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蜂巢基金研究部荣誉出品

2019.09.09 - 09.15

市场政策

习近平主持召开中央全面深化改革委员会第十次会议,会议审议通过《关于推动先进制造业和现代服务业深度融合发展的实施意见》、《关于营造更好发展环境支持民营企业改革发展的意见》、《关于推进贸易高质量发展的指导意见》、《关于实施重要农产品保障战略的指导意见》、《统筹监管金融基础设施工作方案》、《关于加强科技创新支撑平安中国建设的意见》、《绿色生活创建行动总体方案》、《国有金融资本出资人职责暂行规定》等11份文件。

中央结算公司与欧洲清算银行署合作备忘录,双方将努力构建“中央登记确权、多级服务客户”的服务框架,以更便利的方式引入境外投资者直接进入中国债券市场,同时探索拓展担保品跨境应用,推动人民币债券纳入国际市场合格担保品范围。

据21世纪经济报道,监管正在严查信用卡资金流入楼市情况,包括境内房地产类商户、房产相关契税等,检查范围涉及信用卡与房地产相关的多个业务类别,包括住宅与商业地产开发、房地产代理和经纪、房地产建筑安装工程、不动产管理、出租等休假类房地产。

证监会提出全面深化资本市场改革12个重点任务,一是充分发挥科创板的试验田作用,稳步实施注册制;二是大力推动上市公司提高质量,严把IPO审核质量关,优化重组上市、再融资等制度,支持分拆上市试点;三是补齐多层次资本市场体系的短板,大力发展私募股权投资;四是狠抓中介机构能力建设,压实中介机构责任;五是加快推进资本市场高水平开放;六是推动更多中长期资金入市;七是切实化解股票质押、债券违约、私募基金等重点领域风险;八是进一步加大法治供给,加快推动《证券法》《刑法》修改,大幅提高欺诈发行、上市公司虚假信息披露和中介机构提供虚假证明文件等违法行为的违法成本;九是加强投资者保护,探索建立行政罚没款优先用于投资者救济的制度机制;十是提升稽查执法效能;十一是大力推进简政放权;十二是加快提升科技监管能力。

贵阳公积金贷款政策大调整:一是取消二套住房公积金贷款时间限制;二是降低二手房住房公积金贷款最低首付款比例,首次公积金贷款买二手房首付比例由25%降至20%,第二次申请首付比例由40%降至30%;三是调整贷款年限认定标准。

美国媒体报道,美国国会众议院司法委员会以24票赞成、17票反对的结果,表决通过弹劾现任总统特朗普的相关调查确立准则。这也是该委员会正式开启弹劾程序前所通过的第一项决议。

本周全球降息情况

9月12日,欧洲央行降息并重启QE,将存款利率下调10个基点至-0.5%,为2016年3月以来首次下调,并将开始实施利率分级制度。欧洲央行将从11月1日起每月购买200亿欧元债券,只要有需要就会持续保持购债,在新的QE结束后才会考虑加息。欧央行还将改变新一轮季度目标长期再融资操作(TLTRO III)的模式,以保持有利的银行贷款条件。

9月12日,土耳其央行宣布将基准利率从19.75%下调325个基点至16.5%,以应对经济不景气,下调幅度大超市场预期。

9月13日,越南下调基准利率至6%,此前为6.25%。

本周市场回顾

债券市场

宏观利率

上周五央行宣布年内第二次降准,并从9月16号开始执行,并将周一到期的MLF全部通过7天OMO过渡后暂停,导致市场对于17号到期MLF能否续作较为担忧,另一方面此次降准政策继续将面向中小企业的信贷政策作为基本条件,使得市场也担心后期信用扩张的效果将会打破市场之前的悲观预期。8月份社融1.98万亿,增速和上个月持平在10.7%,验证了月初PMI中的中小企业景气度的上升,也带动了8月份股票行情的持续较优表现。降准的落地令债券市场收益率本周出现了大幅的上行,利率债收益率曲线出现较大幅度的反弹,同时由于资金面较为平稳甚至边际宽松的支撑下,短久期品种成为市场避险的品种,与互换的走势出现背离性下行。全周长端十年收益率都上行7-8bp。

美债也在这周连续上34bp,即将修复7月底由于和美国宏观数据边际走弱预期的收益率下行幅度,长久期品种持续和资金倒挂导致市场过于超调。全球资产大幅波动的背后,是资产重新定价的过程,修复8月份基本面过渡悲观的预期,从交易的角度看,则可能是市场的方向和头寸过于一致,短期需要进行调整。

国内债券市场亦是如此,在8月份的通胀和社融数据的支持之下,收益率出现较大幅度的修正,债券收益率在两周的时间内快速上下,波动幅度加大,国开10Y*3Y从8月最低点约30bp快速上行到本周收盘约50bp,体现出了在资金价格横盘不变的情况下,机构博弈增强收益导致长端债券利率波动较大。而美元兑人民币品种连续两周下跌,上周人民币上涨600基点到7.04附近,基本上修复了8月中的跌幅,也表现出对国内基本面的悲观预期的修正。

