消费食品行业那些事，聚焦五谷磨房IPO

1

环节一：背景知识介绍

主讲人：Gaby

大家好！欢迎大家参与今天的线上交流活动，我是格隆汇分析师Gaby。今天活动的主题是聚焦五谷磨房IPO，我们活动的流程：先介绍一些背景知识，包括全球消费行业那些食品巨头情况、五谷被追捧的逻辑。最后会是自由问答的环节。

在国内外经济环境整体疲软，市场大幅震荡的情形下，我们该怎么看，首先是安全性，那必然是可穿越牛熊的避险股——消费股。全球市场来看，消费品类股票长期走强早已是不争的事实。

据统计，从1957年到2012年，标准普尔500指数中，过去50多年来的世界顶尖企业业绩排名前20的公司，其中11家为日用消费品；7家为食品相关消费品公司。而长期收益率（回报率）超过15%的仅仅只有飞利浦莫里斯和雅培两家公司。

巴菲特曾说过：纵观过去半个世纪以来世界范围内的顶尖企业，并没有多少能长期保持10%的回报率，至于15%回报率的企业就更少。而股神偏爱消费股也是众所周知，像长期重仓的可口可乐，就是多年消费食品饮料的常青大牛股。

全球消费行业那些食品巨头情况

消费行业涵盖广泛，今天我们主要来看食品类。全球范围内著名的食品行业巨头很多，世界500强的食品公司有：

其中排名最前的雀巢，截止至2017年营收达908.139亿美元，纯利润86.592亿美元；美国的百事公司，营业收入达628亿美元，纯利润63.29亿美元；中粮集团有限公司，营业收入是612.653亿美元，纯利润是2.045亿美元；美国的卡夫亨氏公司，营业收入是264.87亿美元，纯利润36.32亿美元；排名最末的喜力控股公司营业收入是230.436亿美元，纯利润是8.615亿美元。（根据网上公开资料整理）

雀巢我们再熟悉不过了，它是全球最赚钱的食品公司，号称每天进账17亿，公司起源于瑞士，最初是以生产婴儿食品起家，以生产巧克力棒和速溶咖啡出名。除了之外，雀巢还生产了速溶咖啡、炼乳、奶粉、婴儿食品、奶酪、巧克力制品、糖果、速饮茶、冰淇淋等各种各样的食品。2011年，雀巢公司出资17亿美元收购徐福记60%的股份，同年雀巢出资15亿人民币收购厦门银鹭集团下属的银鹭食品公司60%的股权。通过这两大并购，雀巢公司进一步发展其在中国的业务。

近年，雀巢也进行了一系列创新改革，今年前9个月，雀巢销售额达到664亿瑞郎（约合人民币4621亿元），有机增长为2.8%；在中国，第三季度，雀巢仍维持中个位数的增长，而这主要来自于电商、以及婴儿营养品、咖啡和调味品方面的创新推动。这也是自2016年以来最高增速。

美国百事，百事公司旗下品牌系列中有22个品牌的年零售额都在十亿美元以上。我们最为熟悉的产品就是百事可乐和桂格麦片，还有其他一些纯果乐果汁、佳得乐运动饮料、菲多利休闲食品等。

前面提到百事2017年营收达628亿美元，根据百事公司2018年公布的第二季度财报，总收入同比增长 2.4% 达到 160.9 亿美元，超过了分析师预期，主要得益于美国零食业务和海外部门。

但分析发现明星产品桂格麦片收入下降。据尼尔森数据显示，过去三年，这种谷物食品每年以 3% 的速度下滑。尼尔森研究的所有早餐食物的销量都在上升，例如百吉饼、英格兰松饼、多拿滋及各类甜食等，下降的只有谷物早餐。

