【国金研究】全球央行周观察：美联储5月货币政策会议纪要偏鸽_财富号

总量研究中心

宏观经济团队

基本结论

一、美联储5月货币政策会议纪要偏鸽

美联储重申以耐心的方式确定未来利率调整。在5月份的会议上，FOMC决定将联邦基金利率目前的目标范围维持在2.25%—2.5％不变。从会议纪要来看，委员们对于经济前景的预测偏乐观。与会者认为劳动力市场依然强劲，经济活动以稳定的速度增长。多位与会者提出，今年早些时候围绕经济前景的一些风险和不确定因素有所缓和，包括全球经济前景、英国脱欧和贸易摩擦等。鉴于全球经济和金融形势的发展以及温和的通胀压力，与会者普遍认为，联邦基金目标利率在今年应保持不变，以耐心的方式确定联邦基金利率目标区间的未来调整仍然是适当的。此次会议纪要的重要问题之一，在于讨论如何调整投资组合内的资产期限。在5月货币政策会议上，对于缩减美联储资产负债表规模，美联储官员讨论了缩短债券投资组合期限的优缺点，以及实现长期投资组合目标方式的选择。对于短期投资组合，与会者认为其优点是在经济下行时其能帮助提供政策宽松，一旦经济下行，期限延长计划（MEP）是一个有用的初期选择，转向较短的期限结构可以为MEP提供操作空间；但一些决策者担心，转向较短期投资可能在长期内压低联邦基金利率中性水平。还有些人质疑MEP作为政策工具的有效性，称在适合启用非常规工具时，他们可能更青睐前瞻指引或者大规模购买资产，而不是MEP。个别与会者认为，短期投资组合可能影响金融稳定，因为会使得私人部门更愿意发行短期债券。对于实现长期目标投资组合，有渐进法和加速法两种方式。一些与会者认为，循序渐进地转向长期组合有利于避免对金融环境产生不利影响，但是一些与会者认为渐进法实现目标需要数年才能完成；少数人讨论了某些类型资产加快转变的可能，比如出售机构MBS。多人建议，FOMC应该就长期投资组合的转变做及时的沟通。美联储认为，劳动力市场状况依然强劲，但工业生产趋势弱，预计GDP增长率近期有所放缓，主要是因为存货投资和净出口难以按照预期持续。与会者认为，至少部分近期的通货膨胀疲软源于暂时性因素的影响。但鉴于近期通胀数据较为温和，一些与会者认为通胀的下行风险有所增加。一些与会者还担心，长期通胀预期可能会低于委员会2％目标的水平。

二、全球央行观察

中国央行：应对汇率波动经验丰富，政策工具储备充足。

美联储：部分官员讨论降息问题。纽约联储主席Williams表示，当前不是美联储应当考虑降息的时点。圣路易斯联储主席Bullard表示，不排除今年晚些时候降息的可能性；如果美国核心通胀持续偏低，将支持降息。波士顿联储主席Rosengren表示，资产负债表规模已相当接近正常化之后水平；货币政策将保持耐心，劳动力市场的趋紧是预期通胀将会回升的原因之一。

欧央行：部分官员表示通胀受限，货币需继续保持宽松。欧洲央行管委诺特表示，欧元区通胀尚未达到目标，还需继续保持宽松政策；关注意大利公共债务增长和经济增速低的问题。

日本央行：部分官员表示通胀受限，货币需继续保持宽松。日本央行副行长雨宫正佳表示，距离2%通胀目标仍有很远距离，需继续实施宽松政策。政策委员原田泰表示，如果需要进一步宽松，可能的措施包括降息、加大资产购买以及强化前瞻性指引，承诺在比预期更长的时间里维持超宽松政策。

