先进制造研究部副总监:谭潇刚

中国科学技术大学博士,知名券商背景,兼备理工/金融复合背景和跨一、二级市场研究视角;专注新能源汽车产业链,深度挖掘锂电池材料、回收、设备等细分领域机会。


感谢实习生徐姗姗、陈鹏飞、江华对本报告的贡献

锂电池回收领域先发企业,2018上半年营收同比增长61%

金源新材成立于2003年12月,是专业从事钴废料及废旧锂电池综合回收处理并生产电池级原材料的高新技术企业。公司于2014年切入锂电池回收行业,目前主要产品为电池级四氧化三钴、硫酸钴及工业级碳酸锂。2018年上半年,公司实现营收9686万元,同比增长61%,实现归母净利润1898万元,同比增长43%。

锂电池回收行业爆发来临,钴价长期向好支撑行业利润空间

2018年可谓锂电池退役潮元年,未来退役电池规模将快速增长,预计至2020年锂电池回收市场规模有望超过150亿元。资源化回收兼具经济性和技术壁垒,专业化处理企业在环保资质、配套处理和工艺技术方面优势显著。

以钴为代表的原料涨价对资源化回收的利润空间有正向提升。而随着下游新能源汽车&动力电池行业的持续高增长,未来钴资源供给仍将有缺口,长期来看钴资源价格有望保持高位,这将对锂电池的资源化回收业务的较高利润空间起到支撑。

工艺成熟保障产品高质量,客户结构持续优化

(1) 领先的工艺技术和出色的研发能力在行业中独树一帜

公司拥有业内领先的湿法回收工艺技术。公司自主研发的新型萃取剂N235(三辛癸烷基叔胺)可以去除镉、铅等难去除杂质,使杂质含量低于国内外同类产品1个数量级。公司对钴、镍、锰元素的回收率达到98%以上,锂的回收率达到90%以上。公司独具的尾水回收技术不仅能够从浓度较低的尾水中回收锂,使得锂回收率高出同行业水平30%,还能够实现水资源的重复利用,水循环利用率达到94%。

(2) 产品性能优异获得客户高度认可,主要客户稳定且持续优化

公司产品性能优于国内外标准,获得客户高度认可,并与湖南雅城、合纵锂业、湖南中伟、湖南金驰等客户保持长期供销合作。2018年上半年公司积极开拓下游客户,已有如容百锂电这样的业内知名企业进入到公司前五大客户名录当中。

风险提示:行业政策风险,产品及原料价格波动风险,产品研发及技术更新风险。

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...............................................2018年8月22日

特别声明:

作者保证本报告中的信息均来源于合规的渠道,研究逻辑力求客观、严谨;报告的结论是在独立、公正的前提下得出,并已经清晰、准确地反映了作者的研究观点。除特别声明的情况外,在作者知情的范围内,本报告所研究的企业与作者无直接利益相关。特此声明。

1 锂电回收领域先发企业,2018上半年营收同比增长61%

1.1 钴废料和锂电池回收领域积淀深厚,资本助力实现快速发展

湖南金源新材料股份有限公司是专业从事钴废料及废旧锂电池综合回收处理并生产高端电池材料的高新技术企业;目前主要生产、销售电池级四氧化三钴、硫酸钴及工业级碳酸锂、碳酸镍等产品。公司致力于发展循环经济,将有色金属再生资源“无害化”、“资源化”,形成涵盖废弃物环保处理、资源回收、资源深加工完整产业链的商业模式。公司在2010年通过了省级科技成果鉴定和新产品鉴定,2012年获国家科技型中小企业技术创新基金项目支持,2013年获湖南省科学技术进步奖三等奖。

公司创始人&董事长刘训兵历任安化县清塘供销社分社经理、安化晶鑫冰晶石有限责任公司总经理、中南大学资源循环研究院研究员等职务,具有金属冶炼方面的丰富经验,全面掌握了处理废旧电池金属的工艺技术。公司高管团队均在锂电池用正极材料行业工作多年,具有深厚的产业积累,拥有丰富的市场资源和优秀的营销领导力;公司核心研发人员都有扎实的锂电材料专业知识和丰富的研发实战经验。

