一、本周关注:贸易谈判再度进入阶段性缓和阶段

本周外部环境出现多个超预期的积极变化:中美新一轮磋商有望达成阶段性协议;英国表示退欧谈判发现潜在途径,无协议脱欧风险下降;美联储启动短期国债购买。若外部环境阶段性趋稳,会对国内市场产生怎样的影响,是否还会出现类似一季度的趋势性行情呢?从影响机制上,主要有情绪、资金、经济三个途径:

首先,谈判结果确实超预期,情绪面利多股市利空债市,但提振效果可能偏向短期。不可否认,此次中美磋商的结果应该是好于市场预期的。十月前后,国际资本市场波动性增大,反应市场的不确定性上升,并未体现出明确趋势性。国内市场方面,节前出现一波大幅度调整(当然与长假也有关系)。在周五之前,对谈判的乐观情绪是不足的。此外,本次会谈结果对未来一段时间的外部环境奠定了“稳定”的基调,由于双方在11月APEC会议前将进行协议文本的拟定,至少一个月内事件再度升级的概率较低,若协议正式签署,则缓和区间会更长。因此,市场情绪一定会获得正面的提振。但是和一季度当时环境对比,目前A股市场的估值明显更高,风险偏好已经在很大程度上得到修复,最近半年市场的焦点逐渐向基本面靠拢,这意味着情绪的提振幅度和持续时间或都不及一季度。

其次,美股走稳,流动性扩张,贬值预期降温,资金面利多股市和债市。资金面的角度来看,可以从外资的流入意愿、可用规模、投资成本等方面考虑。流入意愿方面,外围环境变化同样利好海外风险资产,历史规律表明,当美股等发达市场的股市平稳时,有利于外资向中国等新兴市场流入。可用规模方面,美联储再度进行扩表,有助于缓解近期美国市场的资金荒问题,流动性扩张或存在外溢效应。投资成本方面,主要和中美利差和汇率变化有关,贸易环境缓和下,人民币贬值的预期料将减弱,减少外资投资的汇兑损失。

最后,贸易环境虽然阶段趋稳,但政策可能受到限制,基本面影响或呈现中性。从重要性来看,由于情绪和资金的影响可能更偏短期,市场目前的核心矛盾又更偏向宏观基本面,因此外部环境影响更重要的是对于经济的影响。贸易环境阶段趋稳,出口产业链承压幅度可能不会进一步恶化,这对于处于下行过程中的国内外经济都是一个积极因素。但是,如果考虑到目前只是延缓新的关税,此前关税并未消除,全球贸易环境很难根本性改善,而外部环境缓和之下国内逆周期政策可能更加耐心和谨慎,以及人民币可能面临升值压力使得货币宽松幅度受到进一步抑制,对于宏观周期在四季度是企稳还是滞涨的分歧并不会因此提前得到统一。与一季度行情的背景对比,当时抢出口动力仍然很足(8月开始已经明显趋弱),逆周期调节发力社融增速大增,房地产投资大超预期宏观杠杆率再度上行,这样的经济和政策组合在四季度复制概率较低。因此,对短期经济走势的影响可能偏中性。

总体而言,短期风险偏好提升无疑是利好,但是更为关键的是宏观周期到底是否会因此出现逆转。在这个问题得到清晰答案前,股市震荡的大趋势难以打破,而债市走牛的根基暂不会彻底崩塌。

二、上周市场回顾

1、资金面

节后第一周,虽然逆回购有一定到期、政府债券发行缴款,流动性总量有所下降,但整体仍处于合理充裕水平,央行未开展公开市场操作,货币净回笼1900亿元。资金利率整体下行,隔夜回到2%附近,7天回落至2.4%左右。

 图表1. 央行公开市场逆回购操作

图表1. 央行公开市场逆回购操作.png

资料来源:万得,富荣基金

图表2. DR007与R007走势

图表2. DR007与R007走势.png

资料来源:万得,富荣基金

2、利率债

利率债本周延续震荡走势,周初因为海外假日期间债券收益率大幅走低等影响而下行,但随后中美新一轮磋商消息正面,债市再度出现调整。最终,10Y国债和国开收益率分别上行1.5和3.1个BP,受短端流动性充裕影响,短期限品种表现更好。

图表3. 国债收益率曲线和变化

图表4. 国开债收益率曲线和变化

图表3. 国债收益率曲线和变化.png

资料来源:万得,富荣基金

图表4. 国开债收益率曲线和变化

图4:全球主要指数周涨跌幅,多数市场反弹,德国DAX领涨.png

资料来源:万得,富荣基金

3、信用债

信用债在经历节后第一个工作日短暂的修复后,后三个交易日成交积极,市场情绪较好,低估值成交占据多数;同时,在绝对收益率处于低位环境下,投资者对高等级长久期或低等级短久期信用债的追求体现的较为充分,部分5Y期个券成交频繁。具体来看,1-3Y期限高等级中短期票据收益率主要在1-2BP范围内波动,5Y期中高等级城投债收益率下行4BP;1Y期各等级城投债收益率下行5BP。

