本周以来，围绕民企融资，相关部门大动作频频。
先是国务院常务会议决定，对有市场需求的中小金融机构加大再贷款、再贴现支持力度；运用市场化方式支持民营企业债券融资。
随后央行宣布，在6月基础上，再增加再贷款和再贴现额度1500亿元。此外，央行还将引导设立民营企业债券融资支持工具，稳定和促进民营企业债券融资。民营企业债券融资支持工具由人民银行运用再贷款提供部分初始资金，由专业机构进行市场化运作，通过出售信用风险缓释工具、担保增信等多种方式，重点支持暂时遇到困难，但有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业债券融资。
一系列的扶持民企融资举措，在不少机构眼里变成了一个响亮的名称：中国版“QE”。
但这也引发技能市场争议，一系列扶持民企融资的举措算不算QE，这些举措能在多大程度改变民企融资环境，对中国经济平稳增长能发挥多大的作用？
本期海银视角将专门对此做详尽解读。
中国版“QE”的最大价值在于排除民企债券违约“地雷”与防范金融风险
不少机构将央行一系列扶持民企融资举措称为中国版“QE”，这个称谓是否合适。
海银视角认为，值得商榷。
何谓QE， QE货币政策是“QuantitativeEasing”的缩写，即量化宽松，它的本质，是央行通过扩大资产负债表的方式，直接购买非银行机构的资产，从而达到货币投放的目的。
如今，央行进一步增加再贷款和再贴现额度1500亿元，以及引导设立民营企业债券融资支持工具，似乎并没有购买非银行机构的资产实现货币投放，因此要照搬“QE”概念，似乎有些不妥。
那么，中国是不是需要新一轮“QE”？
海银视角认为有必要。
原因很简单，当前央行通过降准等措施向银行投放的巨额资金，几乎都淤积在银行体系之内，向实体经济派生的效果不佳。比如4月份降准以来，剔除9月底的季节性因素之外，反应银行间资金面松紧度的DR007资金利率持续出现趋势性的下降，说明降准确实降低了银行的资金成本。
但通过分析9月份金融数据发现，9月末社会融资规模存量同比增长10.6%，仍然在历史底部徘徊。其中，只有银行贷款保持正常速度增长，委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票等存量规模都在持续下滑，影子银行仍在继续收缩。
这意味着央行此前放水注入海量资金流动性投向实体经济的初衷并没有完全实现。
为什么今年多次降准，都无法扭转融资下滑的局面？海银视角认为，一个重要原因是金融监管依然从严，影子银行整顿力度不减。尤其在整顿影子银行环节，一个重要的整顿对象就是规范地方政府融资渠道。此前由于各种信息不对称，地方政府融资渠道是好比一个黑箱，不断透支着中央信用。因此整顿影子银行，本质是中央政府上收金融权限，进而整顿地方财政。
于是金融监管部门在推动金融整顿的时候，财政部也着手大力开展对地方政府违规融资的整顿，由于过去或明或暗的政府信用担保，是支持信用投放的重要推动力，那么当把政府信用的“基石”被除去后，过去银行等金融机构敢放贷的项目现在不敢投了，社融增速和货币增速自然下降。
不过，这种金融整顿必然会伴随阵痛。这也造成当前金融体系的两难局面，一是央行连续三次降准，确实降低了银行的资金成本，但是资金目前主要淤积在利率债和高等级信用债等安全性高、流动性强的品种，向实体经济派生的能力不强；二是近期民企债券违约事件不断进一步削弱了资金向实体经济的投放力度。
一旦民企债券违约导致信用“缺失”，财政刺激政策暂时指望不上，怎么办？央行只好自己披挂上阵了，这也是央行自己引导设立民营企业债券融资支持工具的初衷之一，相当于央行自己给实体经济提供增信。
海银视角最新了解到，市场正传闻中国央行计划向中债信用增进公司提供100亿元人民币，为民企发债提供增信支持。可见，民营企业债券融资支持工具已经快速进入实操阶段。
应该说，这某种程度有点像QE，但也有自己的特色。一是它属于结构性的货币政策，重点支持民营企业，二是央行没有直接购买资产，而是出售信用风险缓释工具、担保增信等方式间接提供信用。
事实上，此前日本韩国央行也采取过类似的扶持性货币政策，但方式不同。
01
日本曾利用再贴现工具集中了大量资金支持战略性关键产业部门发展。20世纪50年代初，为加快战后经济重建日本建立产业重点融资机制，设立优惠票据制度，由日本银行对银行的商业票据进行再贴现，同时也直接对重要产业的优惠票据予以贴现。
02
