前期美联储投票表决不加息,宣布维持联邦基金利率于2.25%至2.50%目标区间内不变,措辞态度明显转化,释放出强烈的“鸽”派信号。主要是体现在两方面,第一是美联储暗示了加息的暂缓,第二是美联储对缩表政策是保持灵活性。从2月份的市场的反应来看总体偏正面,一方面美国的股票跟全球的股票风险偏好上行,说明美联储放鸽的信号确实超出了市场预期,另一方面美元指数上涨,黄金价格有所下行,这也反映出了市场对于现在加息可能结束后的经济前景的信心,我们有理由相信这次鸽派声明或将是目前整个加息缩表周期的拐点。

如《知史以明鉴——细数史上七次加息尾声黄金及各大资产表现》中所述,关注过去半个世纪几次加息周期的规律会发现,几乎所有的加息路径到最后都是以更大幅度的降息结束的,并且就业市场是出现反弹,经济增速也会出现走弱现象。

2月份以来的风险指标如VIX的波动率指数、TED的利差均有所回归,但美国高收益债的信用利差依然很高。我们都知道信用债券市场更加贴近宏观情况,利率波动也对未来经济前景非常敏感。高收益债的信用利差很高,说明现在的经济基本面并没有变得更好,而实际上只是风险资产的一个风险偏好上行,目前风险资产或正消化对于加息拐点的预期而已。所以黄金作为不升息的资产或者是全球货币的角色,或将在可能出现的边际宽松环境中获得较大的收益,或将在经济放缓情况下为投资者起到财富保值的作用,而这也是我们投资黄金最重要的目的。

经过分析可以看出,在执行加息过程中,美联储除了关注两大货币政策目标:就业和通胀外,也必须要考虑外部因素,如金融状况,全球经济增长情况,以及对利率敏感行业的影响,比如房地产的景气程度等。从当前的各种数据看,以上五个方面中有四项数据已不利于加息,只有就业市场的表现依然强劲,但就业率在美联储加息决策中是一个必要不充分条件,就业不好的时候不能加息,但就业好的时候却不一定要加息。下面从五个方面分析下现在的经济状况对于未来加息是否会出现拐点。

(一)就业市场表现强劲,但前瞻性数据提示可能出现拐点

第一个方面是就业市场。目前来看就业市场依然非常强劲,次贷危机之后就业率不断下行、不断改善,失业率一度降到3.7%,是半个世纪以来的最低点。1月份ADP非农就业的人数是21.3万,远高于预期。随后各行业均出现了明显的增长,特别是制造业就业的增长创了四年来最快速度,但另一方面一些前瞻性数据却并不支持就业继续改善结果。

我们看到每周申请失业金的人数在去年的10月份已经出现了拐点了,去年的12月份我们在3C会议上曾经是提示过失业金人数的拐点,可能是提前于就业率的拐点有3到6个月的时间,我们看到失业率在去年的12月份已经开始反弹,也就是说从去年3.7%的就业的水平上升到12月份的3.9%,然后再上升到今年1月份的4.0%。

从过去半个世纪的经验来看每一轮的就业率底部,几乎都是在美联储联邦利率顶部的附近,所以这也是当前经济处于极大风险的原因。就业的反弹在未来值得期待。

(二)通胀目标受到油价和菲利普曲线响应钝化制约

通货膨胀变化多端,受到各种因素的影响,所以对通货膨胀的预测要比对就业的预测更难。不过从美联储曾经的表态可以找到一个他们关注的重点:油价。

油价也变化多端,所以通胀也变化多端。不过油价目前来看已经不构成通胀压力了。2015年耶伦首次提及打算加息的时候说过,原油价格是通胀压力的一个因素,而现在1月份鲍威尔的表述就已经完全相反了,原油已经不构成通胀支撑了。从2014年的经验看,油价负同比提前于通胀3-6个月。通胀包括美国PPI的最终需求,美国的一个PCE或者是CPI这三个重要的通胀数据,都是在之后半年的时间达到了百分之零左右的水平。

此外,菲利普斯曲线响应钝化。经典的菲利普斯曲线表明,通胀率和失业率之间存在此消彼长的关系,低失业率通常伴随较高的通货膨胀率。然而,此轮美国经济复苏中薪资和通胀增速并未跟随就业市场的景气度而快速提升。平均时薪直至2018 年底才开始有所反弹。通胀迟滞于“强就业”的原因包括全要素生产率的降低、劳动参与率的降低以及新招工产业技术含量偏低等。目前的数据表明平均薪资的环比增长已经在放缓,每周工作时间也在下降。通过以上两个方面可以看出,目前来看加息的必要性已经不显著。

(三)利率敏感产业(特别是房地产业)景气度明显回落 

第三个方面是利率敏感行业景气的程度。2018年高利率敏感的行业,比如说房地产有一个大幅度的回落,回落的幅度从去年的下半年美国新屋销售的增速,最高达到同比-9%的负增长,成屋的销售达到了-6.82%同比的负增长,新开工也在去年的年底有-3%的负增长。这些负增长的销售跟新开工的跌幅甚至在不断扩大,我们认为不断扩大的原因可能是美国居民消费能力的减弱,以及他们对利率的政策以及经济前景一个判断的综合反应。现在的美国房地产行业实际上越来越弱,这也是美国经济增长的动能即将衰退的重要原因。

