斑马消费 杨伟
2018年净赚超15亿元的口子窖，正面临业务上的两大隐忧：增速下滑和经营性现金流锐减。省内市场空间有限，公司投入多年的全国化战略能否再造增长引擎？
业务增速下滑
4月18日，口子窖（603589.SH）披露2018年报，再次展示了这个区域高端白酒小巨头的“强悍”。
营业收入42.69亿元，同比增长18.50%，归属净利润15.33亿元，同比增长37.62%。
综合毛利率74.29%，较2017年提升1.36个百分点，贡献绝大部分业绩的高档白酒板块毛利率75.67%，较2017年提升0.56个百分点。净利率35.91%，较2017年提升4.99个百分点。
但是，口子窖2018年业务增速同比大幅下滑。2017年，口子窖营业收入和净利润增速分别为27.29%和42.15%。
同样在4月18日，口子窖披露了2019年一季报，其业务增速出现进一步下滑：营业收入13.62亿元，同比增长8.97%，归属净利润5.45亿元，同比增长21.43%。
口子窖业务增速下滑但净利率大幅提升的原因在于，公司在高端化路上一骑绝尘。
2018年，公司高档白酒的营业收入40.60亿元，同比增长21.67%，中低档白酒营业收入1.62亿元，同比下降23.58%。高档白酒在营业收入中的占比为96.16%，2015年-2017年，这一比例分别为：89.72%、91.73%、94.03%。
除了业务增速下滑，口子窖的另一隐忧，乃是贯穿2018年的经营性现金流大幅减退。
2018年一季度，公司经营性现金流-1.60亿元。这是公司自2011年披露财务数据以来，经营性现金流最差的一个季度。全年，公司经营性现金流11.20亿元，较2017年下滑28.63%。
苦战全国化
作为一个区域性的白酒品牌，口子窖深知，安徽市场容量有限，且竞争激烈。在公司重点布局的百元大单品区间，省内的古井贡酒（000596.SZ）、迎驾贡酒（603198.SH），隔壁省的洋河股份（002304.SZ），一片混战。
要想持续增长，必须全国化。
平稳渡过白酒行业调整期、完成原始积累的口子窖，在全国化战略上不遗余力。
从公司持续提高全国性广告投入占比上可以看出这一点。
另外，从不同市场的毛利率来看，公司在价格上更倾向于全国性市场。
2018年，口子窖在安徽省内市场的毛利率为75.18%，在省外市场的毛利率为69.53%。
不过，从业绩表现来看，口子窖的全国化战略开展并不顺利。
自有公开数据以来，口子窖在全国市场节节退缩。2012年，公司在省外市场的销售达到9.65亿元，此后不断下滑。2017年触底反弹同比增长11.03%，2018年则继续稳步回升——营业收入6.62亿元，同比增长27.87%，占公司营业收入的15.51%。
省外市场企稳背后，除了公司持续的高额全国性广告投放，还有对经销商的调整。
此前，口子窖的全国化战略高举高打，在省外拓展200多家经销商，与省内经销商数量相当，却只能完成公司一成的业绩。
2016年以来，公司大刀阔斧裁撤省外经销商，3年时间“优化”了一半，省外市场终于迎来转机。
管理层减持
对于口子窖来说，2018年是按部就班的一年，公司继续推进高端化、继续拓展省外市场，然后把赚来的钱大规模投入到理财中。
2018年，公司券商理财、银行理财、信托理财发生额合计25.96亿元，其中自有资金发生额21.16亿元，募集资金发生额4.8亿元，获得理财收益8364.82万元。
2018年下半年开始，口子窖管理层的减持行动，引起了市场关注。
2018年6月29日起，口子窖上市3年期满，限售股全部解禁。8月16日，公司实际控制人之一刘安省及其一致行动人孙朋东、张国强、赵杰和仲继华披露减持计划，拟减持合计590万股。
口子窖原本也是国资控股企业，后经过多次资本运作，成为自然人徐进（持股18.26%）刘安省（持股12.91%）控制的企业。徐进为口子窖董事长、总经理，刘安省历任口子集团董事长、总经理，现任口子窖监事会主席。
根据中国经济网的报道，2002年口子窖前身口子股份成立时，刘安省出资266万元，持股4%，其中249 万元来源于有关部门的奖励款；徐进出资199.5 万元，持股3%，其中166万元来源于奖励款；口子股份最后一次国有股转让给自然人时，存在“先上车后买票”的情况，直到9年后才得到有关部门的批准。
目前，口子窖管理层的第一轮减持已完成，刘安省套现近亿元，其他几位股东套现数千万不等。
此前，高盛也通过投资口子窖获利颇丰。2007年，高盛投入2.65亿元参与口子窖股改，2016年开始减持，2017年清仓，净赚43亿元以上。
（来源：斑马消费的财富号 2019-04-19 07:13） [点击查看原文]
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