说起美特斯-邦威(美邦服饰;SZ:002269),还是相当有感情。毕竟大学时代曾经也省下生活费,”下血本“买过两条199元包邮的牛仔裤。而回顾美邦服饰过去10年,在企业的巅峰时期也创下过百亿营收、年净利润12亿的辉煌记录。可这样的一枚国内服装巨头,近年来所披露的业绩数据实在让人唏嘘。

虽然有一个洋里洋气的名字,但美邦服饰无疑是地地道道的国内本土服饰品牌。作为”since 1995“的上海本地服装企业,如今也即将迈进创办以来的第24个年头。公司目前主要经营”Meters bonwe“和”ME&CITY“两大品牌的时尚休闲服饰产品。

2011年的辉煌时期,美邦服饰全系统销售额曾突破100亿元,彼时市值更是现在的5倍。 然而回头看过去2015-2017年营业收入:62.95亿、65.19亿、64.72亿,净利润:-4.32亿,0.36亿,-3.05亿,扣非净利润:-4.45亿,-5.18亿,-3.21亿元。也就是说,美邦过去三年的主营业务已经连续亏损,这样的数据确实让人捏一把冷汗。 

今日的美邦,已被外来货”zara“”优衣库“等快时尚品牌超越,且貌似”since 1996“的江浙系小伙伴森马服饰(SZ:002563)也后来居上了(声明一下:笔者账户以及各种18线关联亲戚账户名下并不持有森马股票。)

都说企业研究要看长期,我们导出了美邦过去10年的数据,可以看到:在走上了2011年的巅峰后,公司业绩开始快速下滑,扣非净利润更是连续三年亏损——

随着业绩高低跌宕的,自然是其股价的剧烈波动。更令人无语凝噎的是,在前阵子A股市场资金猛烈炒作垃圾低价股的时候,居然还把它归类为垃圾低价股炒了一个涨停板。当然了,资金炒作的事情向来是哪里来哪里去,没几天又砸回去了。

曾经年入百亿的巨头如今却只有60亿的市值,股价在2块多徘徊,除了众所周知的徐翔X因素以及不可控的外部环境原因,回归到企业自身,我们应该去反思的又是哪些问题?

我们首先要明晰的是,服装企业的分类有两种,即制造和销售两大类。而再细分下去,制造可以分为自营品牌和OEM方式,销售即可以分为自营和分销代理两种模式。

而在目前国内外的市场环境下本土企业更多的是同时兼有以上几种的模式。笔者认为关系到整个服装企业绩效命脉的指标无非三个:产销率、库存以及费用。所有企业基本都应该围绕着这三点去设定业绩控制指标,最终实现既定的经营目标。那么我们来看看美邦这些年在相关指标如何:

【1】从美邦的业务模式看库存问题

目前美邦主要采用产品自主设计、生产外包、直营销售与特许加盟相结合的经营模式。重点在一线城市建立销售子公司并开设直营店,而在三四线城市则采用加盟店的模式。另外也加入了天猫等电商平台。当然了,这也是目前国内本地服装企业一种比较普遍的营销模式。

然而这样的模式的优点在于扩大一线城市以及二三四线城市市场覆盖面积和营销网络。缺点在于在利用直营店和加盟店进行渠道扩张,初心本是希望直营店对加盟起着示范和帮带作用,但是由于直营店依托子公司直接控制的优势推出的折扣力度往往会比加盟店更高,而且直营店在选址、门店装饰布局、面积等也比加盟店占据了更大的优势,在这一定程度上造成的后果是加盟店的销售相比起直营店会更困难。

而在另外一方面,因为美邦也加入了天猫、京东等电商平台,除了双十一等购物节外,平台上也有领红包等折扣优惠力度更大,这就一步打击了线下的门店销量,特别是加盟商的销量受到了更猛烈的冲击,同一品牌不同渠道之间的恶性竞争加剧。笔者看来这也是导致美邦整体库存居高不下的另一个原因。

美邦服饰2007-2017年存货数据:

我们从数据上不难看到美邦存货的上升期有两段:

第一个阶段是2009年-2012年,随后存货得到一定的回落。

第二阶段是2015年开始至今,企业存货进一步积压且在2017年达到近10年来的顶峰,存货/净资产比重上升至90%。

那么这两个阶段美邦都发生了些什么?

