这是一家从上市起，就充满争议的内容企业，无论是业务模式、营收数据，还是运营成绩，都会被大部分投资者想当然地和今日头条进行对比，在讨论区，多空双方各执一词，泾渭分明——这样的讨论无疑是喜闻乐见的，充满争议的企业，才可能出现超预期的行情。年前雪球活动曾经组织过去这家公司访谈，当时我和几位球友，也在关注这只股票，可惜错过了报名时间，无奈预约人数已满，遗憾地错过现场的调研机会，也美好的错过了之后的第一波涨幅……这家公司，就叫做趣头条（QTT）。
关注我的粉丝们知道，我一向只是把财报当做后验指标，用来验证自己事前的假设，毕竟财报记录的数据，比起当下的时间点也过去了一个多月。2018 年的 Q4，趣头条交出了这样的一份财报，期间几个数据着实让我感到有趣。
互联网下半场，依然高速增长
作为一家互联网企业，最关键的数据无疑是用户数，互联网企业计算用户数有两种方法，如果是一款存在每日使用习惯的高频的产品，企业无疑会使用最最硬核的指标—— DAU（Daily Active User，日活跃用户数），当这家互联网公司提供的服务不够高频时（比如购物、挂机游戏、视频、安全、应用商店等），这家公司也只能 MAU（Monthly Active User，月活跃用户数）这个只要月内登录就 +1 的指标来撑场面了。
而趣头条用 DAU 作为指标，并在 Q4 的季报中达到了 3090 万的日活，DAU 同比增长了 224.2%。相当于拥有 3090 万日常登录产品的高粘度用户，每日在这个平台上消费者内容，并转化为广告的流量。而且这个用户数量依然还在高速的增长中。
在这样的用户基数下，营收方面也保持了非常高的增速，Q4 的营收达到了 13.3 亿，在一年内翻了约三倍。在这样的营收高增速下，公司依然保持着超 4 亿的运营现金流。这样的高增速下，仅用两年半时间，就实现了单季超 10 个亿的营收。
这是什么概念呢？在整个中国互联网公司中，日活超过 1000 万的、一年收入翻三倍的也就只有三家公司——今日头条、拼多多、趣头条。而今年上市的中概股里，除了拼多多，趣头条是所有公司里增速最高的，同比超过 400%。
然而财报终究是后视镜。财报中的数字是如何实现的，高速增长能否持续？这些问题的答案，都得看回到这家公司本质的业务上来。
下沉用户的流量银行
在当前互联网从产品主导进入精细化运营主导的下半场趋势下，增速放缓导致单个有效用户获客成本快速提升。（一个现象是，趣头条的单个获客成本却有所下降。2018 年 Q3，趣头条新安装用户的平均获客成本为 6.75 元，而到了 Q4 这个价格已经降低到 6.57 元。）对互联网行业来说，拓客成本的提升虽然在一定程度上提高了竞争门槛，但是作为副作用也被盖上了一个成长的天花板。
所以在这个互联网的下半场，存在竞争力的企业，必须要有低获客成本、高用户粘性、产品高成长性、可见非线性提升的货币化能力等要素，才能在巨头林立边打边站队的互联网环境中生存。
说到趣头条的业务，我把它理解为流量银行。趣头条和银行一样，通过利息（也就是平台的积分、游戏化等补贴用户）吸收用户端的流量，然后将流量卖给广告商，转化为广告费用，挣中间流量的息差。
先说说这家流量银行的 " 揽储 " 手段。
趣头条通过微信渠道进行分享邀请，拓展用户在微信关系链上的有效户。一旦用户进入平台，就被各种游戏化的体验设计的粘性控制着，并逐渐成为平台的日活用户稳定下来。
根据数据显示，这块业务的单个用户成本约 7 元人民币，且通过微信渠道的转化和点击，筛选过滤掉了大量非目标用户，从而保证了其获客成本长期低于市场价的竞争力。
和传统 2C 的互联网产品对大量的渠道费用不同，趣头条将营销费用直接给到用户，" 没有中间商赚差价 "。
那么这种以战养战的业务模式，要如何保持稳定长期的高增长？
趣头条并没有选择一个普适激烈完全竞争的战场，而是选择了大量互联网企业在圈地时都会被忽略的用户——三线城市及以下的用户群。比起很多在产品形态上必须向一二线城市的初始种子精英用户靠拢，趣头条在设计上就完全没有这方面的负担。比如不需要特别优质的文章质量，不需要特别高集中度的作者 IP，从而能获得远低于预期的内容成本。
这点，我认为是 QTT 运营的通用能力。其用额外 20% 的时间设计出来的爆款免费阅读软件——米读，头部作者占据很少的流量，同样是沉浸阅读场景的流量变现的商业模式。
不到 7 元的拓客成本，并不是一次性给到用户，是需要用户用一段时间在平台上的粘性来逐渐换取的，在用户初始功利的消费平台内容形成粘性的过程中，也成为了广告的潜在客户。用户要将这 7 元金额提现，除了在平台待满月余的活跃以外，还需要开通微信支付，而微信支付的新户成本最低也是 5 元（绑卡送 5 元券），如果腾讯或者渠道方给予这 5 元的补贴（微信支付的获客成本已经很低了），相当于获客成本 =2 元的白菜价。另外即使拓客成本提升，对趣头条反而构成利好——能够以更高的价格将这部分流量卖给广告主，从而稳定的挣取息差变现。
所以，只要理解其流量银行本质，能够低成本地获取流量，高成本的卖出流量，以及通过微信生态裂变的高用户增速，就能很好地明确这家公司的持有逻辑。
" 风险 " 和展望
当然，财报中还有几处需要好好理解。
一是暴涨的综合管理费用—— 2018 财年为 9.807 亿元，比 2017 财年的 2590 万元有明显的增长。这里其实是趣头条为美国的会计准则背锅，大家可以好好看看以免被误导。
对于这部分费用的增长原因，公司做了解释——主要是人力成本的增加以及公司对两位创始人的 " 股份授予。"
趣头条的两位创始人曾在公司上市前自愿把其持有的股价锁定，并在之后的 3 年每季度分批解除锁定。反过来如果创始人在 3 年内离开公司，那部分没有解除锁定的股份就和他们没关系了。
这个解除的操作在美国会计准则中会被当做股权激励来处理，也就是公司 " 授予 " 给他们股份，相应就会有股权激励费用入账。
还有就是广告行业的周期性，导致即便营收快速增长，Q1 的淡季展望总是低于 Q4。对于传统的成长股投资者来说，出现这样的环比下跌，恐怕会因对业务周期的不了解望而却步。若是开盘提供这样的回调，相信会有不错的建仓机会。
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