政策的鼓励和呵护下，低等级信用利差基本企稳，相比于7月中旬的高点已大幅回落了25BP。但从刚发布的7月社融数据来看，本次宽货币向宽信用传导的任务较为艰巨，基建刺激在“坚决遏制房价上涨”的刚性政策下难以持续支撑固定资产投资，预期信用利差短期将会在当前水平小幅震荡，难以大幅回落。
3、信用债发行情况统计
上期信用债（含金融债、定向工具）新债发行2108.06亿（前值：2113.65亿），供给量整体维持，主体评级依然以AA+级以上为主，低评级信用债的供给稍有回暖。考虑到到期的1707.75亿，上期信用债的净融资量为400.31亿（前值：619.3亿）。本周取消发行的债券有6只，总规模为35.5亿。
5可转债
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上期，股市小幅反弹，多数转债跟随正股反弹出现不同幅度的上涨，中证转债指数上涨1.02%，报收284.73，同期上证综指上涨2.00%，报收2795.31。具体个债上，崇达正股（崇达技术）涨幅达12.90%，居于首位；电气正股（上海电气）暴跌15.62%。排除未上市交易的转债，上期市场整体（公募）的转股溢价率平均为37.72%（前值：40.82%）。此外，上期有1只新债发行：曙光转债（发行主体为曙光信息产业股份有限公司，信息技术业，发行规模为11.2亿，期限6年，主体评级AA），国企属性叠加技术优势本身资质尚可，但限于缴款日行情较弱，使得网上中签率仅为1.93%。依然认为可关注左侧配置机会，但也要注重品种的选择及高波动行情下的攻守兼备。
6债券基金表现
上期短端利率大幅下行，长端利率小幅上行，不同久期的中长期纯债基金涨跌互现，开放式中长期纯债基金周回报中位数为0.00%，其中，表现最好的是国投瑞银顺益纯债，涨幅达1.79%，此外，中信建投稳惠C上涨1.39%，涨幅同样位居前列；表现相对较差的是海富通集利，跌幅达-0.66%。受益于股市小幅反弹，上期混合二级债基以上涨为主，混合二级债基周回报中位数为0.20%，其中，收益最好的是长信利富，周回报为3.32%；收益相对较差的是景顺长城景颐增利C，周回报为-1.57%。由于作为货币基金主要配置工具的同业存单，收益率于上期出现持续回落，导致货币基金上期平均7日年化收益率回落至3.29%（前值：3.43%）左右。
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