高瓴资本的“张磊依赖症”

一二级估值倒挂的时代，股权投资的资产荒时代，手持“亚洲最大基金”的高瓴资本应当如何自处？ 

高瓴资本“合伙人高乐毅离职”的消息，让人感到既熟悉，又陌生。

熟悉的是高瓴资本——这家号称管理4000亿规模基金的巨无霸，投资行迹贯穿了腾讯，京东，滴滴，美团，摩拜，格力，美的，百度。中国人触碰高瓴资本投资的企业，就像美国人使用“Made in China”的产品一样自然。

陌生的是高乐毅其人，相比张磊而言，完全意义上的名不见经传的他，挥一挥衣袖离开，没有太多公开资料，没有留下创业导师或者投资大师的只言片语，只留下了环游世界的愿景。有人说，他的目标是创业自筹基金。

2018年年初，高瓴资本除张磊外最知名的一级市场合伙人洪婧被曝辞职。此后洪婧自主创业组建高成资本。虽然企查查数据显示高成资本（宁波高成厚德股权投资管理有限公司）为洪婧独资企业，但仍然有报道称，高成资本为高瓴资本内部的科技2.0创业项目培植出的基金。

而高成资本那个比高瓴资本花哨一万倍的官方网站上，留下“高屋建瓴，诚者自成”的座右铭，即念及旧主，又继往开来。

高乐毅比洪婧早到高瓴资本四年。那时候，张磊还没有把土老板刘强东带到沃尔玛去偷师仓储物流和供应链体系。十年后，管理着高瓴二级市场TMT板块的高乐毅着实显得力不从心。高瓴资本第一大重仓股爱奇艺，第二大重仓股Uber都分别躺在历史低点附近，刘强东的风吹草动又时不时左右着京东的股价，怪不得高乐毅动起了创业单干的心思。

合伙人“创业”，也似乎揭示着高瓴的投资风格和侧重点，产生了一些微妙的变化。

//俗套的转型？//

根据投资界数据，2019年至今，高瓴资本投资落地早期投资仅有三个，分别为思灵机器人，核桃编程和海和生物。二级市场上，高瓴资本参与了孙飘扬夫人钟慧娟和女儿孙远所控股的翰森制药的H股基石轮投资，以及锦欣生殖基石轮投资，金额分别为28亿港币和1.5亿美元。

光看这些，你会觉得两年前那个组团斥资531亿港币拿下百丽国际的高瓴资本今年略显低调。然而所有人都知道，高瓴的战线并不短，因为高瓴今年最大的筹谋（格力电器），还没到揭晓答案的时候。

有人说，红杉和高瓴是国内风投圈的两极——但比起更外向，更早期的红杉资本与沈南鹏，高瓴资本张磊似乎更多被拿来与厚朴资本的方风雷做类比。

用方风雷的话来说，头部PE各念各的的经：老柳做中联重科，鼎辉做民企，赛富做科技。大家没有可比性。方风雷还说，好的投资根本没人抢。这个理念不禁让人想起张磊为数不多向外透露过的投资理念，即只做早期和成熟，不追成长。

好巧不巧，张磊与方风雷两个所谓自成体系的投资客，光今年上半年就开了两次对头车。一次是格力，一次是麦德龙。

高瓴和厚朴并非首次“王见王”，在蘑菇街，蔚来，马蜂窝上高瓴和厚朴都曾有过交集。2016年11月，亚洲最大的工业及物流设施地产商普洛斯有意从新加坡交易所私有化的消息传出。当时，不少知名财团有意收购普洛斯，其中不乏黑石、华平投资、KKR等资本巨头。最终，由厚朴资本、高瓴资本以及万科领军的中国财团，以大约高达790亿元人民币正式收购普洛斯。

普洛斯风格在全球商业地产圈内独树一帜——这家公司大量采用房产信托基金REITs的模式构建平滑的现金流和收入体系。不论是对追求大资金稳定收益的高瓴资本，厚朴资本，还是希望借鉴REITs实现房地产新型融资结构“活下去”的万科，普洛斯不论在回报还是在方法论上都有意借鉴。

从某种程度上来说，这种“带一个产业资本盟友”进入公司决策层赋能的“巴菲特”式投资方式，几乎可以概况高瓴资本过去几年的投资风格。如对百丽私有化收购完成后，张磊在高瓴资本内部招募百人团队专门负责百丽经营，其后又复刻百丽线下经验进入药房，宠物医院领域，导致高瓴资本内部已经变成了一个人员资产非常重的PE机构。

