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关注昭衍新药(SH:603127)有一段时间了，今天花时间把整个思路都梳理了一遍。
它是干什么的？
根据公司的自我介绍，其主要业务是：“以药物非临床安全性评价服务为主的药物临床前研究服务和实验动物及附属产品的销售业务。”
听起来有些拗口，通俗地说，就是药物在批准临床前，需要先在动物身上做实验（请自行联想小白鼠），确认有效后才能让人做临床对比实验；换做书面语就是：临床安全性评价。
再说的俗一点：昭衍新药是一个中间服务商——处在新药开发和有一定难度的养小动物之间的行业领域，通过动物例如小白鼠、食蟹猴等实验药物毒性，基本上不承担药物失败的风险。
下面是一张国金证券研报所载的一张CRO（医药研发合同外包服务）行业全景图，可以更直观感受昭衍新药的行业位置:
图1：CRO个股行业细分 来源：国金证券
可以看出，昭衍新药所处的细分地带并不大，但是专注于此项的上市公司仅有昭衍一家。
行业地位如何？
【1】看客户
图2：公司五大客户
客户既有关联公司舒泰神，也有医药一哥恒瑞医药，也有CRO厂家睿智化学化学，占比都不算大。
【2】看订单
图3：公司订单和预收账款
公司是在CRO类公司少有这么多预收账款的公司，订单一般都不大。
公司在18年半年报中提到，“2018年上半年完成的专题数及在研的专题数较2017年同期分别增加了约30%及120%”。
可以看出，公司订单增速还是非常快的，质量也非常不错（预收账款多）。
历史业绩追踪
可以看出，过去两年多，公司营收和净利润均保持较高增速，毛利率在同类CRO企业中属相对较高，这和公司主业较为集中有关。
与其他CRO公司的业绩比较
从上表可以看出，CRO板块增速都是不错的。其中将昭衍、泰格和药明康德归入1类，将凯莱英和药石科技归入2类。
这样的分类，主要是商业模式的差别，1类主要是订单型，而2类可以参与部分的商业分成，相当于站在在食物链的最顶端，当然也会承担相应的失败风险，走在最前面的是药明生物。
公司15-16年增速一般，到了17年18年有了加速的趋势。公司业务确认受制于动物产能。
业务空间与估值
【1】产能的提升
实验基地：原有北京5000方+苏州5400方x2+18年上半年投产约2000方，新增太仓1.3万方预计18年年底投产。公司预计产能能满足6-7亿的营收需要，并具有一定弹性空间。
品种的拓展：根据公司公告，公司拟在广西梧州建猴子基地，建设期2年，分两期，投资2亿x2。
【2】效率提升和产业链的延伸
与产业链公司合作：与凯莱英(SZ:002821)的框架协议
向下游延伸：根据调研报告公司正在向一期临床延伸。“目前人员10+个。需求方面不担心，一期临床的业务可以跟公司目前业务直接无缝对接。重点是团队搭建。
一期临床：1）太仓市人民医院，相当于昭衍自己的医院，硬件方面都是公司投入；2）跟别的医院进行合作，软件系统是昭衍投入；3）跟超过100家医院牵手战略合作协议，用项目吸引医院”
个人初步预计公司今年下半年3个多亿的营收，下半年净利润在7500万左右，全年净利润1亿。产能打满7亿，净利润在1.4-1.6亿左右，现在18年估值60倍市盈率左右，产能释放后约为43-37.5倍左右。
风险思考与结语
个人还是比较喜欢订单型的公司，这样对公司的跟踪就会更加简单些。
公司合同一般都不大，之前公布最大的合同像华兰生物的也就2000多万，虽然是to b类公司，但是客户订单金额不大，客户集中的风险较小。
公司现在70-80%订单来自于生物药，20-30%来自化药，而且极少来自于一致性评价的订单，所以受新药开发力度影响非常大，而新药开发力度直接受新药审批政策的影响。昭衍新药就是一家给新药研制卖水的公司。
作为新上市的公司遭遇市场爆炒在所难免，待解禁出来后杀估值估计也是难免的。对于这样的风险一定要保持高度注意。
最后说个题外话，公司股权激励只制定营收目标：18年-20年依次为17年营收的1.2倍，1.44倍，1.728倍，对应营收依次为3.61亿，4.33亿，5.2亿。这样的业绩增速预设，对一家创新药卖水者的管理层来说，还是显示出了一定的信心。（作者：吉普赛007）
（来源：阿尔法工场的财富号 2018-11-14 18:08） [点击查看原文]
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