交银于海颖：债市行情有望持续，关注利率债行情

今年以来，股债上演“跷跷板”效应，股票市场大幅下行，债券市场走出牛市行情。尤其是国庆节后，股市剧烈调整，债市涨势抢眼，接下来如何演绎？在交银施罗德基金固定收益（公募）投资总监于海颖看来，四季度债券行情有望持续，宽信用政策效果尚未显现，对实体经济的影响存在一定时滞，资金面边际宽松或者基本面继续走弱都将带来利率债行情。由于当前利差水平较窄，未来信用违约仍有局部爆发风险，要采取措施予以规避。

债券行情有望持续

从于海颖投资经历看，她有14年证券行业从业经验，对宏观经济运行状况和金融市场运行趋势有深入研究，擅于行业研判与个券信用分析、挖掘具有投资价值的优质信用债。在2016年加入交银施罗德基金之前，在固定收益投资领域具有多年固定收益品种投资经验。

从于海颖管理基金产品年内业绩表现看，银河数据显示，截至10月26日，交银纯债A/B年内回报7.38%，在308只同类标准债券型基金（A类）中位居第8名；交银增利A/B年内回报为6.61%，在87只同类普通债券型（一级A类）基金中位居第8名；另有交银荣祥及交银荣鑫，今年业绩居同类保本型基金（A类）产品中第一、第二名，整体表现均非常抢眼。

对于年内债市的抢眼表现，于海颖认为主要有以下因素推动：首先是为了对冲中美贸易摩擦和去杠杆的潜在压力，货币政策超预期宽松带来的短端资金利率大幅下行；其次是资管新规出台之后，表外非标明显收缩，基建开支受到压缩，从土地市场看，地产销量、土地竞拍等状况并不乐观；再次是消费预期下降，过去几年居民大幅加杠杆导致中长期贷款明显增加，虽然拉动经济作用较强，但对其他消费有挤出效应，加上不少民营企业经营困难，都会传导到居民消费上。

今年三季度，债券市场出现阶段性调整，于海颖认为是“紧信用”政策在经济下滑压力之下转向“宽信用”政策，去杠杆在一定程度上让位于稳增长，“宽信用”政策导致融资环境边际修复，带来一波信用债行情。从9月底以来，债券市场再度走强，除了地方债供给压力减小、美股调整触发股弱债强的短期因素以外，根本原因是货币环境稳定及经济下行压力并没有发生实质变化。

对于接下来的债市行情，于海颖认为，基本面仍是债市的核心影响因素，四季度仍处于宽信用政策效果的验证阶段，政策的密集出台能否体现在基建和社融数据上是市场关注的焦点。一方面，经济面临较大的内外部压力，外部是中美关税落地后对出口的预期回落，内部是前期融资收缩环境对投资、消费的下拉力，加上棚改货币化比例下降对地产和基建的影响。另一方面，货币政策预计将保持宽松，但也难以大幅宽松，在美国经济向好、联储加息推进下货币政策也面临一定的汇率压力。“四季度债市收益率将呈现震荡下行趋势，利率债仍有机会，低等级信用品种分化仍将继续。”

关注利率债行情

从各类型债券机会看，于海颖认为，虽然收益率下行空间比上半年有所收窄，但是预计货币政策稳健偏松的格局未变，较高的期限利差为长端利率的下行留出了较大空间。利率债机会主要来自出口超预期下行、地方债供给减少以及内需全面走弱等，风险可能来自宽信用政策效果超预期、油价上涨带来通胀预期、中美利差收窄对汇率的压力等。“在宽信用政策对市场的负面影响逐步消化之后，资金面边际宽松或者基本面继续走弱都将带来一波利率行情。”

对于信用债，于海颖认为，今年监管收紧和资产回表导致企业融资环境收缩，部分企业盈利能力和偿债指标有所恶化，政府平台再融资难度也有所增加。在7月份宽信用政策出台之后，城投债一级和二级市场明显好转，但除债券融资外，城投其他融资渠道并未改善，非标收缩压力仍在，银行信贷政策也未有明显放松，需警惕前期过度乐观情绪和城投中长期的风险。

在于海颖看来，由于当前信用利差水平较窄，未来信用违约仍有局部爆发风险，对债务到期压力大、再融资渠道不畅的主体、面临不利政策影响的弱资质民企，以及县级平台非核心城投债保持谨慎的投资态度，尤其是经营和财务已经出现显著恶化的开展多元化经营的企业，要采取严格规避措施，“尤其是过去几年多元化扩张激进的企业，他们的资金链压力会比较大，在当前市场环境下，很容易受融资渠道收紧的冲击。”

于海颖介绍说，交银施罗德基金有完善的信用风险防范系统。按照城投债和产业债进行划分，城投债主要按地区划分，这种分工不仅能够使研究员深入了解各地相关政策，也有利于对各地城投平台的信用资质进行横向比较；产业债按照行业划分，研究员可以专注于行业研究，同时还可以借助公司权益团队的行业研究力量，在前瞻性地把握行业发展趋势背景下，对发债企业进行筛选以更好地规避相应风险。

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（来源：交银施罗德基金的财富号 2018-11-05 10:20） [点击查看原文]