三、文献推荐

追逐收益（NBER）。

风险提示：贸易摩擦加剧造成全球经济增速大幅放缓；英国无协议脱欧造成全球经济不确定性的增加。

正文如下

一、美联储5月货币政策会议纪要偏鸽

此次会议纪要的重要问题之一，在于讨论如何调整投资组合内的资产期限。在5月货币政策会议上，对于缩减美联储资产负债表规模，美联储官员讨论了缩短债券投资组合期限的优缺点，以及实现长期投资组合目标方式的选择。对于短期投资组合，与会者认为其优点是在经济下行时其能帮助提供政策宽松，一旦经济下行，期限延长计划[1]（MEP）是一个有用的初期选择，转向较短的期限结构可以为MEP提供操作空间；但一些决策者担心，转向较短期投资可能在长期内压低联邦基金利率中性水平。还有些人质疑MEP作为政策工具的有效性，称在适合启用非常规工具时，他们可能更青睐前瞻指引或者大规模购买资产，而不是MEP。个别与会者认为，短期投资组合可能影响金融稳定，因为会使得私人部门更愿意发行短期债券。对于实现长期目标投资组合，有渐进法和加速法两种方式。一些与会者认为，循序渐进地转向长期组合有利于避免对金融环境产生不利影响，但是一些与会者认为渐进法实现目标需要数年才能完成；少数人讨论了某些类型资产加快转变的可能，比如出售机构MBS。多人建议，FOMC应该就长期投资组合的转变做及时的沟通。

美联储认为，劳动力市场状况依然强劲，但工业生产趋势弱。非农就业总人数在3月份达到了高点，失业率稳定在3.8%（4月失业率为3.6%），劳动参与率略有下降。在截至3月份的12个月中，员工的平均时薪增长了3.2%，明显快于去年同期。从工业生产来看，3月份和第一季度总体工业生产都有下降，主要是汽车和零部件行业生产明显萎缩，此外，矿业部门生产在过去三个月净减少。汽车制造商的装配计划显示，轻型汽车产量近期有所上升。来自全国和地区制造业调查的新订单指数显示，未来几个月工业生产仅小幅增长。从家庭支出来看，家庭支出在今年第一季度有所放缓，但月度数据显示在第一季度末有所提升。核心PCE在2月后开始稳步增加，可能是因为2月至3月的退税延迟，影响消费者支出的关键因素包括低失业率、实际劳动报酬的持续增长，以及家庭净资产指标的持续上升，这些在短期内支撑了消费者支出的稳步增长。此外，密歇根大学消费者信心调查显示，4月消费者信心下降但仍保持乐观水平。从房地产市场来看，第一季度实际住宅投资相对于2018年同期缓慢下降，新单户住宅的建筑许可发放在1月有所上升后，2、3、5月均下降，而新单户住宅往往是反映此类住宅建设潜在趋势的良好指标。2月至3月，新屋和成屋净销售量均增加。从商业投资来看，今年第一季度，商业设备和知识产权的实际私人支出增长正在放缓。在第四季强劲增长后，第一季运输设备支出减少。非国防资本订单和商业景气指数作为前瞻性指标显示近期增长缓慢。

会议纪要显示，美联储委员会预计GDP增长率近期有所放缓，主要是因为存货投资和净出口难以按照预期持续；预计实际GDP增长率在中期有所上升，主要是因为预期利率降低，股票价格有所上升，以及实际美元升值较少；预计实际GDP增长率在2019和2020年时高于预测的潜在增速，在2021年时低于预测的潜增速。

与会者认为，至少部分近期的通货膨胀疲软源于暂时性因素影响。暂时性因素包括服装和投资组合管理服务价格的大幅下跌，这些因素影响非周期性行业，只会对通胀产生短暂影响，因此近期较低的通胀数据可能是暂时性的。与会者继续将委员会设定的2％目标附近的通胀率视为最可能的结果，但鉴于近期通胀数据较为温和，一些与会者人认为通胀的下行风险有所增加。一些与会者还担心，长期通胀预期可能会低于委员会2％目标的水平。