除了美国之外其他的国家特别是加拿大跟澳大利亚的房地产的泡沫已经开始出现量价齐跌的现象了,特别是澳大利亚的房地产。澳大利亚这一轮也是跟随着美联储加息的,澳大利亚房地产的泡沫,也是从去年的下半年开始已经转弱了,已经出现了负增长了。所以我们认为经济扩张的周期是已经接近于尾声,这也是利率水平过高的信号。

(四)金融市场状况短期恢复,但信用利差没有回归说明企业基本面没有好转 

第四个方面是金融市场的衰弱。目前来看金融市场的状况是短期有恢复的,但是我们关注美国高收益债的信用利差是没有回归的,说明这个企业基本运作的情况并没有好转,而是在一个逐步放缓的过程。之前我们也提到过美联储12月份依然坚持加息,当时标普500的指数当月是下跌了9.18%,当时是一度下跌了15%左右,接近2008年最大的跌幅,当时是一度造成了恐慌,事实上当时的企业盈利是受到了多重因素拖累的。

美联储继续加息希望把联邦基金的利率提高到中性利率,并且当时前瞻性的预测是认为2019年不支持两次加息,也就是说经济可能并不支持两次加息。我们看到美国的营业利润率几乎没有增长了,美国的标普500指数净利润率跟营业利润率的同比剪刀差是在扩大的,这个扩大的过程说明企业的盈利大部分并不是来自于他们持续的经营,而是来自于一些非经营性的收入,比如说减税,因为净利润跟营业利润之间最大的差距其实就是税收的差距。

随着美国政局的复杂化,特别目前接近美国的大选,特朗普对于政府关门的事件的考量还有两会的分裂,以及现在美国财政赤字的因素,这一些因素是非常利空于美国的股票市场。

我们看到美国蓬勃的金融市场指标在去年12月份一度跌至三年新低,在出现股市恐慌情况下下跌。今年以来风险偏好的回归使得金融的指标已经有所收复,波动率指数跟TED利差指数等部分金融状况指数有所回归,只有高收益债的信用利差没有回归,依然处于高位,说明现在只是风险偏好的上行,而不是企业或者经济基本面的转好。

(五)全球经济同步放缓,趋势不变

第五个方面是全球经济的同步放缓。可能是支撑未来美联储货币政策转向甚至是边际宽松的原因之一,我们看到几乎所有全球的经济组织都在不断地下调对于2019年跟2020年经济的预测。具体来看就是世界银行1月份的全球经济展望,他们将2019年经济的预测降到了2.5%的水平。国际货币基金组织在今年的报告中也是将2019年的经济增长的预期降到了3.5%,他们对于此次下调的原因是欧元区的经济放缓跟贸易的纠纷。

另外我们看到鲍威尔在1月份的一个议息会议中提到的货币政策可能会有放缓的过程,原因是英国脱欧的风险,还有中美谈判的风险以及美国政局不稳定的这些风险,说明这些风险不断的加剧是对于美国内外环境的担忧。

总体上来看美联储的这一次加息距离终点已只有一步之遥了,现在的利率水平是2.25%到2.5%,已经趋近于2.8%到3%中性利率的水平。另外还涉及到缩表的问题,缩表实际上跟加息的效果是相同的,但是它对于整体的效果是比加息是要弱一点。今年如果美联储继续缩表1年的话,相当于美联储加息大概15%到20%的水平。

今年美联储如果在年底停止缩表的话,今年再加一次息,目前的政策利率的水平是已经接近了2.8%的中心利率了。我们预期是上半年可能美联储会暂停加息,并且可能在下半年会有一次,这个结果美元的支撑可能是有趋弱的,叠加市场对于未来边际宽松的预期,黄金价格的走势可能相对风险资产有更好的支撑。黄金可以同时对冲加息拐点跟经济放缓这两个方面,但是风险资产仅仅在加息拐点宽松而非经济放缓中受益。

从历史上各轮加息周期中也可以发现,每一轮的加息都伴随着后面更大幅度的降息,且在降息过程中,黄金价格上升概率较高,但是股票风险资产就不一定了。

华安黄金ETF(518880)成立于2013年,最新规模已超20吨,占全市场黄金ETF的规模是60%以上,日均成交额平均达10亿元,流动性占比达85%。在加息周期的尾声,黄金资产或已迎来配置良机。

银行和第三方基金销售网站上的场外客户可以关注华安黄金ETF联接基金A(代码:000216)和华安黄金联接基金C(代码:000217),作为黄金ETF基金的管理人,华安基金始终坚持积极将基金回报与指数相拟合的原则,降低跟踪偏离和跟踪误差,勤勉尽责,为投资者获得长期稳定的回报。

风险提示:任何在本文出现的信息(包括但不限于评论、预测、图表、指标、理论、任何形式的表述等)均只作为参考,投资人须对任何自主决定的投资行为负责。另,本文中的任何观点、分析及预测不构成对阅读者任何形式的投资建议,本公司亦不对因使用本文内容所引发的直接或间接损失负任何责任。基金投资有风险,基金的过往业绩并不代表其未来表现,投资需谨慎。

(来源:华安基金的财富号 2019-02-21 11:23) [点击查看原文]

追加内容

本文作者可以追加内容哦 !