导读：计算机行业在所有行业定位里属于成长性行业，但实际上在计算机行业里很难找到一家持续高增长的企业。大多数IT企业的历史成长轨迹，都不是在所有年份都保持高增长，大部分A股计算机公司的成长是呈现周期属性的。所以我们就遇到了这样一个问题，A股计算机行业的公司到底是成长型公司还是周期型公司？对这个问题进行的思考，就是我们今天的主题。
一、2019年计算机行业所面临的两大经济环境
1、国内GDP增速下行
现在市场对19年的宏观经济比较担心，至少目前来看对19年GDP增速下行，在某种程度上形成了市场一致预期。计算机行业本身属于宏观经济的一部分，而计算机行业本质上解决的问题是行业信息化的问题。所以宏观经济增速下行时，会影响到各行业的盈利状况。
当IT下游行业客户的盈利情况出现变化时，难免会影响对IT的支出。所以宏观经济增速下行，对计算机行业各细分领域的下游需求可能会带来一些负面影响。
2、美股科技股调整
美股科技股在18年四季度出现了一些回调，市场也出现美股科技股可能遇到周期见顶向下的预期。所以美股科技股的调整会带来市场对科技创新周期的担忧，或者说担心美股科技股的下跌会影响国内科技股的估值。因为美股科技股的下跌，使得全球科技股的估值中枢下移，虽然我们看到纳斯达克这些科技股本身估值并不是很贵。
3、总结
以上两大宏观背景，GDP增速下行可能会影响到IT的下游需求，影响的是EPS；全球科技股周期向下，影响的是市场风险偏好，也就是PE。当然美股科技股的周期见顶向下，或者说估值中枢的下移，是不是会对A股科技股的估值带来一些传导或者影响？
目前来看从历史数据层面，还没有看到这样的传导路径。它可能会在某个时间点影响到A股的风险偏好，但是还没有看到全球科技股估值向A股科技股估值进行传导的路径。
所以我们认为19年对A股计算机行业而言，可能带来直接影响的还是GDP增速的下行，它会影响到IT下游需求情况。因为当宏观经济增速下行时，企业的第一反应就是削减IT支出。当然也可能存在当宏观经济变差时，企业盈利压力变大，这时企业可以通过增加IT投入来提升企业运行效率，从而提高盈利状况。
目前从历史数据上来看，更多的是第一种反应。企业在环境变差，自己盈利能力走低时，更倾向于削减IT支出。
我们的第二个结论是当宏观经济增速下行时，一家企业的下游客户分布越广泛，它受宏观经济增速的影响就越明显。反之如果一家企业的下游客户很单一很垂直，也就是说这家企业所处的细分领域是非常垂直单一的细分领域，它受到宏观经济增速的影响就稍微小一些，或者说这个公司的需求增速更多是由自己垂直行业的属性来决定的。
二、两大外部变量
计算机行业从历史上来看，对于两个外部变量非常敏感。第一是市场的风险偏好，第二个就是市场的流动性。
1、市场风险偏好
市场风险偏好是一个难以被量化的变量，其受到的影响因素比较多。我们利用VIX指数，美国的叫法是恐慌指数。以这个指数可以看到，当指数的数值增大的时候，整个计算机行业的波动是在变大的。这种波动的方向可以向上波动，也可以向下波动。
但总体上的结果是，当VIX指数升高的时候，计算机行业的波动幅度是在加大的，这就是计算机行业本身对这种风险偏好比较敏感。
我们其实还可以举个例子，比如每当中美贸易摩擦升级的时候，其实计算机行业公司受到实质性的业务影响很小，几乎没有。但是计算机行业在当天的波动肯定是数一数二的。所以计算机行业对风险偏好的敏感度是非常强的。
2、市场流动性
我们选取10年期国债利率来验证流动性与计算机行业指数的关系，通过这个数据可以看到，从14、15年，特别是15年大牛市之后，计算机行业指数的走势跟10年期国债利率的走势，在大部分的年份里表现出负相关性。
因为利率的反面是流动性，当利率降低时，流动性趋于边际宽松。流动性宽松实际上有利于这些小票，特别是有利于计算机行业公司的股价表现。所以14、15年之后，利率或者计算机行业指数和流动性的正相关关系是比较明显的。
之所以讲这两个外部变量，核心原因在于我们认为19年这两个外部变量倾向于对计算机行业有利。特别是现在国债利率虽然已经比较宽松，但是在19年经济环境不好的情况下，市场对利率进一步宽松的预期也比较强。所以基本上19年利率环境、流动性的环境还是有利于计算机行业的表现。
三、成长的烦恼：周期的叠加
