导语：近期食品饮料行业整体大跌，作为价值投资的龙头茅台更是跌停。同期，秋糖会在长沙举行。金牌分析师董广阳参加秋糖会后，与我们分享了他实地调研后的情况。基本结论和之前在进门财经路演时白酒进入下半场观点基本一致。
秋糖会参展商意愿不强
今天先对近期市场比较关注白酒板块的一些变化，包括上周在长沙秋糖会的情况，做一个汇报。近期白酒板块包括食品饮料板块调整相对比较剧烈，从前期的渠道情况来看，包括前期董老师在这边也做了一些路演，对白酒周期的下半场的判断是相对比较明确的。其实我们在前期的一些渠道跟踪，包括在中秋国庆旺季的紧密跟踪当中，就得到一个判断，确实是好坏参半。从前期的渠道调研情况来看的话，也看到一些终端需求的一些变化。这个变化应该也是来自于说经济形势变化对整个行业带来的一个后周期的影响。
糖酒会历来是观测白酒行业趋势的一个重要的窗口，在上周的秋糖会中，总体感觉热度比春糖低一些，调研的反馈也相对比较平淡，我就简单把秋糖会的情况做一个汇报。首先从整个秋糖会的参展的情况来看，像一些名酒的参展，包括交流安排上不如往年，这次基本上只有茅台跟当地的酒鬼酒是召开了经销商的大会，其他名酒企业在活动安排布置上面活跃度一般。
另外在一些公开的论坛，包括一些渠道专家交流情况来看，大家对于整个经济形势对白酒行业的影响是比较关注的。从个人判断来看，秋糖会上对行业增速放缓以及品牌竞争加剧已经成为专家和销商反馈的一个共识。从与一些经销商的交流来看，发现很多经销商这次确实是没有意愿，或者是没有安排去参加现场的活动，所以从经销商的反馈来看，他们对整个行业趋势的变化也比较关注。对终端的需求，包括动销情况可能会更加的关注一些。这一定程度上也是反映了现在这个阶段白酒行业呈现的一个变化，包括这个阶段周期进入下半场之后一个阶段的一个演变特征。
总体来看我们调研完秋糖会，也是印证了我们之前对行业趋势的一个判断，就是白酒行业目前是进入到一个周期的下半场，下半场的一个特征就是三点，一个是高增速之下的一个增速换挡的放缓。第二个就是品牌竞争会加速的分化。第三在后续的格局上有望会有一个加速的集中。
本轮复苏来自于价而非量
首先从行业趋势判断上来看，第一从增速的角度来看，大家普遍认为这一轮的复苏是来自于价而非量。所以整个外部经济的波动对于短期的行业的需求冲击影响也慢慢在显现。所以说调研反馈下来话，一些高端白酒，包括一些次高端白酒，从整个渠道调研情况来看，基本就呈现一个高基数下的增速放缓。从行业竞争的角度来看，目前行业进入调整期之后，整个竞争加剧会带来一个分化。以次高端为例，我们觉得前几年整个次高端应该在整个渠道扩张方面是有一个明显的跑马圈地。在品牌投入的持续性以及渠道全国化扩张，包括大家在渠道市场管理能力方面的差异，它后续会带来一个品牌之间的一个发展分化。
当然在前两点之外，我们也可以看到，确实这一轮的行业内生的情况会比2012年这一轮会更加的健康和理性。2012年的时候，因为大家也知道整个高端酒的价格其实是出现了一个明显的泡沫，当时的高端酒的渠道库存也是非常高。在这个背景之下叠加了三公消费的影响之后，对需求是有一个一刀切，它带来了整个价格的去泡沫去库存，对整个行业是有一个断崖式的调整。但这一轮从目前来看，应该来讲是有效的规避了过去白酒行业特殊的周期性的牛鞭效应。
本轮白酒牛市和2008年对比