2008 年 11 月,官方网店正式在淘宝网开业运营但是我们都知道当时美邦在电商端的物流运输基本上是完全外包给第三方,并未拥有属于自己相对独立的仓储体系。

2010年,美邦在电商领域再打出了新动作----推出自己的电商平台—邦购网,并且推出了AMPM这一专供线上的品牌,但过快的扩张严重加大了公司的库存压力。

2012年zarahm等洋牌子快速进入国内瓜分中国服装市场份额。

2015年,美邦举办了成立20周年的庆典。在庆典上公司进一步推出“有范”app.在该款app上除了销售美邦和ME&CITY品牌外,还包括彪马、阿迪达斯、匡威、mango等品牌。当时的美邦曾用5000万巨资冠名“奇葩说”,试图通过节目提高app的使用量,然而结果却是差强人意,该款购物app在2017年该项app就宣布下线。

作为彼时第一家“触电”的传统服装企业,急切切入互联网业务让当年的美邦付出了昂贵的代价。而网红经济、外来品牌的入侵也把美邦等传统服装企业打了个昏头转向。

回到美邦目前的库存问题上,固然其前期“触电”的失败是致使其存货增加的原因之一。我们进一步对其运营能力进行了分析。发现其存货周转率也相应逐年下降。

我们都知道存货周转率下降在一定程度上也反映了企业的库存商品出现滞销,企业资金周转也可能会出现困难等问题。

因为存货周转率下降的一个原因可能是当时装零售商积压的过季衣服的价值低于其账面价值时,如果公司推迟必要的存货核销,公司存货将增加而销售收入并没有相应增加。

而另一个原因可能是因为销售收入的下降。这种情况下存货价值也许没有大幅下降,但是这将会对企业自身的信用质量产生不利的影响。除非公司此时减少生产量以与较低的销售收入相匹配来消除存货,否则公司不得不借款来满足过高的运营资本需求。

而从另一个层面去看,面对大量积压的存货,企业不得不做出打折降价销售处理的策略来回款,但是接受较低的利润率来消除存货将会影响公司的盈利能力,且这种降价销售必然会降低企业的整体品牌形象,进而降低顾客对品牌的忠诚度。

从美邦过往10年所披露的数据可以看到,公司2017年的存货周转率仅仅为10年前的1/3,所以如何面对高额库存将是其发展不可回避的重要课题之一。

【2】侵蚀净利润的高额销售费用

接近65亿的营收的规模,在A股一众服装企业中也不算小,但是其净利润却依然处于负数状态。那么我们一定会去思考,到底是什么侵蚀了美邦的净利润?

笔者对其盈利能力进行分析。发现美邦销售毛利率在近年有了小幅回升,而销售净利率却与其背离,逐年下降。

说到销售毛利率笔者忍不住这这里插播一段新闻,关注美邦的投资者应该都知道在今年其公布半年报后遭到深交所的问询,问询内容的第一条提到:对其公司实现营业收入 393,805.63 万元,较上年同期增长 35.96%,同时扭亏实现净利润 5311.44 万元,而主营业务毛利率下降 4.13 个百分点提出了问询,要求其说明公司营业收入增长而主营业务毛利率下降的原因及合理性。

而面对深交所这样的问询,美邦的回复是:主要是公司为满足消费者对时尚高性价比产品的需求,进一步提升产品的性价比,虽然直营及加盟的产品毛利率有所下降,但消费者对公司产品产生更大的购买需求,带动营业收入出现快速增长。

哦,get了,原来还可以这样解析。这里笔者也不好调侃太多了。

而回归到为何毛利率和净利率背离这个事儿,那么我们就不得不关注其三费问题,从数据来看,我们不难看到其销售费用概率是远高于同行小伙伴,并且逐年上升。

    笔者再去choice金融数据终端导了想申万二级纺织服装-服装家纺数据,在52家同行中,美邦的销售费用率可是遥遥领先,位列第4。

很明显,侵袭美邦净利润的正是这款大额的销售费用。

为此我们对美邦的销售费用进行了细分查看,发现其明细中员工工资福利、租金物业管理费、运费以及装修费占了较大比例。

相信当然也离不开其战略重心。近年来美邦服饰的战略重心一直在零售业务上,从美邦年报的业务介绍中我们可以看到:目前公司批发零售业务占了营业收入的98.70%。其中零售业务主要通过直营店、专柜和电商平台销售服饰产品,批发业务主要是向加盟商出售商品;我们再对这两项业务进行了细分:

