近期，汇丰晋信举行了Smart Beta投资策略的分享会，汇丰晋信多位基金经理探讨了关于如何通过Smart Beta的量化工具，进行组合管理优化的分享。今天分享的是由汇丰晋信大盘基金、动态策略基金 基金经理郭敏带来的主题演讲，A股价值因子应用及下半年投策。
汇丰晋信大盘基金
汇丰晋信动态策略基金
基金经理 郭敏
价值因子在A股长期有效
下面这张图显示了从2008年到2019年6月18日，A股各因子的累计表现。红色线表示的是价值因子（Value）,显示了很强的收益率，这个收益率主要来自做多低估值股票，做空高估值股票。我们看到价值因子的收益率非常稳定，从2008年至今获得了100%的收益，而且回撤很小。从相对收益的角度看，这个收益率曲线体现了低估值股票在过去10年远远跑赢高估值股票，有很强的相对收益。
这张图里显示，市值因子（Size）和市场的表现是负相关性。也就是说，过去10年小市值股票远远跑赢大盘。另一个有显著负相关性的因子是流动性因子（liquidity），意味着如果做多流动性好的股票，最终会取得较大的负收益。
从我们对于过去10年因子表现的研究中，看到价值因子不但是最有效的，而且回撤也较小，那么我们要思考，这个策略未来还会有效吗？我的答案是依然会有效，主要有两个原因。
第一
A股市场仍然是散户主导，导致市场波动较大，容易发生错误定价；
第二
宏观经济和产业政策的预期变化比较大。
我们底层的PB-ROE策略，未来大概率还会有效。
那么我们策略的风险在哪里呢？
从2017年开始至今，相对来说价值因子并不是特别有效。事实上，2019年以来，没有任何一个因子跑出Alpha。今年是少数个股的独立行情，以核心资产为代表。
从我们的PB-ROE模型看，股票定价的偏离度在加大。无论是从中证800还是中证1000的成分股来看，PB估值明显是左偏的，PB小于1的股票数量已经很多，而PB高估的股票数量很少。这说明目前阶段大部分股票的估值都比较低。
通过这些因子分析，我们有三个核心结论：
1
价值因子在A股有效性更高，我们认为未来也会持续有效；
2
价值因子过去两年表现一般，主要是核心资产的超额收益过大；
3
从均值回归理念出发，PB-ROE策略继续跑输的概率在降低。
如果从三年的时间维度去看，权益类资产的估值处于低位。基于我们的风险溢价大类资产模型，目前风险溢价处于高位，波动率在低位，这意味着如果对比股票和债券的投资价值会发现，股票的估值很便宜。
数据来源：汇丰晋信基金
金融市场正在发生
几个重要的变化
第一个变化，刚性兑付或渐被打破。包商银行事件释放了金融领域打破刚性兑付的信号，这是一个重大变化。过去银行理财通过提供刚性兑付的产品，规模增长到了30万亿。同样，信托产品当年提供10%到12%收益率的产品，规模也增长到了20-30万亿。任何一个金融子领域提供刚性兑付产品，都会出现规模的快速增长。
现在余额宝收益率只有2.8%左右，信托产品收益率在7%左右，也就说无风险收益率显著下滑后，资金需要寻找低估的优质资产。我们认为A股目前估值很低，一旦出现资金迁移，大概率会进入股市，目前权益资产的吸引力在提高。
以目前大约350万亿的中国金融资产来看，即使30万亿的资金进入股市占比也不算高。
第二个变化，风险和收益的分层。我们已经看到收益率和风险出现了分层，也就是让高收益率对应高风险资产，低收益率对应低风险资产。未来所有资产的风险收益和波动率都要匹配。
金融市场变化二：风险分层 收益分层
数据来源：Wind，汇丰晋信基金
第三个变化，资产定价能力显著提升。通过波动率和风险溢价对于资产进行定价，用三年维度去看，权益类资产大概率会出现机会。
过去两年估值对市场都是负贡献，未来即使无风险利率不下降，估值对于A股市场的负面贡献已经接近尾声。从ROE的趋势看，2011到2015年经济增速放缓，企业ROE也伴随下行。到了2016年一季度开始，ROE开始向上。
我们发现ROE回升是销售净利润率带来的。
我们认为，即使在GDP增速放缓的情况下，上市公司ROE也未必下行。因为供给侧改革带来核心企业盈利上升，使得竞争格局好转，另外减税降负会带来盈利能力恢复。
我们看到，目前核心资产ROIC显著优于全市场，MSCI成分股的盈利能力好于全市场。但从动态和长期的角度来看，我可能会建议大家这时候应该看看性价比更高的二线资产。
如果用买房子举例，几年前，当你看到上海的核心地段的房子涨到了5万一平米，这时候郊区的房子，可能只有2万一平。但最终的结果可能是，核心地段从5万涨到8万，而郊区的房子从2万涨到4万，后者涨幅更高。同样，如果用三年维度看，我们认为应该买被低估的股票，也就是二线资产性价比会更好一些。
行业上，看好安防、光伏、保险和游戏行业。
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（来源：汇丰晋信基金的财富号 2019-08-15 11:14） [点击查看原文]
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