整个茅台从目前的渠道情况来看，目前还是库存、动销相对比较良性。价格的话，批价目前也是处在一个平稳的状态。另外前期二季度三季度的时候像老窖，包括五粮液、舍得等等，就有一些酒企，包括汾酒对渠道进行一个主动的控货，来改善它的一个渠道库存。这个也反映大家在整个渠道管理上比过去有一个相对更加理性的一个判断。第三在一些渠道的精细化方面，包括渠道的一个终端的把控管理方面，应该来讲这一轮的酒企比上一轮的话应该会做的更好一些。所以整体来讲，我们觉得行业内生目前来看相对比较理性，所以说后续来看，周期应该还是会被拉长，大周期会被拉长。这一轮的话，我们认为这一轮的调整会跟2008年的情况会比较相似。
所以我们这次周报也是简单复盘了一下2008/2009年的一个国内的一个白酒行业变化。当时的一个背景大家应该也比较清楚，就是2008年下半年的时候，金融危机爆发，引发了一个经济增长的短期的失速，从国内的GDP增速，包括2008到2009年之间的工业增加值增速变化，我们可以看到确实在在2008年底2009年初的时候是出现了一个明显的一个增经济增长的一个失速，因此对白酒行业是形成了一个明显的一个外部冲击。随后在2009年的时候，政府出台了4万亿的刺激政策，对经济是有一个明显的拉动和回升。
在这个背景之下，整个白酒行业多数的企业在2008年的前三季度，从业绩情况来看的话，都表现还是相对不错，但是从四季度2008年的四季度来看，出现了业绩包括现金流增速的一个明显的下滑。但是在2009年的一个经济刺激的带动之下，整个行业又形成了一个V型的一个反转，主要的企业的业绩也有明显的回升。在宏观以及产业的背景之下，我们去看一下白酒行业当时的一个市场包括股价表现来看的话，其实从2008年初的时候，市场对整个板块预期已经出现了一定的担忧，当时整个白酒板块在2008年年内有一个接近60%的一个跌幅。当然除了剔除到大盘市场因素之外，我们觉得在这个层面上，其实行业在四季度出现了一些恶化，但是在之前的话，大家对行业有一个预期先行的一个判断。
所以这一轮我们认为首先在宏观层面上，经济的一个内外部影响之下，已经出现了一些下行的一个趋势。包括白酒在内的一些消费行业的话，在二季度以来的话，像一些指标，一些终端，一些前瞻性的指标方面也是出现了一个放缓的迹象。第二，在上半年情况来看，其实白酒行业从中报来看，确实大家业绩的表现不错，但是其实中报的现金流包括现在来看，三季度的业绩已经出现了一个整体的放缓的一个迹象，现金流表现也是在变弱。
最后，现在市场对行业后续增速下行的预期，应该来讲也是在寻求一个预期的一个见底，或者说一个清晰化，整个板块现在是出现了一个明显的调整。和2008年相比的话，现在政府也在出台一些政策来稳定经济局势。但2008年是出现了经济快速的反弹，目前来看的话，整个我们当然也是做行业研究，就是从宏观层面上我们觉得还是会存在一定不确定性，所以说对于明年的一个板块的反转来看，相比2008年来看，目前难度上会相对会加大，所以这是我们对这轮的一个调整，跟2008年做了一个对比。包括这里其实PPT里面我们也详细的把当时的整个板块，白酒板块的收入利润增速这些都做了一个分析。
在2008年初的时候，其实茅台提完价之后，批价已经开始有一定的下降。另外除了我们对整个行业的趋势判断之外，我们接下来就对秋糖会一些重要的活动做一个简单的小结。首先是茅台经销商大会，这次大概600多经销商参加，现场各个省市的联谊会的代表，包括经销商毛二代，都有来积极参加交流，基本是围绕价格的管控，包括接下来的一些营销政策，以及后续的茅台文化的建设等等。销售公司的总经理马玉鹏是主持会议。
经销商反馈情况