公司于2017年04月13日挂牌新三板,并于2018年成功入选创新层。截至2018年06月,公司股本总数3365万股。公司第一大股东为刘训兵,占比达27.92%;第五大股东袁泽华系刘训兵妻子,持股8.92%,刘训兵与袁泽华合计持股36.84%。

自2016年以来,金源新材先后进行了3轮融资。2016年2月3日,九旺投资向金源新材增资1170万元,成为金源新材的股东。此后,在2017年9月、2018年7月进行2轮定向增发,融资金额分别为5400万人民币、1.15亿人民币。这三次融资不仅为公司补充了足够的现金流,也帮助公司扩建产线、改进技术,推动公司业务进入快速发展阶段。

进入金源新材的多方投资机构都重点围绕新能源领域进行布局,在产业链上下游展开投资;同时也为金源新材搭建产业链资源整合平台,帮助公司更好的进行资源对接,为公司后续发展奠定了良好的基础。

1.2 提前切入锂电池回收行业,2018上半年实现营收9686万,同比增长61%

湖南金源新材料股份有限公司成立于2003年5月1日, 2005年开始涉足钴盐领域及3C电池回收业务,利用钨钴分离技术生产硫酸钴、硫酸镍产品。2008年开始逐步探索废旧电池制作电池级硫酸钴产品,并于2014年研发出电池级硫酸钴、四氧化三钴产品,2016~2017年陆续投产工业级碳酸锂及电池级硫酸镍产品。

2017年公司营业收入实现较快增长,营业收入1.59亿元,较上年同期增加86%;2018年上半年公司营业收入9686万元,较上年同期增长61%,净利润1898万元,较上年同期增长43%。

公司业绩增长主要原因是:(1)公司通过技改,产能扩大,综合回收能力加强,导致成本降低,毛利率上升;(2)公司通过融资增加了流动资金,完善生产工艺并扩大产能,使公司生产经营得到客观的回报,为2018年的生产经营目标夯实了基础。(3)公司把握市场行情,对内稳定生产,对外拓展销售,2018年上半年新增前五大客户在行业内有较高的知名度,包括宁波容百、金驰能源等。

金源新材发展到今天成为新三板创新层的优秀企业,主要原因是公司提前切入锂电池回收行业,从而抓住了行业爆发的契机。未来,公司战略方向主要从两方面进行:(1)与整车厂合作设立锂电池回收系统作为战略重点,一方面建设废旧锂电池拆解生产线,另一方面与相关整车厂合作,在全国新能源汽车销售发达地区设立废旧电池回收网点。(2)扩大公司产品线,在原有硫酸钴、碳酸锂、四氧化三钴规模化生产的基础上,实现硫酸镍与三元前驱体的规模化生产。2018年6月23日,公司董事会会议审议通过在宁乡经济开发区设立全资子公司,并拟投资新建10万吨废旧锂离子电池拆解及综合回收项目;项目完成后,预计总年产值可达50亿元。

2 锂电回收行业爆发来临,2020年市场整体规模将超过150亿元

2.1 首批动力电池退役潮将至,相关政策推动行业有序发展

受到新能源汽车需求爆发的直接拉动,2014年以来动力电池出货量也呈现同步高速增长态势。根据锂电池不同应用环境的影响,磷酸铁锂电池的平均使用年限约为4-6年,而三元电池的使用寿命在2-4年左右,因此动力电池即将迎来首批退役潮。另外,考虑到消费电池中回收价值较高的三元和钴酸锂电池,未来三年锂电池退役规模将快速增长,至2020年退役锂电池将超过60GWh, 2017-2020年复合增长率为41.1%。

锂电池中的有价金属元素具有较高回收价值,目前镍、钴平均回收率可以超过90%,锂元素稍低约,一般为70%-80%。同时,锂电池生产过程中会产生一部分报废电池和边角料,但随着设备升级和工艺改进,报废电池和边角料比率将有所下降。综合以上各类电池回收来源,我们预计未来三年锂电池回收市场将呈现快速增长态势,至2020年市场规模有望超过156亿元,2017-2020年复合增长率为40.84%。