这 “其中一个原因就是人们对‘健康’的定义发生了变化，消费者吃谷物产品其实是对健康和其营养成分有所要求，但是公司桂格推出的谷物麦片多为一些类蓝莓、起司以及巧克力口味的麦片，多半是经过制作和加有食品添加剂成分的产品，显然这个已经很难满足现在消费者对食品质素的要求。 所以使得产品在国内发展也遇到一定困难。

而公司也采取了措施，2005 年桂格就在上海成立了研发中心，本土化推进从 2010 年开始，直到去年 10 月才在中国建立第一家桂格燕麦工厂，设在北京大兴区，每年产出50000 吨桂格燕麦。

后起之秀，五谷被追捧的逻辑

而如今有一家专注“无添加”的“天然健康食品”公司成为又一后起之秀迅速崛起——五谷磨房。接下来我们基于招股书来看看五谷磨房的财务情况：

1、营收状况：在2015、2016、2017年，五谷营收分别约为9.37亿元、12.06亿元、15.76亿元，2018上半年为8.5亿，营收稳定增长。

2017年线下销售额13.69亿，占到了86.9%。在沃尔玛、大润发、永辉等超市共拥有柜台数为3690个，平均每个柜台的日营收1000元。

2、净利润：近三年分别约为0.85亿元、1.15亿元、1.88亿元，2018上半年为1亿，11%的净利率水平，还算不错。

3、毛利率：超高。维持在75%左右。高价低成本，各种五谷杂粮本身价格都很便宜，原材料仅仅只占收入15%，其次是包装占收入5%。

4、现金流健康，存货周转越来越快，营收账款时间比较短。

5、营销模式：线下直营+电商+微信会员店，在全国开设了3933个实体专柜；1600多万注册会员和约600万微信注册会员，2015-2017年间，微信会员店收入复合增长率接近500%。

1） 线下直营：五谷线下专柜全部属于自营，主打体验式零售和“天然无添加”，通过现场体验感，顾客可以在专柜看到各类原料，产品的制作研磨过程并现场试吃，从多重感官来了解产品，更加直观和容易接受。体验式零售有利于培养用户的忠诚度，并提高复购率。凡购买产品便可以加入五谷会员，据统计，公司目前已经拥有会员人数超过2000万。

公司此前计划开店速度为每年800-1000家，并计划2018年开店开店600-800家及未来三年内2200家。从2018年10月份的数字来说，公司今年已经完成了开店目标，累计开店已达600家以上。但是另一方面，公司前十个月的闭店数量也达到了400家以上，导致总店数增长放缓。

2）线上：另一方面，除了线下渠道以外，线上渠道是当前公司增长最快的分部，其中包括传统电商和微信两个平台。线上渠道收入由2015年的0.28亿元人民币增长至2017年的2.06亿元人民币，并进一步增长至2018年上半年的1.51亿。比例由2015年的2.9%增长至2018年的17.7%，其中销售收入最高的是天猫商城的旗舰店。

此外公司还拥有超过600万名的微信会员。五谷在不同渠道进行了产品的差异化分类，即线上电商除了销售线下门店的同款产品以外，还会特别的“专供”产品。这些产品属于特别“尖货”产品，主要针对年轻人的口味和需求定制，这就有助于帮助公司拓展新的品类，从而丰富产品种类。

6、风险点：1）五谷线下快速扩张的模式，受超市佣金率有一定制约，因为五谷和超市签订的直营协议一般有效期为一年，然后附带有月度销售额目标，如果五谷的专柜在一年内特定时间未达到月销售目标，超市就有权终止协议；同时超市在佣金率上议价权也较大。这需要对后期关闭专柜数进行持续观察。

2）目前公司面临的主要问题是产能问题，现有的两个加工基地基本都超负荷运转了。公司拟用募集资金的60%在广州南沙新建年产能约20,000吨生产基地，是现有产能的1倍以上。同时，三年内增加约2,200个新直营专柜，专柜数量再提高50%以上。若顺利，未来三年，公司收入或许可以再翻一倍。