从经销商的轮流的发言当中，其实提到几点是可以重视一下。第一对于飞天茅台之外的非标，像年份酒生肖酒的价格波动这块，是有经销商提到需要加强重视，我们从前期的渠道调研来看，确实我们也看到今年的生肖酒，包括年份酒，在之前推出的时候是有一个比较高的一个炒作的成分，现在价格端是有一些下移。第二，在文化建设方面，茅台的经销商现在对这块还是比较重视，开展毛粉俱乐部红色之旅这些文化传播活动。第三就是经销商对于主流经销商的渠道，就是一批商，包括一些专卖店渠道的价格控制，应该来讲目前是表现比较良好的，但是在向烟酒店、商超这样的次销售渠道，它的价格相对来说会偏高一些。
在明年的营销政策方面，经销商也提出建议，加大商超的渠道供应，来维持一个比较良好的一个市场价格。包括对43度低度酒以及前期推出的茅台喜宴产品的一个规划，经销商也是比较关注。另外公司领导在总结方面的话，也是提到茅台还是会以明年的工作还是以文化引领发展，服务赢得市场作为工作重点。当然也提到第一点就是要关注一下行业，包括企业面临的一个新的变化，主要提到就是宏观经济以及政策的环境变化的影响，以及像80后90后年轻消费群体的消费偏好，包括外来的一些品牌对白酒行业的一个挤压。
第二也是提到要加强对渠道的管理，做好对经销商的人才选拔，重视经销商违法违纪的行为。最后提到经销商要在接下来的元旦春节旺季做好合理的计划安排。总体来看，经销商的反馈还是核心比较关注价格的管控，也提到了生肖酒的一些波动，包括希望加大对于烟酒店商超这样的价格的一个稳定的这么一个想法。
另外在秋糖会第一天，因为徽酒论坛也是请了洋河的领导做了对行业消费形式以及中高端白酒品牌的一个分享。这个分享上面因为洋河的高管对于行业的判断上相比较悲观的，对当天也是对整个板块也是有比较大的影响。洋河的高管其实对于整个白酒行业消费形式的发分析，个人认为还是比较客观的，就是在消费形式上他也提到第一不利的影响主要来自于目前的宏观的经济形势，有益的影响还是这个行业本身的属性，就是整个价格带非常宽，后续的话整个中长期来看，消费升级的空间和潜力还是很大的。所以但是从目前的短期，中期，包括长期的消费趋势上，洋河的高管是认为短期春节的销售存在一定的变数，这个主要取决于在二三季度政府出台了政策之后，能否带来在春节期间的一个需求的小阳春，其实就有点像前面复盘2008年，在政府出台这一些刺激政策之后，如果能见到经济的一些企稳的话，那行业的需求端可能会有一些改善。
如果政策方面的效应不是特别强的话，明年的整个全年行业在需求端应该会承受一定的压力，主要是由经济周期来决定。从更长期的角度来看，也提到，还是要看整个国家的改革红利能否带来一个增经济的一个稳步增长。对于高端品牌的发展来看的话，洋河领导也是提到，首先白酒是一个属于比较好的一个行业，这个没有变化。第二，行业竞争目前来看应该是趋于激烈。如果增长的幅度放缓，蛋糕变小之后，确实会对整个品牌竞争会会带来加剧。另外的话像高端品牌来看，目前是基本已经形成固化，在分发新的高端品牌的入场券已经非常困难。另外在白酒的商业形态方面，是觉得在互联网时代之下还是会有一些比较大的变化。包括其实前期像1919引入阿里战投，进一步加快线下的门店扩张，以及新零售的布局等等，都是行业酒水行业的一些新的在商业形态上的一些变化，所以除了相对比较重要的茅台，包括洋河的一些活动之外，我们在初唐会期间也做了一些专家，包括一些渠道的一些调研反馈，所以我们可能集中在一些次高端这一块，然后总体的反馈，相对比较一般的。结合三季报披露的情况，像水井汾酒酒鬼这些包三季报情况已经有披露了，基本上还是跟预期内的增速放缓是比较一致的。