我们经常说计算机行业的公司是成长性公司，但是其实我们期望的成长性公司，是像BAT、Facebook、谷歌这种，能够在十年甚至十几年时间里都能够保持持续高增长的状态。但是客观现实中计算机行业真的具备这种高成长性的公司并不是很多。
其实我们前段时间把计算机所有的上市公司上市以来的收入和利润增速的数据拉了一下，发现上市以来收入和利润增速每年都保持在15%以上的公司几乎没有。也就是说计算机行业公司的业绩连续性比较一般，不像消费股和茅台一样，每年的增速都很稳定。
计算机行业的公司往往在某个时间段内，比如说两年到三年、四年的时间段内这家公司的业绩非常好，但是当这个时间段过了之后，总有一两年甚至两三年的业绩是比较一般的。这就带来一个问题，哪些因素决定了计算机行业的成长性是有周期性的？
为什么计算机行业的成长性表现出一种周期性特征？就是因为决定计算机行业下游需求的因素呈现周期性特征。计算机行业公司业绩具有周期性，是因为这些公司的下游客户需求有周期性，决定这种周期性需求的因素也带有一定的周期属性。
我们总结了主要的几个方面，来论证为什么计算机行业的下游需求呈现周期性特征。从大的方向上可以归纳成技术周期、产品周期、政策周期和宏观经济周期，正是因为这样一些因素，决定了计算机行业的下游需求带有一定周期属性。
因为政策周期和宏观经济周期比较好理解，这跟计算机行业本身或者对IT的认知关系不大，所以我们重点讲一下技术周期和产品周期。
1、技术周期
IT行业里面的技术周期和产品周期，可以归结成科技创新周期。计算机行业的核心驱动因素是技术，技术最终的变现一定要以产品作为载体。无论这个产品是硬件还是软件的产品形态，最终都是技术变现的载体。
技术既然需要产品作为载体才能变现，对于任何公司而言，当新的技术产生时，要把这个技术最终转换成上市公司的收入和利润，这个阶段要经历很长的周期。
所以我们说它有技术周期和产品周期，首先移动互联网技术包括云技术，这些技术从刚出来到成熟是有演变周期的。这个周期可长可短，但基本上越到目前所这种技术周期越是在缩短的。
2、产品周期
当技术逐步成熟之后，要把成熟的技术转换成产品，技术向产品的转换也需要一定周期。比如云计算技术的出现是在2007年左右，但对于国内的客户而言，真的看到云技术落实到上市公司的收入和利润里面来，也就只是这几年的事情，当然海外比国内的时间会早一些。所以技术向产品的转化也需要一定的时间。
正是因为这两个周期，决定了整个科技创新周期的长度。而科技创新的这种周期决定了下游需求也呈现一种周期性，因为当没有新的技术产品出现时，可能下游对这种IT产品有持续的需求，但不会有量级的提升。就像移动互联网出现之前和出现之后，行业对IT的需求是以量级的差异来划分的。
四、科技创新周期&政策周期
综合去判断19年计算机行业的下游需求边际变化情况之前，我们要先理清宏观经济对计算机行业的影响只是其中因素之一，不是全部。所以大家都觉得19年的宏观经济很差，不一定整个计算机行业的需求也不行。因为宏观经济环境宏观经济背景，只是其中的因素之一。
对于计算机行业而言，更重要的是来自于科技创新周期对行业的影响，当然另外还有政策周期对行业的影响。
1、科技创新周期
围绕科技属性，我们认为19年计算机行业仍然有一些领域有可能会迎来科技创新周期的落地。首先云计算细分领域依然会看到技术向产品加速落地的阶段。
人工智能行业也会迎来技术向产品的大规模转化，当然转化进度需要再进一步去观察和研究，但19年应该是人工智能技术向产品转化的关键时间点。
所以19年可以关注到的技术向产品化、商业化落地的是云。虽然云18年市场关注度非常高，也出现了一些大家追捧的标的，但是19年我们认为仍然会有持续的落地。当然最终的股价可能就要看相关标的的进度和市场预期的匹配情况。
关于人工智能，我们认为19年可能会有一些超过市场预期的地方，19年是细分领域的技术向产品转化的关键时间点。
在讲技术向产品转化的主题时，我们又注意到技术的群体加速效应。这两年会特别有这种感触，某IT细分领域可能在某阶段发展特别快，比如人工智能。因为人工智能技术可以追溯到上世纪六七十年代，但那个时候发展不是很快，中间也经历过几次波折。
这几年大家觉得这个行业发展比较快，就是因为决定AI未来发展进程的几个核心基础要素都在趋于完整，比如说云技术、芯片、深度学习算法的应用等等。这些技术和核心环节实际上进入到群体加速效应，当这些群体要素都同时具备的时候，核心的AI技术就处于加速向上发展的状态。