[1] 即卖出短期债券，买入长期债券

二、全球央行观察

1.中国央行：应对汇率波动经验丰富，政策工具储备充足

国内货币市场利率小幅回落。5月24日，R007、DR007、Shibor3M分别较上周（5月17日）波动3.06bp、0.12bp、0.20bp至2.53%、2.55%、2.90%。下周有1000亿逆回购到期。

5月23日，央行副行长刘国强表示，我国应对汇率波动经验丰富，政策工具储备充足。近期，人民币汇率出现了一定幅度的贬值。应当说，汇率对市场预期有所反应是市场经济的内在逻辑，也是汇率发挥宏观经济和国际收支“自动稳定器”作用的体现。目前虽然汇率出现一些偶发性超调，但市场状况是平稳的，没有也不允许“出事”。

香港货币市场利率上升，Libor-Hibor利差小幅收窄。5月24日，Hibor隔夜、1周、3个月较上周（5月17日）分别上升29.63bp、44.61bp、6.50bp至1.08%、1.50%、2.07%； 1周Libor-Hibor利差小幅收窄至108bp。

2.美联储：部分官员讨论降息问题

纽约联储主席Williams表示，当前不是美联储应当考虑降息的时点；预计今年GDP增速为2%。

圣路易斯联储主席Bullard表示，不排除今年晚些时候降息的可能性；如果美国核心通胀持续偏低，将支持降息。

波士顿联储主席Rosengren表示，美联储的资产负债表规模已相当接近正常化之后水平；货币政策将保持耐心，劳动力市场的趋紧是预期通胀将会回升的原因之一。

亚特兰大联储主席Bostic表示，企业债务风险上升，但还未达到危机水平；薪资增长缺乏压力表明自然失业率可能低于此前预计水平。

美联储主席鲍威尔表示，受全球化与科技进步影响，当前美国通胀与近几十年有很大差异。

达拉斯联储主席Kaplan表示，美债收益率曲线倒挂，表明市场预期未来经济增长乏力；预计今年美国经济将稳健增长，GDP增速将在2.25%-2.50%之间。

3.欧央行：部分官员表示通胀受限，货币需继续保持宽松

欧洲央行管委诺特表示，欧元区通胀尚未达到目标，还需继续保持宽松政策；关注意大利公共债务增长和经济增速低的问题。

4.日本央行：部分官员表示通胀受限，货币需继续保持宽松

日本央行副行长雨宫正佳表示，距离2%通胀目标仍有很远距离，需继续实施宽松政策。

日本央行政策委员原田泰表示，如果需要进一步宽松，可能的措施包括降息、加大资产购买以及强化前瞻性指引，承诺在比预期更长的时间里维持超宽松政策；宽松政策损害银行盈利能力的观点，忽视了整体经济复苏对银行盈利将产生正面效果；上调消费税可能导致经济恶化、通胀走弱。

三、文献推荐

追逐收益

Bo Becker，Victoria Ivashina

追逐收益——投资者倾向于购买高风险资产以获取更高收益，被认为是促进信贷周期的一个重要因素。本文对公司债券市场中的这一现象进行了详细的研究，我们发现，保险公司作为公司债券的最大机构持有者，在选择投资时会追求高收益。与低评级债券通常要求高资本回报率一致，保险公司更倾向于持有高评级债券。然而，以信用评级为条件，保险公司投资组合整体偏向于高收益、高CDS债券。在一级市场和二级市场上都存在着追求高收益的现象，并且对很多债券和发行人约束都具有较强的稳定性，包括债券流动性和期限，以及发行人的固定效应。追求高收益的这种行为与商业周期有关，并且在经济扩张期间最为明显。并且对于公司治理不善且监管资本要求更具约束力的公司，这一点也更为明显。通过对保险公司持有债券的事后表现进行比较，发现其并无突出表现，但系统风险和波动性较高。