红刊财经 特约作者 聂方红
近期股市一反前段时间的沉闷，政策再加码，政治局会议强调要围绕资本市场改革，加强制度建设，激发市场活力，促进资本市场长期健康发展；全国人大常委会修改《公司法》，扩大上市公司股份回购的允许范围；证监会发布史上最严停复牌制度，完善资本市场基础制度建设，优化交易监管。在诸多政策利好中，上市公司股份回购最吸引眼球，一是中国平安抛出了史上最大规模的千亿回购，二是修法后短短几天时间，公布股份回购计划的上市公司有数百家，形成了A股史上最大数量的一波回购潮。然而市场走势并没有高歌猛进，很多投资者非常纳闷，为什么不能马上出现一波回购牛市呢？
一，从回购影响力来看，利好总体有限。管理层松绑上市公司回购股份，是平衡市场供求关系的一项有力措施。但是这次股市下跌的主因是经济基本面的变化，是内外部因素共同作用的结果，更是上市公司股东尤其是大股东股份高比例质押在熊市跌破平仓线互相踩踏所致。因此虽然它是维护资本市场稳定的有力举措，但因为回购市值占总市值的比重太小，很难掀起大的波澜。何况对大多数处于转型期的上市公司而言，现金流不充裕、自有资金不足是常态，要它们拿出巨额资金来回购公司的股份又不影响正常经营，似乎也不太靠谱。还有即使回购了，这些回购的股份如何处置又是一个敏感问题，买回来注销还好办，如果把它库存在那里，等待行情好了再卖出去，那从长期看还是市场的隐患。
二，从上市公司操作层面来看，有不少环节存在不确定性。首先是回购的资金从哪里来？用自有资金特别是经营性流动资金，肯定会影响正常经营，用闲置资金，非常有限，可能很多企业回购不了多少股份。如果可以用信贷资金，是不是意味着企业可以贷款炒股了？假如行情还继续震荡甚至低迷，谁敢保证回购的股份不亏损，今年前些时候大股东增持、职工增持的股份基本上都还套在高高的山岗上呢，那对上市公司岂不是雪上加霜？其次回购的股份往哪里去？就是怎么处理的问题。一般而言，回购股份注销最符合政策和股东利益，用于员工股权激励也还有意义，但从过往的回购历史来看，似乎上市公司积极性并不高。如果我们的上市公司回购是为了打政策擦边球，把自己公司股票回购回来库存在那里，等行情回暖的时候再卖出去狠赚一笔，那么是不是有政策风险与市场风险？再次，回购的时机如何选？是越跌越买还是等行情好了再买？如果跌的时候买，弹尽粮绝继续跌怎么办？如果留待行情好了再买，那个时候回购的理由与动机是什么？当然从上市公司市值管理的角度来看，回购如果能够改变行情走向、影响行情发展，只要是能促进市值增长，都是值得的，只是可能上涨的时候买效果更好、效率更优。最后，回购股份的总量怎么控制？国家政策的上限是不超过10%，但从大部分上市公司公布的回购方案来看，大多数是一个有上下限的资金额度，一方面上限与下限之间差距高的有好几倍，而且金额定了以后，回购的股份与股价有关，如果公布回购方案以后，股价大涨，上市公司会不会不履行原来回购承诺，或者说股价大跌，上市公司又开始慢慢等待，如此等等，最终能够落实的还是个可以自由取舍的变量，过去市场一些忽悠式回购就是这么来的。
三，从长期监管来看，规范操作应是下一步的题中之义。资本市场的政策会影响交易各方的行为选择，上市公司股份回购政策亦然。从长期与规范的角度去思考，一是回购资金应该明确为自有资金、闲置资金，而不能是银行贷款。如果所有上市公司都能贷款回购股份，而且股份又可以不注销，等待行情好了再出售，那是否会再一次形成杠杆牛市？银行资金入市炒股，风险难控；二是回购股份的处置应该主要是注销和用于员工的激励，而不能用于库存炒作。上市公司回购股份应该是在资金充裕的情况下，通过回购注销，增厚上市公司每股收益，提升分红水平，股东的钱用在提升股份的回报上。尽可能不去鼓励简单的短线交易投机冒风险牟利；三是回购期上市公司信息披露必须规范，防止内幕交易。由于这次修法只规定回购股份必须在三年内转让或者注销，如果上市公司着眼于转让交易，它就有动力在回购期出利空打压股价，在转让期出利好拉抬股价，其结果就是破坏了资本市场的公平交易规则，如果上市公司边买边卖，那就可能形成对本公司股价的操纵，最终会伤害广大中小投资者的利益。总之，只有对上市公司的回购进行规范，回购对市场的长期稳定作用才会发挥到位。
（来源：红刊财经的财富号 2018-11-13 18:29） [点击查看原文]
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