考虑到国庆期间资金面的平稳,隔夜利率在本周已经出现较为明显的利率下行,短期策略可以以适度加杠杆套息操作为主,但是组合久期仍适宜保持中性水平。

8月社融企稳反弹,较去年同期小幅增长,环比上月则接近翻倍。主要贡献项来自贷款及未贴现票据。本月人民币贷款社融口径为13000亿,同比基本持平,环比大增4914亿。

当然,7月明显低于季节性,导致环比增长较为明显。在7月的低迷后,存在金融机构在监管敦促下加大放款力度,从而使得贷款企稳的可能。而表外票据本月增量为正,较去年同期增长较多,环比上月则是大幅增长4720亿,这一方面是季节性因素,另一方面1月份大量的票据套利融资在7月份到期,导致7月表外票据大幅下跌,而本月票据融资回归正常。本月社融的主要拖累项为地方政府专项债,由于去年的高基数,今年尽管绝对量不低,但同比依旧出现了1172亿的下滑。

而今年地方债发行提速,上月的专项债发行量为历史最高,在今年剩余额度不多的情况下,本月环比发行量也出现一定下滑。最后本月企业债券融资环比也出现较大增长,这也许与8月后债券市场利率进一步下行有关。

权益市场

行业周涨跌:

数据来源:wind、蜂巢基金

上周,全面降准叠加定向降准,A股市场的流动性宽松的逻辑进一步强化,受此影响,A股全周震荡向上。全周来看,上证指数涨1.05%,深成指涨0.98%,创业板指数涨1.08%,沪深300指数涨0.60%,中证500指数涨1.71%,中证1000涨2.28%。

展望本周,在流动性进一步宽松的逻辑得到进一步验证的前提下,A股市场可能延续原有的震荡向上的走势。因此,本周市场可能呈现震荡向上的格局,根据过往经验,A股市场在经济下行、企业盈利触底、宽货币、宽信用的宏观背景下,A股市场会有不错的表现,特别是盈利稳定、未来预期能继续保持高成长的行业和个股可能会产生较明显的超额收益。

中长期来看,我们应该继续以我为主,更多聚焦在自身问题的解决上,比如整体杠杆率的持续降低,债务问题,股权质押问题的化解,产业结构调整与升级,挖掘发展新的经济增长点与进一步改革开放等,以减少外部因素对本国经济带来的影响。同时,随着全球央行开启降息周期,证明世界经济并不如人意,而我们应该有足够定力在经济相对稳定的情况下拥有独立的货币政策,忍受短期经济下滑的风险,不搞大水漫灌,逐步提升经济质量。虽然目前中国经济增速及企业盈利增速整体来说仍在下滑,权益市场是否见到历史性底部还不完全明朗,但我国经济增速仍处于全球领先水平,抵御外部冲击的能力在逐渐提高,资本市场的韧性在加强,杠杆水平也得到了比较有效的化解,市场整体估值也处于历史低位。因此,只要保持好定力,做好自己的事情,相信我们有能力逐渐消除诸多不利因素,使市场重新充满机遇。

信用市场

信用债

信用债市场整体继续跟随无风险利率波动,但收益率仍处在历史相对低位。短期来看,我们认为高评级信用债收益率整体上会继续与无风险利率呈同向变动,但中低评级受发行人基本面分化、局部信用事件冲击以及当前绝对收益率较低等因素影响,收益率或将出现反弹。中长期来看,在结构性宽信用的背景下,部分民企发行人的信用风险会以债转股、城投平台注资等方式逐步化解。近期各地方平台开始入股民企上市公司的举措,可能成为未来一段时间纾困的主要模式之一;但同时也要谨慎关注这些平台和被投资企业自身的行政级别和业务风险,个别弱资质平台或僵尸企业的淘汰与出清无可避免。

从配置策略上看,目前的关注重点仍应集中在中低评级、中短久期的个券标的上,尤其可以向公益性业务占比较高的中等级城投平台、产业债中行业、区域龙头和民企地产龙头等适当倾斜。此外,当下经济下行压力犹存,积极的财政政策预计会加力提效,货币政策也会与之配合,在流动性维持宽裕的情况下,信用市场整体配置价值仍高。

转债市场

转债方面,我们认为整体估值将继续修复,但部分热点券在经历前期的上涨之后当下估值和绝对价格已处于高位,且部分个券已触发赎回条款或下修完毕,当下应更多关注低价品种和低估值次新转债的投资价值;或关注即将触发相关条款的个券。在具体行业上面,结合近期权益市场的核心关注点,适当向国产化、5G等主线倾斜。

此外,转债的信用风险一直是容易被市场忽略的问题,辉丰转债已有前车之鉴。尤其对于绝对价格较高的标的而言,更需要关注发行人基本面和信用资质的变化引起的波动。