三百年老字号九芝堂的三季报，正式宣告涌金系彻底退出。
公告显示，今年7月31日-8月27日，涌金集团在二级市场卖出564.25万股，清空九芝堂股权。自此，在股权关系上，九芝堂正式步入后涌金时代。
此时，距离友搏药业入主九芝堂已经过去三年。
2015年被友搏药业借壳后，公司有惊无险地走过了三年业绩承诺期，虽无甚出彩表现，但总算守住了底线。
进入2018年，九芝堂的经营形势突然急转直下。2018年第三季度，公司扣非净利润首次出现亏损，前三季度扣非净利润同比下降43.25%。随之而来的，是市场对公司飙涨的应收账款及销售费用的质疑。
一同滑落的，还有公司的股价。今年3月27日，九芝堂股票攀上23.5元的阶段高点，却又在半年内连续下挫。
9月12日，公司推出2亿元-4亿元股份回购计划，但市场短暂提振后又迅速萎靡，股价在10月31日一度降至9.01元，惨遭腰斩。
如今看来，友搏的到来并没能改写九芝堂产品单一的格局，李振国的扩张梦想也远未达预期。
后涌金时代的九芝堂，李振国还能开出发展良方吗？
业绩刚过承诺期就变脸
2015年，友搏药业从涌金系手中接过九芝堂的大旗，不少人开始期望外来的和尚能重振这家老字号。
友搏药业来自大城市铁岭，但名不见经传，和具有368年历史的中华老字号九芝堂摆在一块儿，乍看之下总有些“门不当、户不对”。
并购前一年的财务数据显示，友搏药业营收近8亿，仅为九芝堂的六成不到。若论净利润，两家却调了个边，九芝堂的2.46亿堪堪够上友搏药业的60%。
对此，友搏药业董事长李振国很是乐观：“从财务指标上看，友搏吃亏了，品牌上九芝堂绝对有影响力，这两个要揉到一起综合地看。”
三年业绩承诺期，九芝堂营收净利稳步增长，股价也一路走高。2018年3月27日，九芝堂每股股价达到23.5元，公司市值一度超过200亿元。
两家的整合发展，似乎在朝着理想的方向前进。可细看之下，财报中不乏蹊跷之处。
2015年到2017年，友搏药业的业绩完成率分别为101.29%、100.69%和101.66%，始终在达标边缘试探。往好了说，业绩承诺年年达标；往坏里想，完成率雷同且堪堪过了及格线，有人为干预之嫌。
在销售方面，友搏更是放飞自我。从2012年到2016年一直保持在7000万左右的销售费用，2017年突然猛增9亿，销售费用占营收比重也从8%跃至50%。
由于销售模式中信用赊销的比例大幅提升，友搏2017年的应收账款达8.96亿，同比增长近27倍，占当年营收的46%。
在九芝堂公布的合并报表中，财务指标有所缓和，但销售费用和应收账款的增幅也分别达到139.11%和416.09%。
对此，公司将锅抛给了“两票制”。该制度的出台原本是为了简化药品流通环节、挤压灰色利润，督促企业实行营销模式转型。但随着生产企业的外部销售渠道受到限制，许多企业不得不建立自己的销售队伍或销售子公司，使得企业成本相应提高。
2018年，刚刚跨出承诺期的九芝堂，业绩表现急转直下，第三季度扣非净利润首次出现亏损，高企的销售费用和应收账款不再是企业业绩的“特效药”。
10亿收购案疑点重重
或是由于涌金系在资本圈的显赫名声，从其手中接过九芝堂的李振国，一度也被渲染成资本能人。
事实上，李振国属于科研起家。尽管早在2011年，他就曾计划让友搏上市，还做过两次并购，但资本运作显然不是他的拿手好戏。
2017年6月，九芝堂宣布拟入局独角兽企业科信美德，公司拟以自有资金1.99亿元对科信美德进行增资，认购其5.87%股权。
公告称，此次投资是基于科信美德开发的一种用于治疗1型和2型糖尿病的针对胰高血糖素受体的抗体候选药物REMD-477及其发展前景。
2018年6月，九芝堂公告，为进一步加强公司在科信美德的地位，拟以10.11亿元受让科信美德原自然人股东刘梅森所持科信美德26.87%的股权。
前后一年间，科信美德的估值由34亿元升至37.6亿元。
公告一发，各方质疑纷至沓来，首当其冲的便是标的公司的财务状况。
由于科信美德目前处于项目研究开发、投入资金阶段，其净利润数据相当难看，2017年净利润亏损6397.75万元，2018年一季度净利润亏损1483.26万元。
其次是REMD-477项目的研发风险。作为本次投资的主要目的，REMD-477项目存在药效不及预期、技术被取代、临床试验时间长等风险，任何一项发生都足以使该起交易的收益预期大幅贬值。
此外，各种线索显示，九芝堂实控人李振国或与本次交易存在直接的利益关系。
湘股策（xiangguce）查阅公开信息发现，李振国的女儿李鹤在科信美德担任监事一职，并持有科信美德间接股东REMD Biotherapeutics Inc 22%股权。
在今年3月份的一个采访中，李振国曾透露他与科信美德实控人严海的相识经历。似曾相识的科研背景让李振国对严海产生了惺惺相惜的感觉，顶住了专家团队认为风险过高的反对压力，以女儿李鹤的名义，个人投资了477项目。
而本次的交易对方刘梅森也曾是李振国的老部下，现与李鹤共同任职于牡丹江霖润药用辅料有限责任公司。
有意思的是，当年友搏借壳上市，交易对方除李振国、辰能风投、绵阳基金外，其余6人均位列友搏药业高管之位。总共8位高管中，刘梅森和孙卫香是唯二两个未从友搏股改、借壳中受益的人员，而刘梅森更是唯一一个未持有友搏股份的副总经理。
2014年，刘梅森出资6000万元参与设立科信美德，如今短短数年，股权价值翻了近16倍，瞬间财务自由不是梦。也难怪投资者猜测，这笔昂贵的交易，会否是当年迟来的奖赏？
股权交易公告发布3天后，深交所火速向九芝堂发出关注函，上述相关质疑均在其中。面对白纸黑字的关注函，九芝堂在两周后突然终止了该交易，10亿收购案未满1月便胎死腹中。
实控人质押比例超95%怎么破
9月12日，为增强投资者信心，完善公司长效激励机制，九芝堂推出2亿元-4亿元股份回购计划，回购股份将作为员工持股计划的股份来源。
九芝堂真金白银回购不虚。10月17日，计划发出一个多月，公司便公告已完成1.7亿元股份回购，成交价在13.8至15.8元/股之间。
然而，事与愿违，回购进度发布的当天，公司股票便摔在跌停板上，其后两天都没能爬起。
10月31日，九芝堂迎来至暗时刻，股价跌至全年最低点9.01元，较6个月之前惨遭腰斩。
随后，公司股价有所缓和。截至11月21日，九芝堂报收于12.18元，公司回购的部分股票，依然处于亏损状态。
更严峻的问题是，实控人所持有的九芝堂股份几乎全数质押，可供腾挪空间极其有限。
根据九芝堂近期发布的公告，大股东李振国于10月26日和29日数次进行补充质押，共计质押股份3115万股，占其所持股份8.47%。
至此，实控人李振国已将所持95.18%公司股份尽数质押，占公司总股本40.29%。
（来源：湘股策的财富号 2018-11-22 10:09） [点击查看原文]
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