不难看到零售业务收入占了营业收入64%以上。而直营模式承受的却是不断上升的人工成本以及门店租金费用负荷,电商平台物流的外包又加重了运费成本。这导致其销售费用持续加重,拖累了整体的业绩水平。

因此如何提高门店销量,降低销售费用是其现在与未来无法回避的第二个重要课题。

【3】扭亏为盈背后应收账款大幅增长是否合理?

上文笔者谈及到美邦2018年半年报曾遭到了深交所的问询,除了毛利率有关问题受到深交所的“关心”外,其大幅增长的应收账款也受到了关注。我们回顾下美邦过去应收账款的情况:

我们可以看到,美邦应收账款在2011年起一直保持自较低水平,从今年中报所披露的数据我们看到公司应收账款余额为 8.23 亿元,较上年末增长 88%。美邦据此的解析是主要由于公司为支持加盟渠道转型升级,进一步提升公司品牌形象,缓解其资金压力,公司适当放宽信用政策,赊销比例有所加大,应收账款较年初有所增加。

我们在上一篇文章——《80%月薪三万以上女性想整容的诱惑:从“衣美”跨界“医美”,朗姿股份财务压力步步惊心》(http://www.goldenalpha.com.cn/news-detail-19334.html)就曾提到,某些企业的应收账款非正常增长意味着公司有可能过度放松其信用正常。这不排除将使企业在今后的时间里面临着因为客户违约而注销应收账款的可能。同时如果企业加速地向销售渠道发货,那么在未来也有遭受客户端退货或者发货量下降的可能。

哪怕再退一步,公司与渠道商之间约定退货的最大额度,也将导致由于前期大量进货而后期进一步增大存货压力的可能。当然,笔者也是说有这个隐忧的可能,没有针对特别对象。

【4】存货高企、应收账款增大的时候应该关注企业偿债能力

在二级市场投资有时候有点像实业做生意,作为生意的对家首先应该明确的肯定是对手方资产多少、负债多少以及现金流如何。这当然就离不开对其相关财务指标的分析,而在存货高企,产销率下降的前提下,这类型企业的现金压力往往不容忽视。

而在此时我们除需要关注其资产负债率外,更直观的是其流动比率、速动比率以及营运资本的表现。而我们在整理美邦数据时发现其资产负债率在2016年开始重新攀升,根据2018年3季报数据显示,目前其资产负债率、流动比率、速动比率仅分别为59.84%、1.05、0.49,偿债能力指标远低于同行小伙伴以及正常值。

而再关注美邦的营运资本,今年以来其营运资本也发生了较大的降幅。我们都知道一家公司的营运资本到底多少合适,一般取决于该公司所处的行业、营运效率以及销售的增长。反映的是公司的供应链管理和产品的竞争力。 

而随着资金链的压力,我们可以看到目前美邦控股股东质押数量比例已达到63%,且数笔质押已达平仓线和预警线。笔者认为如何优化其短期偿债能力问题,也许也是其所面对的第四个课题吧。

回顾美邦过去的日子,2016年11月22日,美邦发布一则出售关联资产公告,公司公告称已经与关联方康桥实业在2016年11月19日签订股权转让协议,将公司持有的上海企发的100%股权转让给康桥实业,转让价格约为9.83亿元,该子公司为公司规模较大的子公司,此次出售将剥离公司的仓储业务资产。此次剥离资产为公司增加营运资金外,更多是为公司撑业绩,和此前计划出售华邦科创一样,对于当年连续亏损的美邦服饰来说,很多人猜测甩卖资产是为了避免被ST带帽。

而回到主营层面,虽然当初zara、hm、优衣库等“快时尚”的到来享受了租金优惠等系列的红利,且受到国内年轻人的追捧,火速地占据市场份额。可面对未来,本土服装品牌要杀出一条血路最终的着力点,依旧还是得回到产品以及营销策略上。

道险且长,与君共勉,且行且坚强。

(来源:思未来财富的财富号 2018-12-17 17:48) [点击查看原文]

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