韩国在经济发展的不同阶段，运用再贴现选择性地支持产业和部门，服务于不同阶段的产业政策。在早期，韩国银行向出口部门、轻工业部门提供再贴现优惠资金，70年代转为支持炼钢、石化与造船等重工业部门，以服务出口导向战略向重工业化战略的转变。1980年以来，由于经常项目盈余而投放的外汇占款增加，大企业资金短缺的状况明显缓解，韩国再贴现政策重点相应减少政策性贷款。从1988年2月起，韩国银行增加了对以前相对被忽视的中小企业及地方性企业的支持，从1990年开始逐渐限制为向中小企业再贴现。
那么，很多人会问，中国这些扶持民企融资的举措能否很快见效，像日本韩国那般。
海银视角认为，这还需要进一步观察。
以民营企业债券融资支持工具创设为例，首先它是结构性货币政策的一个创新，所以这个措施一开始规模不会太大，主要是尝试性质；其次它是央行尝试向实体经济直接提供信用支持的一个创新，还需要不断实践检验效果，才考虑进一步扩大规模；最后，它的政策信号意味更浓，即相关部门支持民营经济政策的一种姿态。
但海银视角认为，其背后的政策含义不容忽视，这代表着中国高层开始关注经济螺旋式下行的风险，并开始试图来解决。
当然，要真正让这些扶持民企措施发挥QE版的作用，有些技术性问题还需要解决。
以民营企业债券融资支持工具为例，目前央行设立的产品有四款，信用风险缓释合约（Credit Risk Mitigation Agreement，CRMA）、信用风险缓释凭证（Credit Risk Mitigation Warrant，CRMW）、信用违约互换（CDS）和信用联结票据（CLN）等信用风险缓释工具。
其中信用违约互换（CDS）或许并不陌生，正是美国CDS的野蛮生长，导致了2008年次贷危机的爆发。
尽管中国CDS等信用风险缓释工具监管交易流程借鉴了欧美CDS发展历程的教训与经验。比如相关部门推进CDS场内交易，此外市场参与者主要以银行、保险、中债信用增进投资股份有限公司为主，避免CDS被滥用以掩盖金融市场风险。
不过，由于美国CDS触发了次贷危机，因此相关部门仍对CDS能否起到信用风险缓释作用持谨慎态度。比如证监会尚未决定允许证券期货机构和证券投资基金管理公司参与信用衍生品市场交易。这无形间限制了金融机构通过信用风险缓释工具对冲风险，加大对民企的融资扶持力度。
与此同时，相比欧美信用衍生品市场配套措施齐全，当前中国依然缺乏CDS发展的土壤。比如欧美国家债券市场形成了从高信用评级债券到垃圾债的多层次债券体系，而垃圾债的高违约性，恰恰是CDS得以快速发展的基础。但在中国，由于企业债与地方政府债券都存在地方政府担保兜底，因此很多金融机构在买入这类债券时不大需要持有CDS进行风险对冲，导致国内CDS市场发展缓慢。
事实上，若不是近期民企债券违约事件增加导致不同类型债券信用评级分化，国内金融机构是不会重视CDS与CRMW投资的。就这个意义而言，民企债券违约并不是坏事，它让中国信用风险对冲管理又前进了一大步。
当前制约国内CDS发展的，还有定价机制不清晰、以及履约保障机制与清算机制不完善。
在欧美市场，交易双方都能掌握基础资产借款人违约率、信用衍生工具交易对手违约率、以及两者之前的违约相关性等各类投资风险信息，对CDS进行合理科学定价，但在中国，尽管银行间市场交易商委员会曾出台“违约模型为基础，构建强度违约曲线”的CRM定价方法，但多数金融机构认为其理论性较高而没有接受，加之中国信用评级机构缺乏前瞻性风险预警（往往都是在企业债券违约后调降信用评级），导致CDS与CRMW定价机制往往失真。
相比欧美金融机构要求出售信用风险缓释工具的金融机构（银行或保险公司）设定严格的赔付资金保证，中国尚无相关约束性规定，令市场担心履约保障机制不足将削弱CDS的风险对冲效果。
在清算机制设计层面，相比欧美国家普遍采用拍卖结算方式，中国依然延续现金结算、逐笔交割的模式，导致清算流程漫长繁琐影响金融机构的资金回流效率。
但海银视角认为，随着央行着手设立民营企业债券融资支持工具，牵头推进信用风险缓释工具发展，整个CDS与CRMW交易配套措施将加快与欧美市场操作惯例接轨。
最后，简要谈一下这些民企融资扶持措施对中国经济平稳增长的推动作用，坦白说，海银视角尚无法评估这些民企扶持措施将给民企带来多大的资金量，带动多大的GDP增加值，创造多少就业与出口金额…….但有一点是可以肯定的，通过一系列民企融资扶持措施的出台，当前中国金融市场系统性风险的隐患又下降了不少，至少可以暂时排除民企债券兑付违约这个雷，这对中国经济平稳增长其实产生着巨大的安全垫效应。
（来源：四楼四零六的财富号 2018-10-26 16:56） [点击查看原文]
本文作者可以追加内容哦 !