7、估值，一般食品行业的估值在20-30倍之间，五谷磨房上市市值41.31亿，PE为18.77倍，现阶段在已上市的同行业公司中，上市估值适中。由于公司各项盈利指标增长强劲，品牌价值受到市场认可，产品主打天然健康概念，具有稀缺品牌特征，所以可以给予溢价，未来还是有看头。

那么对于市面上预测“独角兽”五谷磨房2-3年市值可冲百亿这一观点，我认为可以从五谷的上市规划看：募集净额为7亿港元，募集资金用途主要为：1、重点投向在广州兴建产能为20000吨的南沙基地，预4.26亿；2、其它为升级综合分销平台、渠道组合和营运资金等。

预测一下：增设的5200个专柜用来继续稳固扩大超市渠道，三年合计投4亿的线下高频率消费渠道。这个业务如果顺利，相当于再复制一个五谷磨房。可以看到，它设了25000个网点的目标，而五谷如果可以做到成为白领的”健康代餐“和”营养补给站“，年轻人的”健康奶茶“、并且像星巴克当初那样占领核心地段，扩大渗透率，加上线上的VIP会员二次营销转化，市场预测的40亿的市值两三年变百亿确实真实可期。

2

环节二 ：自由问答

一、 现在市场波动的大环境，主要关注应该关注哪些标的？

2018年确实不太平，受国际大环境影响，经济整体疲弱，中小企业估值持续走低，闪崩、爆仓等事件层出不穷，而资本市场的另一面，在资金面偏紧的背景下，部分现金流充裕的企业就受到了资本市场的大力追捧。现在建议关注在业绩稳定增长、现金流充沛、竞争优势突出的超级蓝筹股，同时在行业内格局较好的优质成长股、及优质稀缺性标的都是机构投资者所青睐的。而市场后续价值股和成长股也都将存在结构性机会。

二、 未来消费股趋势在哪？

消费食品行业近年主题就在于消费升级和新零售方面，随着消费结构变化，对健康和便捷性需求越来越大，便滋生出赋能”互联网+食品“的概念。其实这也不仅仅是口号，在食品企业争取差异化，不断扩张抢占市场份额和扩大渗透率的同时，科技也是最高效的途径。例如五谷在扩大线下直营的同时，微信和电商的2000多万有效会员就是未来的新增长点的又一助推力。

还有之前合生元的案例，通过IT化会员管理系统达到精准营销，实现客户的持续回购效率的拉升，5年间营收翻好几倍达至33亿。到现在都是行业营收爆发的经典案例。另外，未来食品饮料行业比以往任何时候都需要更加聚集和全球化。兼并与收购会成为趋势，以后大鱼吃小鱼的趋势会更加加剧。

三、五谷主要亮点在哪？

营收稳定增长；净利润：近三年分别约为0.85亿元、1.15亿元、1.88亿元，2018上半年为1亿，11%的净利率水平，还算不错。毛利率：超高。维持在75%左右。高价低成本，各种五谷杂粮本身价格都很便宜，原材料仅仅只占收入15%，其次是包装占收入5%。现金流健康，存货周转越来越快，营收账款时间比较短。营运模式多元化，风险可控，估值合理。

四、健康食品行业未来前景如何？

预计到2022年，中国食品行业总收入有望达到16.8万亿，年复合增长率6.8%。具体到健康食品行业，2017年市场零售额1031亿元人民币，预计市场将以12.3%的速度增长，到2022年市场规模有望达到1839亿。受惠于收入增长带来的健康意识提高，以及人口的老龄化趋势。健康食品行业有望持续发展。

五、公司每个财年基本应收远远大于应付，侧面说明公司在整个产业链是比较弱势的，后续怎么解决这个问题？

五谷磨房这种靠大宗品为原材料供应的公司，这种公司在供应链上是很难做到强势的，所以这个应收大于应付是普遍正常的情况。同时公司也在布局利用募集资金，后期在广州打造20000吨产能的南沙基地，也将有效解决这些问题。