今年以来，港股表现较A股市场，主要新兴市场以及成熟市场来说明显落后。八月以来，港股持续大幅落后于A股表现。香港经济短期持续面临下行压力，惟从香港流动性指标来看，资金面未见明显撤出。我们认为，从估值的角度而言，港股市场下行风险有限。
今年以来，全球主要股市表现
中港股市比较
资料来源：彭博，截至2019年9月20日
香港银行体系总结余
资料来源：JPMorgan
值得注意的是，港股的市场结构已转为以中资股为主，因而香港的经济不能完全决定港股的走势。若以上市企业家数来看，中资企业占香港市场一半；若以市值来看，中资企业占香港市场近七成；若以成交金额来看，中资企业占香港市场近八成。
香港是中资股最主要的海外融资市场。2018年中资企业股份集资总额达4674亿港元(2012年为2157亿港元)。随着中资股占香港股市比重逐年提高，国内经济的稳定与否，对港股的走势影响更大。港股短期波动仍和环球投资气氛有关，但倘若明年国内经济企稳，中资股的表现主要取决于盈利增长能否随宏观环境改善。
目前，我们认为中国经济仍处于磨底企稳的周期阶段。从需求冲击的视角来看，前几轮都是地产冲击早于或同步于其他冲击，同时，往往伴随工业品库存也在相对高位，导致看起来的结果是地产一下泥沙俱下。
然而本轮地产是最晚下行，出口和汽车已经历一定调整，并且工业品库存处于较低位置，使得地产冲击发生后的共振冲击剧烈程度可能弱于前几轮。
从估值的角度来看，港股的折价仍具较大的吸引力。目前恒生指数市盈率仅10.1倍，仍低于长期历史均值接近一个标准差。和环球主要指数相比，几个海外中资股指数更存在显著折价。
数据来源：泰康资产（香港），FactSet，Bloomberg
截至2019年9月20日
从企业盈利的基本面来看，我们预估香港市场的中资企业今明两年盈利增长仍保持在两位数以上。若以MSCI南下指数来看，中资股占七成，香港金融、地产、消费等当地企业仅占三成。
全行业19年每股盈利增长香港企业看似优于中资企业，但主要是受到权值股AIA、汇丰等拉高金融板块增长，但板块之间差异颇大。若看全行业(除金融)之数据，中资企业19年、20年之盈利增长皆优于香港当地企业传统的高股息板块中，中资金融、地产、能源板块股息较港资企业高，但电信板块则以港资企业的股息率较具吸引力。
资料来源：泰康资产（香港）
基于资金面的角度来看，目前A/H股溢价率已到达历史相对高位，港股相较于A股的大幅折价展现了相对便宜的配置价值，有助于吸引内地资金流入港股市场，A/H股溢价率将逐步收敛。
南下资金的持续流入也为港股市场提供一定的托底作用。市场上也看到一些外资开始有小幅流入港股市场的现象，主要以ETF为主，但历史上外资也少见配置港股标的，故被动成分多于主动成分。
AH溢价率已达历史相对高位
资料来源：泰康资产（香港），统计至2019.9.23
资料来源：高盛，统计至2019.9.20
南下资金不断涌入，全球债息持续下降，对于震荡的港股市场来说，港股目前3.8%的股息率相对来说亦是一个机会买点。历史经验显示，每当恒生股息率接近4%，国企股股息率接近4.5%，皆为港股中长期底部。
目前环境类似2016年初，全球央行放水，国内经济磨底企稳，股息收益处于历史相对高位，而股价处于历史相对低位，因此我们认为布局股息增长股有望获得长期稳定股息收益和资本增值。
国企股指数
资料来源：彭博，统计至2019.9.20
综上所述，就基本面而言，货币流动性在降息潮以及国内货币政策的支持下维持较为宽松的环境。
就估值面而言，港股市场具有相对和绝对的估值吸引力。
就动能面而言，南下资金的持续流入亦推动资金面改善，技术面则难见明确的调整信号，指数持续呈盘整态势。
中长期而言，港股市场还将处于一个拉锯状态。随着全球经济前景保持相对宽松的趋势，国内经济若寻底企稳，港股和A股之表现有望收敛。
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（来源：泰康资产公募基金的财富号 2019-10-14 13:12） [点击查看原文]
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