水井坊调研情况-后续门店扩张会放缓
我们在三季报前瞻的时候，也是对次高端这块是相对明确是觉得会有所放缓。我们分开来讲一下，水井坊的话，我们是调研了像湖南，包括华东这边的以及西区的一些经销商和省代。首先湖南这边的话，三季度增速是不如它全年财年的一个设定的一个目标增速的。所以目前来看的话，省代完成它全年设定的目标，觉得有一定的压力。主要核心还是来自于觉得在中秋国庆旺季的景气度不如过去。从产品的拆分来看的话，8号还是湖南的一个放量的主力。这跟水晶坊本身整个报表端的情况也比较类似，好的话在三百块钱价格带，这一块确实过去几年的话还是维持一个相对比较快的一个增长。在往上的井台跟典藏相对来讲，价格整个量的增速就在往下走，就会比8号要低一些，典藏的话，由于价格定位也比较高，在湖南地区的增长目前来看还是相对有一定的压力。渠道层面来看的话，因为水井坊在过去也是17年是连续提了两次价，提完价之后，其实对整个终端的评价上市有一定的压力，所以这带来的一个情况就是渠道。对渠道的利润，就渠道对于目前的价值链的分配上，觉得是利润是相对过去的话是有所下降。另外在这个品牌最高端品牌在门店的投入上也是在加剧，包括湖南地区也反映水井坊的核心门店的扩张速度，后续应该会有所放缓。
另外像华东跟四川一些地区的反馈，三季度以来的话，动销确实是有所放缓。这个核心原因就是在于看到了烟酒店的一些终端需求的波动，包括像库存压力增大之后，省代作为他要完成他的目标，他的压货，或者说它的像下游的这个去供货的压力是在增大的，这个是水井坊的一个反馈。汾酒这边，我们也是跟销售公司的一些销售做了一些交流渠道情况来看的话，目前确实也是在积极布局全国化。三季度报表，汾酒的省外增速是放缓的，这跟之前调研了解了省外市场终端门店的动销变化也是有一定的关系。全年的话销售公司目标从目前反馈来看，应该会去努力完成。Q3季度的省外增速放缓，跟他的对于七八月份的控货挺价也有是有一定的关系。
沱牌调研情况-舍得库存改善，沱牌销售三季度下滑
舍得这边，舍得这边我们是跟新西南区的做了一个调研反馈，整体来看，确实中秋旺季反馈次高端的舍得水井坊剑南春的动销都有些吃力，目前舍得全年的销售目标也是有所下调。从渠道的库存情况来看的话，公司也是在积极去改善，但目前来看，部分地区还是处在一个相对比较高的一个水平。分市场来看的话，四川包括省外的重点的河南，山东京津冀的情况相对会好一些，湖南市场的话也具备一定的潜力，所以从产品来看的话，智慧舍得因为是今年年初刚推出，整个品牌的投入跟曝光度是比较大，但目前的销售占比不高。沱牌的话，看这个报表的话，前三季度也还是有60多的下滑。目前来看从渠道反馈来看，也是处在一个下滑的阶段，主要还是有销售也认为是这个公司对沱牌战略上的一个还是处在不清晰，或者说不得当的一个定位。
酒鬼酒调研情况-不同价格带战略不同
另外是酒鬼酒召开了经销商大会，然后我们也参加了，因为酒鬼酒是湖南本土的品牌，然后定位也是次高端。酒鬼酒这次作为东道主的话，在秋糖会也是召开了经经销商大会，现场的氛围还是比较热烈，参加了经销商，我们去随机调研了一下，也有不少这些省外的一些新开发市场经销商参加。其实对于酒鬼来说，核心是对它的整个新的营销战略做了一个发布。首先在他目前是有三大单品，一个是低端的香泉，还有是次高端的酒鬼以及高端的内参，内参的话之前的整个价格定位应该是在1300块钱左右，实际成交价应该到不了。那么后续的话内参的核心策略应该是会稳定价格，同时通过放量来实现它的增长。在市场方面的话会聚焦在长沙北京广州这三大市场，做一个核心市场的一个营销模式的创新。另外在酒鬼，因为酒鬼这块是他的一个核心的次高端战略产品，之前是推出了高度，柔和红坛整个价格带的话也是在三百块钱左右，这次的话也是推出了传承版的新的酒鬼。所以公司另外在渠道战略上来讲的话，公司也是对于整个营销队伍，包括经销商队伍以及市场投入这块是再从规划上来看的话，应该是有明显的一个加大。
