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中际旭创(SZ:300308),原名中际装备,曾是一家电机绕组制造装备公司,后于2017年通过并购苏州旭创成功切入光通信领域。得益于5G建设和云计算的发展,最近一年多,在扭转了上市后主营业务接连下滑尴尬同时,已被市场定义为“国内光模块龙头”。

在经历了上半年4个月内一轮60%以上的大涨之后,随着市场行情与外部因素的趋冷与影响,中际旭创又历经了一场股价腰斩之旅。

关于这只5G概念明星股,今天我来聊聊它的确定性与风险点。

基本情况

【1】主营业务

中际旭创主营业务是通信光模块的生产制造。

简单说,光通信模块由光电转化器件组成,帮助信号在光纤中实现“电-光-电”传递的核心部件。作为融合通信网络中核心的组件,高速光通信模块是支撑云计算、宽带网络、数字医疗、物联网等下游产业的关键单元,如下图:

公司过去名叫中际装备,来由于经营下滑,于2017年收购了旭创电子100%的股权,进军光通信模块领域。

目前旭创带来的光模块收入占到公司总收入的97%以上,所以公司主营以旭创的业务为主。

旭创的主要产品线和历史沿革如下:

根据公司2017年年报显示,目前的主要收入还是40G/100G光模块带来的收入(占比83%),目前公司也在不断研发400G高速光模块业务,预计2019年出货。

【2】行业地位

全球高速光模块的龙头,100G产品市占率达到30%。主要竞争对手应用光电(NASDAQ:AAOI)做的是IDM(国际整合元件制造商)般的一体化生产。

【3】上下游

目前公司的下游客户主要服务的是数据通信市场,就是云计算厂商,谷歌是公司最大客户,并且还参股了旭创科技的2014年的C轮融资,进一步加深绑定。

【4】最新基本财务数据

2017年/2018年三季度营收为23.57亿、42亿,同比增速为1690%、268%。2017年/2018年三季度归母净利润1.62亿、4.92亿。2018年半年的ROE为7.59%,毛利率长年维持在25~30%之间。

跟踪理由

【1】大方向上,受两方面的主流趋势刺激

(1)大型数据通讯中心的建立需求。

美国现在云计算领域全球领先,占比44%的市场份额,中国位居第二,占比不过8%,从当前旭创的海外营收占比高达75%可以看出来,公司业务以出口为主。

国内云计算领域落后美国3~4年,不过云计算这个领域国内BAT已经开始进入并且逐步重视,数据中心的建设也在各家资本支出的规划内,所以未来几年在建设的过程中,对于光纤的需求不会减少,对于高速光模块的需求不会减少。

公司未来两年100G光模块有望保证30%的增速。

(2)5G到来,2020年商用是国家任务

我毫不怀疑2020年我国可以进入5G商用阶段的执行力,那么从现在到未来3年的时间都是大规模的资本支出期,虽然在2012~15年三大运营商4G铺设完毕后,资本开支下降了,但是未来随着5G逐步开始建设,新一轮的资本开始会逐步起来。

毫无疑问的是,5G的广泛建设对于产业链上游的光通信领域绝对是利好,由于需要广泛的铺设小微基站和宏基站,未来基站的建设会唱过750万个,是4G时代的3倍,这种利好在基本光纤传播技术不变的情况下,一定会带来光模块的市场需求,据预测有望构成400亿的市场规模。

【2】公司技术有一定的竞争力

数字通信市场的建设对于光模块的技术要求要高于5G的建设,公司在长期的发展中构筑了一定的技术壁垒,但是技术壁垒不算太高,从25%的毛利率就能看出来,属于封装领域的技术,因为没有涉及到上游的光芯片的一体化生产,所以毛利率远不如应用光电。

但是这其实是中国企业的普遍性问题,先做相对容易的事情,比如说封装,把中低端市场先抢下来,然后产生现金流,可以自己养自己之后,再发展高端的产业或者一体化。国内大部分的科技企业,由于历史积累不够,大部分走的都是这种路子。

技术不行,先把容易的做好,利用国内的人口红利和产业链条齐全,迅速降低生产成本,拖垮国外厂商中低端市场,然后抢过来做到老大,然后慢慢发展最高端的东西,这也是后发国家的普遍技术发展特征。

【3】 管理层在不断增持公司股票

实控人王伟修已经11月份开始在39~43的价格增持了1000多万了。

风险因素

【1】技术不足

上面已经说了,其实这是普遍现象。应用光电做的是一体化,类似于IDM,所以毛利率高,大概40%左右。但是这个市场太小了,做IDM的速度肯定比不上做进口芯片然后封装倒卖的生意来的赚钱快。所以旭创短短10余年,冲到了全球龙头地位,与AAOL掰手腕。

但是下一步发展,肯定还是要走自主研发光芯片的路线。要不然会重蹈中兴的悲剧。

从公司2017年8.5万的人均薪酬(包括为员工缴纳的各种费用)待遇,生产人员占总员工63%的比例,我们也能看出来,技术含量没有太高。

【2】国际贸易因素的影响

有影响,但是不用太担心。国外很多的数据中心建厂时全球性的,不涉及到关税提升。主要竞争对手应用光电的设厂也在中国,所以对于行业的影响等同。但因为公司做的是出口,人民币汇率因素需要适度考量。

【3】当前股价不便宜

主要竞争对手AAOI,给亚马逊供货,当前的滚动市盈率是35倍。虽然历经一轮大跌,但中际旭创目前的滚动市盈率仍有42倍。

【4 】预期收益与安全边际

按照券商的一致预期2018年做到1.52的EPS(每股收益),按照当前的市盈率,那么价格可以到60元;如果参照应用光电的市盈率,价格合理是50元;如果要相对安全价格的话,要回到40块以下,也就是技术上回踩通道上轨。其绝对安全的价格则在35以下。

最后的话

公司所在行业不错,云计算和5G都属于当前的蓝海,只要能跟上行业技术需求,应该是有增量的蛋糕可以在未来3~5年可以吃到。但是技术上稍显不足,需要加强。

持续跟踪的是2018年100G产品的出货量和400G产品在2019年的量产情况,随着5G2019年步入建设高峰期,公司业绩爆发也许需要等到2019年。

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