2、政策周期：催生新需求
当我们看到宏观经济对IT行业产生负面影响的同时，也需要看到科技创新周期对计算机行业带来的一些正向的推动作用。除此之外，还有一些跟政策周期相关的细分领域，比如医疗IT和金融IT，这两个领域可能在19年会继续受到一些细分领域政策推动的下游需求。
所以我们最终去判断计算机行业19年下游需求，除了宏观经济周期之外，还要去考虑和研究其它决定行业下游需求的因素的变化，包括科技创新周期和政策周期这两个核心要素。
五、计算机行业的“小趋势”
1、第一波信息化红利可能逐步结束
第一波的信息化红利就是以传统信息化建设为主导的信息化内容，我们其实现在各行各业信息化的程度都是在逐步提升的，特别在金融、电信、能源这样的行业，它的信息化程度基本上已经到达瓶颈。
除了第一波行业信息化红利正在逐步结束之外，我们看到第二波信息化的浪潮正在崛起，就是以云计算为代表或是云计算开启的第二波信息化浪潮在开始。包括后面的智能化，实际都是以云为基础的。
我们的判断就是第一波信息化红利已经逐步消失，第二波以云计算为主的信息化浪潮正在开启。计算机行业的公司能够在第二波浪潮当中能够崛起的核心要素，就是要看公司的技术和产品实力。并不像第一波浪潮当中大家都能够享受到红利，在第二步当中的分化会比较严重。
2、to B和to C的平衡
在过去七八年里，整个IT行业讲的就是移动互联网，特别是to C的互联网。但是 to B端的产业互联网，我们认为可能会慢慢进入快速发展的阶段。当然我们知道产业互联网比C端互联网发展的进程会更加平缓一些，因为to C的互联网更多的是标准化产品。
而对to B的产业互联网而言，可能定制化、个性化东西更多一些，所以并不像C端推得这么快。但是从IT产业趋势上来看，to B和to C一定是走向平衡的状态。
3、从“成本中心”变成“利润中心”
一般企业对IT的认知就是纯投入，IT对业务更多的是工具，不能成为业务的一部分。但是目前越来越多的企业人知道，IT不只是工具，它完全可以和业务融为一体，从而提升整个企业运营的效率。
所以对于企业而言，对IT的认知也在发生变化，这个变化就是从把IT看成本中心，转换成把它看成是利润中心。这种变化带来的结果是企业对IT需求的变化，原来IT可能只是可有可无的备选品之一。
但是在未来，可能IT是必需品，企业要提升运营效率，要想实现比竞争对手更多的盈利，必须要投入更多的IT建设。
4、技术的群体加速效应
我们特别感触的一点是最近这几年，技术迭代的速度在加快，每两个革命性技术的相隔时间越来越短的。这里核心的因素就是技术体现出来的群体加速效应，会使得整个IT行业的发展速度比我们预期的要更快。
所以其实IT技术的发展本身是非线性的，如果以线性的思维去推演IT技术的演化趋势，基本上都是错的。因为技术的发展本身是非连续的，并且具有突破性的，所以技术的群体加速效应使得技术的突破性、非连续性的特征更加明显。
正是因为这种效应，所以当我们预测技术发展向产品转化的时间点时，实际的情况有可能会超过我们的预期。我们认为未来几年技术的群体加速效应可能会越来越明显。这就是我们关于19年计算机行业潜在可能会有一些小变化的地方。
六、总结与投资建议
今天汇报内容的核心点并不是讨论计算机行业到底是成长性还是周期性行业，我们认为计算机是在一定时间段内的高成长行业。如果脱离时间背景，单纯去讲计算机行业到底是成长性还是周期性其实意义并不大，还是要结合周期性因素去看。
另外，宏观经济对计算机行业的影响肯定是有的，但是最终的影响不一定。所以除了宏观经济的因素之外，我们还要看科技创新周期和政策周期对IT下游需求的影响。总体上来讲，成长是有断层的，成长的特征是非连续的。
所以我们在看到一些宏观经济或者其他周期性因素对行业带来不利影响时，也要看到那些可能为对行业带来潜在有利的一些变化，比如说科技创新周期，这是未来IT产业进化的核心驱动因素。
以上是中泰证券计算机行业首席分析师谢春生在进门财经的路演实录。
（来源：进门财经官方的财富号 2019-01-09 17:44） [点击查看原文]
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