展望9月,我们认为债券市场趋势判断仍然正面,机会大于风险,收益率如果因为流动性、监管或供给原因上行则面临更大机会。

主要支持因素:

面对外部环境压力、复杂化导致的经济下行压力和金融供给侧结构性改革导致的信用收缩风险,以及全球货币政策重回宽松的背景下,中国央行大概率会逐步放松流动性。

主要风险因素:

是债券市场期限溢价和信用利差进一步压缩面临货币政策短期流动性不放松的硬约束或股票市场风险偏好回升导致的债券市场短期调整风险。


目前市场普遍共识是债券市场收益率上行空间很有限,但下行空间也不大,大概率下行到2016年低点10年国债约2.6%或10年国开3%的位置。但考虑2016年给很多配置机构带来长远的伤害,机构普遍比较谨慎。我们认为2019年与2016年面临很大的差异,债券市场收益率下行趋势远未结束。

理由如下:

第一,从全球经济增长来看,2016-2017年全球央行货币处于大幅放松期,全球经济同步复苏,而当前主要央行资产负债表扩展刚由负转正,全球货币供应量仍处于低位。当前全球经济格局类似于1935年,生产过剩,贫富差距悬殊,民粹主义兴起,全球政治贸易处于冲突加剧期,全球化让步于逆全球化。货币政策刺激空间有限或政策刺激负面作用大于正面效应。展望未来,虽然美联储的预防式降息能缓解经济下行趋势,但难以改变下行趋势。

第二,从中国经济来看,7月中央政治局的会议精神明确提出坚持做好自己的事,对房地产行业坚持不搞短期刺激,坚持高质量发展的科技创新转型之路。在这样的政策指引下,上半年对经济的主要推动因素房地产投资和政府基建投资都难以为继。补短板工程和制造业投资等难以对冲房地产和政府基建下行压力。但2016年是房地产去库存持续上涨加杠杆的地产上行周期,但当前很可能是房地产下行周期的开始。目前我们观察到房地产信托、委托贷款、按揭贷款等资金流入房地产市场的全面收缩,这对债券市场长期基本面是最大的支持因素。

第三,从信用扩张来看,一季度高达40%的名义GDP信用扩张也难以为继。数据显示,最新公布的7月银行总资产增速回落至7.7%(前值8.7%,3月前8.6%),对实体经济部门与金融部门扩表均有所放缓。考虑包商事件引发的中小金融机构缩表大趋势,未来信用扩张是向下,而非2016年的明显向上趋势。

第四,从同业杠杆来看,2016年商业银行通过对非银金融机构的同业投资进行大规模的信贷创造,短期内迅速推动债券市场期限利差和信用利差的下降,同时带来短期负债成本的上升压力,但当前商业银行对其他金融机构的净债权面临持续压缩(2017年高点已经压缩超过4万亿),虽然短期内没有形成债券市场的买入力量,但将导致短期负债压力的下降,并最终倒逼央行下调无风险利率。否则将产生同业利率明显低于政策利率倒挂的央行被动缩表效应。

第五,从债券市场利率来看,8月末因为监管部门加强商业银行同业投资的传闻和央行7-8月流动重新收紧或外汇流出等因素导致的债券市场利率重新回升,我们认为当前10年国债3.1%的位置和2016年年初2.9%相比, 当前的基本面远远好于2016年,因此当前市场收益率水平仍是有非常好的基本面支撑。

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(来源:鹏扬基金的财富号 2019-09-05 09:19) [点击查看原文]