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虽然迎来了久违的大涨，但A股市场近期的低迷情绪已经持续了一阵。比如，8月份沪市成交额跌破3万亿，创下了4年新低；又如，流动性危机又现，超两成个股成交不足千万；除此之外，还有遍地低价股和数量创历史记录的破净股……以至于历来走严肃路线的Bloomberg，都忍不住要揶揄一把A股：只值5个苹果公司的市值。
更有甚者，前段时间一幅A股“十年归零”的图片刷爆朋友圈，那张图片中，2008年8月6日上证指数收盘2719.37点，2018年8月6日收盘点位为2705.16点，有人以此调侃A股十年原地不动光阴虚度。
真的有那么惨吗？
对比海外，
A股的确看起来很憋屈
上周海通证券策略研究团队发布了一篇题为《对比海外，A 股很憋屈》的报告，里面从各国GDP占比、股票市值占比、证券化率、上市公司盈利增速等指标做了系统的梳理和对比。至少就这份报告来看，A股的确看起来很憋屈。
比如，中国GDP 全球占比15%，排名第二，A 股市值占比仅9%，排名第三，位于日本之后。要知道日本2017 年GDP 为4.87 万亿美元，仅占全球GDP 总量6.0%。这说明A股股市地位与中国经济地位尚有差距。
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市值占比落后之外，A股在证券化率方面也落后不少。截至9 月10 日，中国的证券化率仅为47%（仅考量在A 股上市的企业），即使考虑海外中资股，目前的证券化率也只有73%，远低于美国（158%）、日本（122%），也低于英国（105%）、韩国（102%）、法国（96%），甚至低于印度（84%）。
当然，更令人觉得扎心的是2008年低点以来中国的经济增长明明是最快的，股市涨幅却是最小的。2008 年以来中国名义GDP 年化增速11.5%、上市企业净利润年化增速13.1%，均为全球主要国家第一，上证综指年化涨幅只有4.9%，全球主要市场倒数第一；而相比之下，自2009 年3 月以来，标普500 指数上涨超过300%，波动较大的罗素2000 小型股指数和以科技股为主的纳斯达克综合指数的涨幅甚至超过了标普500 指数，分别上涨了约400%和500%。
如果看年化涨幅，对比或许更为明显。自金融危机以来，沪深300 指数的年化涨幅为7.45%，在主要国家中涨幅最小；美国纳斯达克指数年化涨跌幅为21.3%，标普500 指数年化涨跌幅为16.4%，GDP 年化增速为3.1%，上市企业净利润年化增速为3.8%；中国香港恒生指数年化涨跌幅为9.3%，GDP年化涨幅为5.0%，上市企业净利润年化增速为6.5%；就连GDP年化涨幅为负数的英国、法国、德国等国家，指数的年化涨幅都远高于A股。
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A股怎么就这么憋屈？
无奈之余，我们不禁要问，既然A股企业的盈利水平都不差，为什么市场就是不买账？一个值得关注的原因是，因为相比其他市场，业绩对A股股价的影响力不太大。
海通证券的另一份策略研报曾比较过中美股市中盈利对股价的影响。长期来看，盈利对美股贡献超过95%，无论牛熊盈利都起决定性作用。比如，1929 年以来美股经历4 轮牛市，盈利和估值共同驱动美股上涨，期间标普500 年化增速均值为12.5%，EPS 为9.4%，PE 为2.9%。1929 年以来美股经历3 轮熊市，盈利和估值共同带动美股回落，期间标普500 年化增速均值为-33.6%，EPS 为-21.0%，PE 为-16.3%。1929 年以来美股经历2 轮震荡市，盈利成为驱动股价上涨的绝对力量，期间标普500 年化增速均值为2.2%，EPS 为7.7%，PE 为-5.1%。
相比之下，A 股上涨也绝大部分源于盈利，但在单边牛熊市估值对股价贡献更大。1996 年以来A 股经历了4 轮牛市，分别为1996/1-2001/6、2005/6-2007/10、2008/10-2009/8、2014/7-2015/6，期间上证综指指数年化增速为118.1%，EPS 为1.5%、PE 为131.1%，估值比业绩对股价的贡献大。1996 年以来A 股经历了4 轮熊市，分别为2001/6-2002/1、2007/10-2008/10、2011/4-2012/1、2015/6-2016/1，期间上证综指指数年化增速为-58.3%，EPS 为6.6%，PE 为-60.9%，估值比业绩对股价的拖累大。1996 年以来A 股经历了4 轮震荡市，分别为2002/1-2005/6、2009/8-2011/4、2012/1-2014/6、2016/1 至今，期间上证综指指数年化增速为-4.0%，EPS 为16.0%，PE 为-15.7%，期间业绩逐步好转消化高估值。可见，虽然长期看盈利也是A 股的主角，但是在牛熊市中A 股盈利对股价影响较小，在很长一段时间内，A 股业绩为王策略比美股适用范围更小。
盈利决定股价还是牛熊市估值决定股价，可能就是A股和其他市场的主要差异之一。而这个区别的背后，不得不提的则是A股与海外市场在投资者构成方面的巨大差异，以及由此导致的投资者行为差异。
从投资者结构看，A 股个人投资者持有市值占比明显高于其他发达资本市场。2018 年中报披露的数据显示，A 股个人投资者持有的自由流通市值占比达到40.5%，而其他主要资本市场中，中国香港、德国、日本、美国、英国和法国的个人投资者持有的总市值最多不足7%。而美国机构投资者持有市值占比高达93.2%，相比之下中国A股机构投资者持有自由流通市值占比仅为31.5%。
投资者构成的差异也造成了换手率方面的差异， A 股换手率远高于全球其他主要资本市场。以2017 年为例，创业板指数、中小企业板指数、上证综指换手率分别高达920%、745%和532%，远高于纳斯达克指数（352%）、富时100 指数（256%）、标普500 指数（214%）、日经225%指数（200%）、法国CAC40 指数（114%）、台湾加权指数（66%）、恒生指数（56%）。
我们都想改变A股牛短熊长的悲情宿命，可参与主体的高换手率——随波逐流、追涨杀跌行为，才是股价的大起大落和投机属性的幕后推手。
《阿房宫赋》 里面说，灭六国者六国也，非秦也；族秦者秦也，非天下也。我们总感叹于外资的精明、也总羡慕美股的长牛，却忘了自己在每一次市场顶部喧嚣而贪婪的击鼓传花；也忘了每一次市场的底部，正是自己使劲地卖出了股票。
改变，从自己开始，A股或许也将没那么憋屈。
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