图表5. 信用债收益率、利差变化情况

图表5. 信用债收益率、利差变化情况.png

资料来源:万得,富荣基金;利差基准为同期限国债

4、可转债

本周股市实现四连阳,但是结构上还是有一些超预期之处。科技股出现显著调整,但同时市场有向地产、银行等低估值板块转向进行防御的迹象。是否意味着风格切换,后续还需要进一步观察。本周三大股指悉数收涨,涨幅均超2%,但成交额较节前放量不明显。受股市提振,中证转债指数上涨1.5%。

图表6. A股主要指数交易和估值情况

图表6. A股主要指数交易和估值情况.png

资料来源:万得,富荣基金

图表7. 转债指数与股指累计变化

图7:陆股通资金累计流入小幅提高,上周净流入33.90亿元.png

资料来源:万得,富荣基金

三、本周市场展望

1、基本面变化

政策:中国证监会宣布,自2020年4月1日起取消基金管理公司外资股比限制;自2020年12月1日起证监会取消证券公司外资股比限制。央行就标准化债权类资产认定规则公开征求意见。

生产:节后一周,六大电厂发电耗煤量环比走高并强于节前,10月以来整体仍显著强于去年同期。全国钢铁高炉开工率大幅反弹,已经恢复至节前限产前水平;本周社会钢铁库存环比走低,绝对水平已逐渐接近去年;水泥价格环比走高,基本符合季节走势。总体看,生产处于改善中,供需格局也有一定优化。

地产:本周30大中城市商品房销售未出现明显改善,仍处于低位;上周100大中城市土地供应规划建筑面积与均价季节性走低。上市房企9月销售数据陆续公布,整体较8月有所改善,但幅度并不大。

消费:9月最后一周,乘用车厂家零售日均销量大幅走高,使得9月整体销量后来居上,同比较8月出现改善。9月经销商库存预警指数小幅走低。9月汽车销售或出现一定改善,带动社零数据反弹。

通胀:工业品方面,本周南华指数环比回落,原油价格小幅反弹,螺纹钢期货价格再度走弱,关注中美缓和后大宗品是否出现趋势性回暖。农产品方面,批发价格200指数环比走高,结束近一段时间平稳运行的态势,主因10月以来猪价再度大幅上涨,尽管蔬菜和水果价格继续走弱,若猪肉价格继续走强,10月通胀压力降进一步加大。

海外:海外环境方面本周戏剧性的出现多起超预期的正面信号:首先是中美谈判有望达成阶段性协议,二是英国协议脱欧传出正面信号,三是美联储再度开启扩表。受此提振,全球主要股市普遍上涨,债市则大幅调整,美债利率上行24个BP,原油和铜价反弹,美元和黄金收跌。

2、下周债市展望

利率债:外部环境缓和提升风险偏好,猪价近期再度走高进一步推升通胀预期,利率债面临短期调整压力,但经济下行周期尚未走完,债牛基础未动摇,预计调整空间有限。

信用债:在目前信用利差处于历史的低位环境下,若债市出现调整也仍然是精选个券的时机,对资质相对较优的中低等级信用债仍然可以继续挖掘,而高等级长久期信用债由于收益率也处于低位,需要谨慎使用这一策略。

可转债:中美谈判积极进展无疑将支撑上周股市的反弹势头,但是由于经济下行和通胀走高的预期不断升温,预计仍是结构性表现。转债方面,虽然受到权益市场支撑,但高溢价问题仍然存在,建议寻找正股价格弹性较高的标的以及关注部分新券发行。

图表8. 六大发电集团发电耗煤

图表8. 六大发电集团发电耗煤.png

资料来源:万得,富荣基金

图表9. 全国钢厂高炉开工率

图表9. 全国钢厂高炉开工率.png

资料来源:万得,富荣基金

图表10. 现货钢价指数走势

图表10. 现货钢价指数走势.png

资料来源:万得,富荣基金

图表11. 现货水泥价格指数走势

图表11. 现货水泥价格指数走势.png

资料来源:万得,富荣基金

图表12. 30大中城市商品房成交面积

图表12. 30大中城市商品房成交面积.png

资料来源:万得,富荣基金

图表13. 乘用车厂家零售日均销量

图表13. 乘用车厂家零售日均销量.png

资料来源:万得,富荣基金

图表14. 南华工业品价格指数

图表14. 南华工业品价格指数.png

资料来源:万得,富荣基金

图表15. 农产品批发价格200指数

图表15. 农产品批发价格200指数.png

资料来源:万得,富荣基金

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(来源:富荣基金的财富号 2019-10-15 09:12) [点击查看原文]

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