【盛大咖】价值投资派第15期：“市盈率鼻祖”约翰聂夫——该看的是有无价值_财富号

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“天真的投资者总梦想着一夜暴富，但那永远是可望而不可即的事情。”正如著名的投资大师约翰聂夫所说，价值是时间的沉淀，能够经历漫长岁月检验的成功投资者方能取得长久的胜利。

约翰聂夫生于1931年，是市盈率鼻祖、价值发现者，伟大的低市盈率基金经理人，他也是坚定的价值投资者，是格雷厄姆的门生。他执掌温莎基金长达31年，22次跑赢市场，投资增长55倍，年平均收益率超过市场平均收益率达3%以上，他用实力证明了“低市盈率投资法”长期投资致胜的规律。

低市盈率投资法到底有多厉害？让小盛来给你讲讲！

1963年，约翰.聂夫在一家银行当了8年半的证券分析师后，加盟了威灵顿基金管理公司。一年后，他成为先锋温莎基金(Vanguard Windsor Fund，下称温莎基金)的投资组合经理。实际上，选择在1964年这个年份进入资产管理行当算是个糟糕的时间点，因为接下来的17年，道指仅从1964年底的874点上涨了一个点，1981年年底道指也才只有875点。但是，在这个大部分股票投资者都亏钱的时期，约翰.聂夫却利用他的“低市盈率投资法”和他的基金一起取得空前的成功，以至于温莎基金在上世纪80年代中期不得不对新投资者封闭。而在他1995年退休的时候，温莎基金的规模超过110亿美元。

那么低市盈率投资法到底是什么呢？

约翰聂夫的低市盈率投资法概括起来有七条：

1. 低市盈率（P/E）

2. 基本增长率超过7%

3. 收益有保障（股票现金红利收益率要高）

4. 总回报率相对于市盈率两者关系绝佳

5. 除非从低市盈率得到补偿，否则不买周期性股票

6. 成长行业中的稳健公司

7. 基本面好

约翰.聂夫选择的股票有个共同的特征，就是市盈率一定要低，而且必须保持有高股息率。通常，他会要求投资组合的市盈率比整个市场的市盈率至少要低1/3，同时会要求组合中的股票平均股息率超过2%。约翰.聂夫也会观察股票其他方面的特征，比如公司资产负债表的健康程度、现金流的状况、管理层以及公司产品的前景。

格雷厄姆说，现在已然衰朽者，将来可能重放异彩。市盈率低的公司，一般是市场认为这家公司增长缓慢，所以给予很低的估值水平。温莎购买的股票通常已被市场严重摒弃，市盈率一般低于市场的40%-60%。但聂夫认为这正是一种机会。现在倍受青睐者，将来可能日渐衰朽。一个缓慢增长的公司，只要价格足够便宜，甚至低廉到就算清算也能大致捞回老本。那么，一旦这家公司增长加速，枯木逢春，势必超出投资者的预期，股价自然会超预期增长。所以，这种投资方法，进可攻，退可守。

练就火眼金睛的秘密武器——约翰.聂夫的“终极公式”

约翰.聂夫认为，投资者想要战胜市场，股息率是最不应该被忽视的指标。他甚至独创过一个“终极公式”来总结他的投资方法，这个公式的计算方法非常简单：用盈利和股息的增长率之和去除以市盈率来得到一个数值，然后用这个数值来控制投资组合，聂夫会寻找那些总回报比例超过市场2倍的股票。

举例来说，就是你预期投资组合明年盈利增长10%，并且能够产生3%的股息收益，而整个投资组合的市盈率为10倍，那么你的投资组合的“终极公式”数值就是1.3；与此同时，如果整体市场的盈利增长为12%，股息率为1.5%，市盈率为17倍，那么市场的“终极公式”数值就是0.79，远远低于你的投资组合。聂夫会寻找那些持续盈利增长，但并不是很快的公司。盈利和收入五年增速在7%到25%之间，低于7%增速太慢了，高于25%往往要付出过高的估值。

有了事半功倍的“终极公式”，你会发现，尽管市场的盈利增长比你快，但是你的投资组合却能期望得到更高的回报，这是因为你投资的每一块钱，未来整体收益会高出市场。约翰.聂夫把这个概念运用到了实际的操作当中，他会要求一只新股票的“终极公式”数值必须和现存的投资组合一样好才有可能入选。

低市盈率是表象逆向思维是本质

在约翰.聂夫的逆向投资法案例中，花旗银行最为出名。在花旗从33美元跌到8美元期间，聂夫一路扫货，最终收获数倍收益。

1991年5月，在火急火燎地清理向发展中国家的许多灾难性放款后，花旗银行的前景一片暗淡。为了应付不良房贷和巨额坏账，花旗不得不专门拨备数十亿美元。报纸头条在对它猛烈抨击，调查人员也蜂拥而至核查它的财务账单。各种信息警示投资者，不可一世的花旗很可能在一夜之间消失无踪。于是，花旗的股价每日大跌。

正在这个时候，经济萧条突然来袭，这对过度发展的商业地产的打击尤为严重。开发商破产了，银行则被钉死在不良贷款的十字架上。为了回笼资金，一般做法是以一半或者更低的价格摆脱这些贷款。花旗的反应事后看极为明智，但当时却让许多人迷惑不解，因为花旗决定抱牢它的贷款，而非半价出清。

虽然花旗接连遭到了无情的打击，但是温莎通过研究发现，花旗受影响的主要是商业不动产业务这一块，而消费者业务的收入却非常出色，在市场上占支配地位的信用卡业务也经营得有声有色。再设想房产市场将要再度翻身，所以温莎认为这正是大赚一笔的好机会。

1991年，在温莎持有的所有银行股中只有花旗的盈利不如预期。当时温莎平均持股成本是33美元/股，而花旗的股价是14美元/股，因此聂夫买进了更多的花旗股票。同年10月的《商业周刊》一则刺眼的标题说，“花旗的噩梦将越发恐怖”。12月，《机构投资者》杂志用一篇特别报道配上全页的死鱼照片，很好地传达出华尔街的普遍悲观情绪。同年年底，花旗股价一路下滑到8美元/股左右。

矢石交攻之际，温莎仍然没有后撤。最后的结果也表明聂夫的判断是对的——他们得到了很好的回报。1992年伊始，花旗的盈利状况和股票价格明显回升，温莎持有的股份在年底之前就获得了巨大利润。

丑陋的股票往往是漂亮的，成功的投资不需要人气旺盛的股票与绝对多头市场。正确判断和坚持信念是成功的先决条件。

最后，奉上约翰聂夫倾心力作：《约翰聂夫的成功投资》，这是一本聂夫关于自己职业生涯的一本自传，是聂夫在1995年退休后完成的，分三部分介绍了聂夫的成长经历、投资理念、历年投资回顾，其中包括大量的投资案例和反思，介绍了温莎基金的选股方法和股票分类标准，以及聂夫的历年宝贵投资经验。