近年来国家积极部署相关政策和规范,动力电池回收的政策框架已经基本确立:2016年1月,工信部出台《新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件》,对动力电池综合利用产业提出规模化、规范化和专业化的要求;而2017年1月出台的《生产者责任延伸制度推行方案》则明确动力电池生产者为动力电池回收的责任主体。

2018年7月25日工信部、科技部等七部委联合发布《关于做好新能源汽车动力蓄电池回收利用试点工作的通知》之后;7月27日,工信部就《新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件》企业名单(第一批)开始征求意见。政策细则的不断落实将推动锂电池回收行业向健康、有序的方向发展。

2.2 资源化回收兼具经济性和高壁垒,专业化处理企业优势显著

锂电回收主要分为梯次利用和资源化回收两种形式:磷酸铁锂性能稳定,适合梯次利用,但有价金属含量较低,资源化回收的经济效益有限;三元和钴酸锂电池有价金属含量高、易还原,具有很高的资源化回收价值。钴酸锂中主要金属钴、锂含量分别占60.2%、7.5%,金属总含量高达67.5%;三元材料中主要金属镍、钴、锰的含量分别占12%、3%及5%,金属总含量高达47%,具有较高的回收利用价值。

资源化回收的经济效益显著,湿法回收在回收效果方面更具优势。相较于干法回收,湿法回收锂、钴、镍等有价金属的回收率更高。而且由湿法回收所再生的金属盐在保证经济性的同时,其纯度也能够满足高性能动力电池的需求,因此湿法回收已经逐渐成为一线回收企业的主流回收方法。

虽然湿法回收技术具备良好经济效益,但相比干法回收,其对环保处理和技术资质要求更高。湿法回收的前期投入更大,环保污水处理费用更高,技术要求也更为严苛;而干法回收的回收工艺流程则相对简单,投资成本小,技术壁垒也相对较低,更容易实现。

湿法回收对技术和环保要求较高,而专业化处理企业兼具环保资质和技术能力,在资源化回收领域独具优势。一方面专业化处理企业在资源化回收行业深耕多年,行业经验积淀深厚且专业性较强;另一方面,专业化处理企业能够提供全套环保处理方案,多数企业也配置了齐全的环保处理设施,在排污较大的湿法回收领域优势显著。此外,许多专业化企业已经取得了相关废弃物的处理资质,如危险废物经营许可证,从而获得了行政准入许可。

2.3 资源化回收盈利空间较大,钴价高企支撑回收市场持续走强

废旧锂电池回收企业通常按照废旧锂电池原料中的有价金属含量,对其价值相应打折扣来进行回收。以价值量最大的钴金属为例,含钴废料折扣6.4-6.5折,剩下35%左右的价值即为潜在盈利空间,扣除固定成本即可得到废料回收的纯利;可以进一步得出,若钴价持续上涨,而固定成本维持稳定,则锂电池资源化回收的利润空间将进一步提高。

钴金属作为国家的战略金属,国内供给有限而需求持续增长,因此钴价长期高企,这为锂电池的资源化回收的盈利提供有力支撑。全球钴矿供给主要集中在刚果地区,其储量约占全球48%,产量超过70%,而国内近几年新能源行业的爆发式增长使得钴金属长期处于供不应求的局面;此外,随着刚果2018年年初的一轮加税,长期来看我们预计钴价会保持稳中缓升的态势。

此外,目前的锂金属并未计入锂电池废料价格,因此具有较强锂元素回收能力的企业盈利空间更可观。目前锂元素回收难度较大,行业平均回收率约为70%-80%,回收效益不如镍、钴高;未来随着锂元素回收技术的增强,拥有优秀锂回收能力的专业化处理企业盈利能力更强。