而在对格力电器以及麦德龙的“谋取”，高瓴资本似乎出现了比较明显的风格转变。

格力电器是出了名的管理层激励完善的公司，雷厉风行的“董小姐”更是名声在外，不存在太多改善经营方式的空间。更反常的是，高瓴资本此次似乎没有采用“金融资本+产业资本”联合作战的模式，而是仅仅充当资方财务投资。此外，由于收购实质似有配合珠海国资混改倾向，张磊的打法又似乎有点向赵令欢的弘毅投资打法靠拢。

格力电器的账面现金1700亿，现金流充沛，高瓴资本的扩张式打法对格力电器似乎并不那么必要。

同样的情况在麦德龙身上也有出现——麦德龙有意选择中方战略合作伙伴，高瓴资本则联合腾讯系永辉超市竞购。麦德龙的财务状况着实一般，但海量的城市土地使用权甚至吸引了万科的目光。可惜麦德龙并没有选择海外资源丰富的高瓴资本，而是选择了物流运营经验丰富的物美。

如果高瓴资本真的只是看上了格力的现金流，看上了麦德龙的土地，那高瓴的新唱段未免有些老套。

//扩张的烦恼//

2018年底，高瓴资本完成了一个创举，高瓴四期募集资金106亿美元，超越KKR成为亚洲历史上单期私募之最。

然而，大也有大的烦恼。

私募基金自然可以控制自己的募集规模，但孙正义的千亿美元的愿景基金在前，同在亚洲夺食的高瓴资本自然不想落后于人。

但另一方面，高瓴资本今年的早期投资项目核桃编程和海和生物加总起来仅为2.7亿美元，算上翰森制药也不过6亿上下。

很多人知道这样一个段子——当年投资京东时，刘强东只需要7500万美元，但张磊硬塞给京东3亿美元，并表示“不接受不投”。

对于一级市场投资者来说，2019年是真正意义上的“资产荒”时代。一二级估值出现倒挂，买进去就是浮亏的情况不断增加，大基金的IRR很难保持高位运转——因此也怪不得高瓴资本选择一二级通吃。

高瓴资本的投资风格，外界一直没有明确的定义。

有人说，高瓴资本只有一个风格，就是“我全都要”。都说一个行业只有两家企业能活，于是高瓴资本会同时投资Uber和滴滴，同时投资美的和格力，会一边减持心头肉京东，一边买入阿里，会同时建仓新东方和好未来，会同时投资美丽说和蘑菇街，同时投资去哪儿和携程。

《财经杂志》还报道，要不是朱啸虎阻拦，已经投资摩拜的高瓴资本还会投资ofo，一场炼蛊式的内部厮杀遗憾没在共享单车领域上演。

这种“我全都要”的投资风格，与其说是另辟蹊径，不如说是水到渠成，或者是骑虎难下。600亿美元的资产管理规模，仅仅通过投资亚洲实现，如今看来是不容易的。

张磊系出耶鲁捐赠基金，师从“耶鲁财神”大卫史文森。张磊说自己很欣赏师傅的投资理念（分散投资），但“人都要走自己的路”。

张磊一直对外宣称高瓴资本做的是超长期投资，寻找的是需要将财产做代际传承LP。事实也的确如此，高瓴资本美元基金发行的几乎都是无期限的长青基金，投资者大量为没有短期套现需求的主权基金，超长久期偏好的保险资金等等。

也因为张磊酷爱超长期投资，导致高瓴资本对募集人民币基金偏好有限，十年的期限结构已经是能为国内投资者开出的比较短期的基金种类。

耶鲁捐赠基金的背景，让张磊与国际长期资金的关系融洽。张磊的投资方法论侧重对商界深度关系的绑定，资方与资产方的角色通过张磊的关系往往会形成互投。

但是，张磊大开大合的投资习惯，加上动辄千亿的基金规模，意味着高瓴资本与张磊本人，必须与每个自己投资的项目，都有很深的绑定关系。

而这似乎也能解释，为什么张磊在2014年后突然开始有名了，突然变成了话痨，高瓴资本出圈成了网红，高瓴资本的LP彭于晏被理解成张磊“老婆”。

36氪曾采访过一个近距离接触高瓴资本研讨会的嘉宾。他表示，2012年的时候，张磊曾参加过一个会议议题是老龄化投资的研讨会，但张磊却思路清奇地表示：“老年人缺少陪伴，应该投资宠物行业。”

但是张磊马上发现，宠物行业没有第一，也没有第二。于是张磊花了两年时间调研，最终确定了通过海量收购线下宠物医院的方式投入这一行业。

宠物医院客单价高，定价没有标准，需求偏刚性，高瓴资本说不定还能顺势拿商铺。最重要的是，张磊脑中迸发的一个小灵感，通过高瓴资本的调研形成信息优势，最终落实成为了一个投资决策。

不怪一些高瓴资本LP觉得，高瓴资本合伙人走谁关系不大，张磊在就成。

（来源：环球老虎财经的财富号 2019-10-16 09:42） [点击查看原文]