这是一家从上市起,就充满争议的内容企业,无论是业务模式、营收数据,还是运营成绩,都会被大部分投资者想当然地和今日头条进行对比,在讨论区,多空双方各执一词,泾渭分明——这样的讨论无疑是喜闻乐见的,充满争议的企业,才可能出现超预期的行情。年前雪球活动曾经组织过去这家公司访谈,当时我和几位球友,也在关注这只股票,可惜错过了报名时间,无奈预约人数已满,遗憾地错过现场的调研机会,也美好的错过了之后的第一波涨幅……这家公司,就叫做趣头条(QTT)。

关注我的粉丝们知道,我一向只是把财报当做后验指标,用来验证自己事前的假设,毕竟财报记录的数据,比起当下的时间点也过去了一个多月。2018 年的 Q4,趣头条交出了这样的一份财报,期间几个数据着实让我感到有趣。

互联网下半场,依然高速增长

作为一家互联网企业,最关键的数据无疑是用户数,互联网企业计算用户数有两种方法,如果是一款存在每日使用习惯的高频的产品,企业无疑会使用最最硬核的指标—— DAU(Daily Active User,日活跃用户数),当这家互联网公司提供的服务不够高频时(比如购物、挂机游戏、视频、安全、应用商店等),这家公司也只能 MAU(Monthly Active User,月活跃用户数)这个只要月内登录就 +1 的指标来撑场面了。

而趣头条用 DAU 作为指标,并在 Q4 的季报中达到了 3090 万的日活,DAU 同比增长了 224.2%。相当于拥有 3090 万日常登录产品的高粘度用户,每日在这个平台上消费者内容,并转化为广告的流量。而且这个用户数量依然还在高速的增长中。

在这样的用户基数下,营收方面也保持了非常高的增速,Q4 的营收达到了 13.3 亿,在一年内翻了约三倍。在这样的营收高增速下,公司依然保持着超 4 亿的运营现金流。这样的高增速下,仅用两年半时间,就实现了单季超 10 个亿的营收。

这是什么概念呢?在整个中国互联网公司中,日活超过 1000 万的、一年收入翻三倍的也就只有三家公司——今日头条、拼多多、趣头条。而今年上市的中概股里,除了拼多多,趣头条是所有公司里增速最高的,同比超过 400%。

然而财报终究是后视镜。财报中的数字是如何实现的,高速增长能否持续?这些问题的答案,都得看回到这家公司本质的业务上来。

下沉用户的流量银行

在当前互联网从产品主导进入精细化运营主导的下半场趋势下,增速放缓导致单个有效用户获客成本快速提升。(一个现象是,趣头条的单个获客成本却有所下降。2018 年 Q3,趣头条新安装用户的平均获客成本为 6.75 元,而到了 Q4 这个价格已经降低到 6.57 元。)对互联网行业来说,拓客成本的提升虽然在一定程度上提高了竞争门槛,但是作为副作用也被盖上了一个成长的天花板。

所以在这个互联网的下半场,存在竞争力的企业,必须要有低获客成本、高用户粘性、产品高成长性、可见非线性提升的货币化能力等要素,才能在巨头林立边打边站队的互联网环境中生存。

说到趣头条的业务,我把它理解为流量银行。趣头条和银行一样,通过利息(也就是平台的积分、游戏化等补贴用户)吸收用户端的流量,然后将流量卖给广告商,转化为广告费用,挣中间流量的息差。

先说说这家流量银行的 " 揽储 " 手段。

趣头条通过微信渠道进行分享邀请,拓展用户在微信关系链上的有效户。一旦用户进入平台,就被各种游戏化的体验设计的粘性控制着,并逐渐成为平台的日活用户稳定下来。

根据数据显示,这块业务的单个用户成本约 7 元人民币,且通过微信渠道的转化和点击,筛选过滤掉了大量非目标用户,从而保证了其获客成本长期低于市场价的竞争力。

和传统 2C 的互联网产品对大量的渠道费用不同,趣头条将营销费用直接给到用户," 没有中间商赚差价 "。

那么这种以战养战的业务模式,要如何保持稳定长期的高增长?

趣头条并没有选择一个普适激烈完全竞争的战场,而是选择了大量互联网企业在圈地时都会被忽略的用户——三线城市及以下的用户群。比起很多在产品形态上必须向一二线城市的初始种子精英用户靠拢,趣头条在设计上就完全没有这方面的负担。比如不需要特别优质的文章质量,不需要特别高集中度的作者 IP,从而能获得远低于预期的内容成本。

这点,我认为是 QTT 运营的通用能力。其用额外 20% 的时间设计出来的爆款免费阅读软件——米读,头部作者占据很少的流量,同样是沉浸阅读场景的流量变现的商业模式。

不到 7 元的拓客成本,并不是一次性给到用户,是需要用户用一段时间在平台上的粘性来逐渐换取的,在用户初始功利的消费平台内容形成粘性的过程中,也成为了广告的潜在客户。用户要将这 7 元金额提现,除了在平台待满月余的活跃以外,还需要开通微信支付,而微信支付的新户成本最低也是 5 元(绑卡送 5 元券),如果腾讯或者渠道方给予这 5 元的补贴(微信支付的获客成本已经很低了),相当于获客成本 =2 元的白菜价。另外即使拓客成本提升,对趣头条反而构成利好——能够以更高的价格将这部分流量卖给广告主,从而稳定的挣取息差变现。

所以,只要理解其流量银行本质,能够低成本地获取流量,高成本的卖出流量,以及通过微信生态裂变的高用户增速,就能很好地明确这家公司的持有逻辑。

" 风险 " 和展望

当然,财报中还有几处需要好好理解。

一是暴涨的综合管理费用—— 2018 财年为 9.807 亿元,比 2017 财年的 2590 万元有明显的增长。这里其实是趣头条为美国的会计准则背锅,大家可以好好看看以免被误导。

对于这部分费用的增长原因,公司做了解释——主要是人力成本的增加以及公司对两位创始人的 " 股份授予。"

趣头条的两位创始人曾在公司上市前自愿把其持有的股价锁定,并在之后的 3 年每季度分批解除锁定。反过来如果创始人在 3 年内离开公司,那部分没有解除锁定的股份就和他们没关系了。

这个解除的操作在美国会计准则中会被当做股权激励来处理,也就是公司 " 授予 " 给他们股份,相应就会有股权激励费用入账。

还有就是广告行业的周期性,导致即便营收快速增长,Q1 的淡季展望总是低于 Q4。对于传统的成长股投资者来说,出现这样的环比下跌,恐怕会因对业务周期的不了解望而却步。若是开盘提供这样的回调,相信会有不错的建仓机会。