3 工艺成熟保障产品高质量,客户结构持续优化

3.1 领先的工艺技术优势和出色的研发能力在行业中独树一帜

公司从事钨钴废料循环利用十余年,拥有业内领先的湿法回收工艺技术。公司与中南大学材料院长期友好合作,并与中南大学资源循环研究院联合成立了“湖南省废旧锂离子电池综合回收清洁法利用工程技术研究中心”。公司自主研发的新型萃取剂N235(三辛癸烷基叔胺)可以去除镉、铅等难去除杂质,使杂质含量低于国内外同类产品1个数量级。

公司凭借优异的工艺技术和产品优化能力在行业中独树一帜,对三元废电池中钴、镍、锰、锂实现全元素回收,其中钴、镍、锰元素回收率达到98%以上,锂的回收率达到90%以上,并实现工业废水零排放。公司独具的尾水回收技术不仅能够从浓度较低的尾水中回收锂,使得锂回收率高出同行业水平30%,还能够实现水资源的重复利用,水循环利用率达到94%;而其他未具备该技术的公司,不仅无法回收尾水,还要对其进行妥善处理才能排放。此外,公司成熟的生产工艺能够有效降低能耗,摊薄了产品的生产成本。

3.2 产品性能优异赢得客户认可,主要客户稳定且持续优化

公司产品已经通过湖南省化工产品质量监督检验站检测和瑞士通用公证行(SGS)检测,性能指标大大优于 Q/NTAA001-2010《硫酸钴》企业标准和欧盟 RoHS 标准,获得客户高度认可。公司由此与湖南雅城新材料、江西合纵锂业、湖南中伟、湖南金驰等客户达成了深度合作关系。

2018年上半年公司积极开拓下游客户,并有如容百锂电这样的业内知名企业进入到公司前五大客户名录当中。容百锂电是目前国内高端811材料制造技术领先,产量最大的企业之一;湖南雅城是合纵科技(300477)子公司,主要客户是三星、巴莫、北大先行等企业;金驰能源是五矿集团下属子公司;盛屯金属为盛屯矿业(600711)子公司。

公司于2017年完成了生产线的技术改造,2018年公司在现有生产线扩建的基础上,会将更多精力投入到市场拓展上,预计未来公司的客户结构将持续得到优化,有望助推公司的收入和盈利规模快速增长。

4 财务盈利预测

基于公司在宁乡新产线的规划产能和投建进度预期,我们认为新产线将在2019年下半年起逐步释放产能,贡献营收和利润;同时随着公司的生产工艺技术的进一步优化,原有产线的产能利用率也将稳步提高。综上,我们预测公司2018年公司营收达3.06亿元,同比增长93%;归母净利润4156万元,同比增长72.86%按照公司2018半年报公布的总股本3365万股计算,对应P/E为16.19。2019年、2020年的营收分别为5.06亿元、6.70亿元,归母净利润分别为5631万元、7416万元,对应P/E分别为11.95、9.07。

5 风险提示

(1)行业政策风险:公司属于废弃资源综合利用行业,主要对废弃锂电池进行综合回收利用。处于该行业的生产企业受到国家环保、安全生产、商务部再生资源利用等政策法规监管。该行业国内目前处于成长初期,综合回收体系尚未完善,行业集中度较低,废旧锂电池的回收处理以中小企业为主,且具有较大的分散性。随着新能源汽车产业的爆发增长,未来新能源汽车报废的动力锂电池规模与目前我国综合回收体系处理能力的矛盾日趋激烈。

(2)产品及原料价格波动风险:产品及原材料价格的形成受国内外经济环境、国内钴锂供给、下游应用对锂电池的需求等因素影响。若再生钴、锂产品供需变化,产品及原材料价格剧烈波动,将影响公司盈利能力,带来相应经营风险。

(3)产品研发及技术更新风险:公司产品主要应用于锂电池制造产业,公司设有技术中心负责新产品、新工艺的研发,主要产品的质量及规格均能较好满足下游企业需求。若公司未来技术研发能力跟不上下游企业的发展要求,或者下游市场竞争激烈毛利空间变小,公司研发对生产成本的支持不具较好的经济效益,公司业务发展将会受到不利影响。

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