当前不确定的政策及经济预期在“社融底—经济底”逐渐演绎的背景下正在发生积极变化，年初以来社融增速、M1、PMI 依次出现反弹。回顾历史上PMI时隔2个月以上（含2 个月） 重新回到荣枯线上方后银行板块的收益表现，不难发现后期银行板块的相对收益明显。
从银行基本面来看，年报有力印证了银行业绩确定性。当前板块估值水平仅0.89倍PB，这与业绩、基本面表现仍然存在显著背离。
(一）宏观经济：预期改善，政策总基调仍将保持宽松
前瞻指标超预期改善：3月PMI大幅回升至50.6、社融增速提升至10.7%（且1-3月整体增速均高于10%，已连续三个月出现企稳改善的迹象）。
中长期信贷投放有所改善：1-3月，企业中长期贷款同比多增1200亿，扭转18年整体持续少增的态势。
经济远未到达“反转”的阶段。其中，居民消费仍在动态下行、外需目前较为疲弱、固定资产投资增速、工业企业利润仍显弱势。
货币政策：降准仍有空间，关注4月集中缴税窗口，仍具降准可能性。
财政政策：减税政策不断落地，基建补短板仍是重要方向。
金融政策：金融供给侧改革大框架下，引导支持民企、小微为主要方向。
（二）银行业经营：规模增速略升，息差稳定
量：银行业规模增速将稳中略升
Q1数据表现：银行业总资产增速较18年同期提升1.3pc，其中国有大行、股份行、城商行、农村金融机构增速分别提升1.3pc、1pc、1.6pc、1.8pc。
1）监管引导加大信贷投放+信贷额度放宽：18年中，信贷额度开始放宽，支撑中小行信贷2019Q1同比高增（城商行、农商行Q2、Q3信贷投放是17年同期的2.1、2.5倍）；
2）资本压力与监管约束减轻：MPA参数调整、银行密集再融资，非标处臵压力减轻；
3）预计流动性仍将保持宽裕，资金成本将维持维持低位运行态势。
价：息差继续上升动能减弱
•资产端：收益率下行趋势趋缓，关注信贷结构变化
1）贷款综合收益率的下行趋势或将趋缓
低利率环境不断向信贷市场传导，Q4新发放一般贷款利率已经下行至5.79%，首套房房贷利率已连续4个月下降，到3月末已降至5.56%
2）结构：贷款占比提升利好息差
信贷额度放宽下贷款占生息资产比重持续提升，正面贡献息差
•负债端：存款成本趋势向上
1）存款：受定期化、理财分流等多方面因素影响，成本继续趋势向上
2）同业利率低位运行：同业存单发行利率保持低位，且行业存量同业存单利率保持持续下行趋势
3）降准存在空间，可降低负债端综合成本：关注4月集中缴税窗口，简单测算每降准1pc, （若其中一半臵换MLF），对息差的正向贡献+2.5bps
（三）数据观察
1、资产质量指标继续改善
18Q4行业整体不良率稳步下降4bps至1.84%，拨备覆盖率提升6bps至186.3%，上市银行逾期贷款占比整体下降，多数在2.5%以下。
2、债券违约量下降
2019Q1新增债券违约数量为59只，涉及金额353.94亿元，分别较2018Q4减少34%、54%
3、垫款净增减少
金融机构各项垫款1-2月净增162亿元，较18年同期可比时间段均少增，亦表明企业部门信用风险有所缓和。
（四）预计二季度资产质量整体稳健，当前板块安全边际较足
新增风险角度：宏观经济环境有所改善，支撑资产质量保持稳健
1）宏观经济各前瞻性指标企稳，信用风险有所缓和；
2）中美贸易谈判进展顺利，不确定性因素有所缓解；
3）加大对地方政府债务风险化解的政策支持力度，包括地方债扩容、引导国开行参与地方政府债务等。
存量风险角度：银行当前存量包袱相对较小，且各项指标仍不断改善
1）过去几年加大核销及转出力度：老16家上市银行13年以来核销及转出不良贷款2.17万亿，占利润总额的31%，当前行业整体各项不良指标持续改善；
2）大多数银行不良偏离度降至100%以下，存量部分继续暴露压力较小。
当前板块估值水平仅0.89x，处于历史较低水平；对应老16家上市银行隐含不良率7.2%，安全边际较足。
（五）看好银行板块的投资价值
1、当前板块估值水平仅0.89x，处于历史较低水平； 对应隐含不良率7.2%（上市银行2018Q3实际不良率仅1.55%)，安全边际较足；
2、3月经济数据表现超预期，经济预期边际好转，资产质量预期修复；
3、一季报，银行业绩增长确定性较高； 贷款驱动生息资产增速稳中有升，支撑收入同比高增（尤其考虑18Q1的低基数）； 银行加大不良认定标准、拨备计提力度，短期适度压低利润增速，长期做实资产质量，利于估值中枢提升；
4、金融供给侧改革框架下，监管鼓励银行支持民营、小微企业，未来或持续出台针对中小银行的利好政策。
正面影响的公司
3、提示年报出现明显改善、但估值仍显著偏低的交通银行、中国银行。
执业编号：A0150617070001 （股市有风险，投资需谨慎。个人观点，仅供教学参考）
（来源：主力研报的财富号 2019-04-18 17:54） [点击查看原文]
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