近日，汇丰晋信价值先锋基金拟任基金经理是星涛做客中国基金报粉丝群。
汇丰晋信价值先锋基金 拟任基金经理 是星涛
今年以来，股市波动导致指数估值下探。沪深300、中证800指数估值均已低于过去十年平均值，多数行业板块出现下跌、部分个股“破净”。A股行情低迷之际，是星涛认为，短期或许看不到V型反转的可能，但从中长期而言，A股市场风险补偿已达到历史较高水平，从大类资产配置角度而言，超配权益的时点渐近。
他提到，从风险补偿的角度来看，经过年初至今的调整，目前中证800指数和中小板综指的风险补偿均处于历史上较高水平，不论是蓝筹股还是成长股，均已经修复到一个非常有吸引力的位置。此外，他表示非常看好中小成长中目前正在遭受流动性折价的优质板块和标的。
以下是内容实录，以飨读者。
问：PB-ROE策略如何量化选股和构筑投资组合，同时想问一下是如何动态调节投资组合的，理论基础是什么？
PB-ROE本质上是价值投资理念的一种表现形式，它的背后是类似于DCF（现金流折现模型）的一个模型，大部分资产的价值指的其实是资产带来的未来现金流的贴现值。根据这个模型，可以得到一个比较合适的PB目标，再与当前市场上的PB相比，从而可以判断现在的PB是被高估还是低估了。
我们以PB来衡量股票的估值，以ROE来衡量该股票的盈利能力，不断动态评估我们可投资范围内所有个股的PB与ROE的匹配度，找出那些最有可能被市场错误定价的个股来进行深入研究，并在此基础上纳入我们的投资组合。当然，PB-ROE策略并不是“买入并持有”的策略，对于已经持有的个股，如果其错误定价已经被市场充分修正，我们就会果断卖出。因此，这也是一个不断动态评估、动态调整、动态优化的个股选择和组合构建的流程，从而使我们基金的投资组合始终持有一篮子具有较高性价比的个股。
问：1.很好奇您在投资实践中的方法论，能否介绍一下汇丰的“PB-ROE”投资体系具体如何运用？这样构建的投资组合真的具有“高性价比”吗？在您的实践中有哪些自己的独到之处？
2. 在剧烈波动的市场环境下，您如何做好投资组合的配置？
PB-ROE策略并不是一个量化策略，它的有效性其实很大程度上仰仗于主动管理和基本面研究。通过PB-ROE初步筛选出股票后，我们会对有“价值陷阱”的标的进行排除，找到未来6-12个月中向上弹性大的股票。
在性价比方面，我们希望构建的是具备较高安全边际的投资组合，也就是下行的概率和回撤幅度相对较小，同时因为我们找的标的是在未来6到12个月当中有业绩弹性的，所以上行的概率会比较高。
我们会同时考虑股票和债券的配置，股票方面主要通过自上而下的风险补偿模型确定合适的仓位目标，债券方面也会根据后期利率来控制组合的久期。
行业配置主要考虑两方面：
一方面，既然是相对收益，就要考虑基准行业的暴露情况，我们希望做到在有限偏离的情况下尽量多创造超额收益。
另一方面，我们会看基本的静态情况，通过PB-ROE体系筛选出来高性价比的个股，在行业层面内部先做一个有效的暴露，当一个行业整体找不出特别优质的标的，我们会让位于其他排名特别靠前的行业。
问：1. 四季度的市场投资重点方向或者布局方向。
2. 未来的2年把握的侧重点在什么行业？
目前从我们的PB-ROE模型筛选结果来看，主要倾向于两端，一是金融地产，一是成长类的中小市值公司。从未来两年的角度来看，我们会更关注中小成长股尤其是一些代表长期发展方向的板块，过去非常贵，现在正好跌到比较便宜的位置，例如云计算或人工智能等板块。此外，我们认为消费类股票在充分消化悲观预期之后，也会出现比较好的投资机会。
问：想请您深入剖析下美国经济数据向好，但是与各贸易国关税摩擦不断，是否会导致美股高位调整？A股短期是否还会受中美关系与美股高估值高波动左右？
目前美国经济数据确实比较可观，后续我们认为到年底，比较可能会看到美国经济从繁荣见顶进入下行周期，核心在于我们认为中美在贸易和资本上是高度相关的经济体，具有较强的同周期性。今年之所以有这么大的差异，是因为在周期方面，美国滞后中国一部分。
当前，A股市场处于历史上风险补偿极高的状态，而美股是处于风险补偿极低的情况，所以在估值层面上的安全保护度完全不同。我们当前A股受到的冲击是受短期的情绪影响，中期来看，我们应该相对还是比较安全。
问： 现在还是持有债券基金的时候吗，如果是，建议持有多久？
我管理的汇丰晋信双核策略基金是一只混合型基金，除了捕捉股票的投资机会，也会把握债券不同阶段的投资机会。从风险补偿角度，今年年初通过资产配置模型自上而下来看，股票的吸引力是弱于债券的，所以我们的双核基金相对地也增加了债券的配置。今年1月份以来，无风险利率一直处在下行态势，我们配置长久期的国债取得了不错的回报。但是在当前的利率位置，我们认为继续大幅下行的概率已经不大，毕竟目前美联储还在加息，如果利率继续下行导致利差持续收窄甚至倒挂，这会对汇率端产生极大的影响。后续我们判断利率可能还是在目前中枢的位置窄幅震荡。所以债市应该是延续前期的牛市，但不会具备特别的吸引力。总之，我们认为在股票和债券之间，目前还是股票更具吸引力的。
问：用PB—ROE策略选股是否会大盘股偏多呢，您如何看到小盘成长的价值呢？
在过去的几年当中，恰好经历了一轮低估值蓝筹的价值修复，在这个过程当中，根据PB-ROE排名靠前的确实是蓝筹白马股，所以给人留下了“用PB—ROE策略选股会偏向大盘股”的直观印象。
但是从理论上来说，无论是价值投资还是PB-ROE模型，它和成长股的投资是不排斥甚至是有高度相容性的。
目前我们在对这套系统进行升级，比如在判断成长股指标方面，由于ROE在现实生活中只有一个静态和短期动态的指标，但是它的价值应该是要有长期动态的ROE来决定的，这个长期数据无法直接获取，所以我们会把这套系统回归本源，利用未来的贴现模型把长期业绩体现出来，并且会对不同的经营状况进行假设赋权，得到合理客观的潜在回报率，这样便形成了客观公正的评价系统。在这个过程当中，我们就可以计算出某成长股的潜在回报率，通过和行业内其他股票的比较来更好地衡量它的价值。
事实上，我们非常看好中小成长中目前正在遭受流动性折价的优质板块和标的，后续PB-ROE模型经过这一轮进化之后，也会为更好地寻找这类型标的的投资机会打下基础。
（来源：汇丰晋信基金的财富号 2018-11-13 10:38） [点击查看原文]
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