所以从酒鬼的经销商反馈来看，应该可以看到，在产品包括营销端是有一些新的战略的布局。后续的检验效果来看，我们觉得需要去做进一步的跟踪，因为酒鬼作为次高端，也是一个具备全国化基础的品牌，这两年确实有一些积极渠道精细化，包括一些省外扩张的一些动作，但是目前来看省外这一块的进度上比其他的像水井、汾酒比起来的话，可能扩张的速度和力度上的话是相对会弱一些，所以后续新的战略出来之后的话，还是要再看一下它的效果怎么样。
终端需求不及预期，短期还有下调空间，长期板块价值慢慢显著
所以整体的话我们对秋糖会的情况，包括我们的一个感受，对行业趋势的判断，以及这一轮调整，我们觉得跟2008年会比较相似的一个复盘，都做了我们的一个分析。另外对茅台的经销商座谈会，还有一些重要的公开的演讲，包括需要专家反馈，也都做了一个反馈。所以整体来看的话，我们觉得确实从无论是之前的中秋国庆的渠道反馈到秋糖会的反馈来看，也是印证了大家对于整个终端需求变化的这么一个判断。
所以最后从投资策略的角度来看，白酒方面我们觉得短期秋糖会的情况来看，确实也是进一步印证了之前的一个判断，就是大家对于经济后周期对行业的影响是有影响的，所以我们建议后续还是继续跟踪一个外部需求的变化。所以后续的话我们觉得到未来增速，对于大家对于未来行业增速预期逐步调整见底清晰之后，来再看一个板块的估值修复，目前的行业形势之下，其实在四季度的时候，有可能一些经销商会面临一定的需要打款的压力，包括酒企自身，如果应对经济环境的变化之后，它在四季度也会有一定的的平滑预期，所以说我们建议在目前的话目前的情况下，对于18年的盈利预测需要做一适度的一个调整，18年的盈利预测调整之后，我们觉得对未来的明年的增速情况来看的话，我们觉得应该还是会有正增长的一个预期。
从估值的角度来看的话，确实这两天整个板块下跌之后。就中性来看的话，板块的价值肯定是出来，但短期的话，因为大家对于基本面的情况以及全年的盈利预测的调整，可能没有见底的话，短期可能还是会有所反复。所以这是我们对于白酒板块这块的一个观点上的一个判断，总体跟我们前期的观点没有太大的变化。所以对于白酒行业的下半场的特征，还是之前汇报几点，高成长的放缓，挤压增长的加剧，主力的品牌主流品牌通过费用投入去赢得更多的市场，行业会再度的一个加速集中。所以还是一个板块的价值，从长线长远眼光来看的话，也是慢慢的变得显着。大众品这一块，我们觉得还是一个格局思维来主导整个板块的投资。从各个子行业来看，从今晚出的几个三季报，我们之前像一直跟市场推就推荐关注的像洽洽食品、安井食品，包括绝味。其实三季报的情况来看，确实还是还是比较符合或者说超市场预期的，所以这一块的话还是可以继续关注，因为核心还是像一些大众品的需求的话，它受经济波动影响还是会相对弱一些。所以整体的话，大众品这一块的情况，还是原来的这么个观点。
（来源：进门财经官方的财富号 2018-10-30 20:49） [点击查看原文]
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