国事聚焦
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【非标化成痛点，基建业千亿资产闲置浪费】日前调研发现，我国作为世界第一基建大国，却因基建设备非标准化等因素，大量设备难以被循环利用，据估算，每年有价值千亿元的资产被闲置浪费。业内人士和专家建议，这笔“沉睡财富”亟待“唤醒”，应探索运用工业互联网模式，加快构建基建设备循环利用共享服务平台，提高设备循环利用率，促进我国基建行业降本增效、转型升级。
02
【券商把脉2020年：经济有望趋稳 A股渐入“牛途”】券商2020年宏观经济展望及A股投资策略密集出炉。截至目前，包括中信证券、中金公司、太平洋、招商证券、兴业证券在内的十余家券商发布了相关研报。多家券商认为，积极的财政政策和稳健的货币政策将助力中国经济于2020年企稳回升。在此背景下，2020年A股市场流动性将进一步改善，盈利有望回升，从而使得A股“长牛”渐入佳境；配置方面，券商看好科技板块，金融、地产等板块也值得关注。
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【专家建议制定数字货币发行制度】多位专家13日在“财经年会2020：预测与战略”上表示，数字货币在未来全球数字经济竞争中居于核心地位，当前有必要抓紧研究发行中国主导的全球性数字货币的可行路径和实施方案。同时，立足于保证数字金融的可持续发展，应抓紧制定数字货币发行、数字金融市场监管等制度。。
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【监管部门开始核查地方融资平台应收账款问题】财政部江苏监管局已开始核查地方融资平台应收账款问题，主要针对的是平台之间的应收账款交易真假。
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【国务院国资委印发《中央企业混合所有制改革操作指引》】《操作指引》重点聚焦以下几个方面：一是规范混合所有制改革操作流程。二是明确通过市场化方式推进混合所有制改革。中央企业“混资本”环节要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，通过产权市场、股票市场等平台公开、公平、公正进行。“混资本”过程中资产审计评估、进场交易、上市公司资本运作要严格履行相关工作程序，切实防止国有资产流失。三是推动混改企业切实转变运营机制。
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【国家税务总局：综试区跨境电商应税所得率统一确定为4%】近日，国家税务总局发布《关于跨境电子商务综合试验区零售出口企业所得税核定征收有关问题的公告》，提出综试区内核定征收的跨境电商企业应准确核算收入总额，并采用应税所得率方式核定征收企业所得税，应税所得率统一按照4%确定。
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【证券日报：用好用实政策工具箱 精准滴灌实体经济】证券日报刊文称，从10月下旬开始，经济和金融领域的政策就开始发力——政策工具箱口子开得更大一些了。这些政策都是有的放矢，为了深化经济体制改革措施更好落地，让金融货币政策在确保防风险的前提下，精准滴灌实体经济。政策措施（后续还会有）推出了很多，接下来就是要用好用实这些政策工具，以确保实现稳增长和稳定金融市场预期的目标。
08
【科创板破发率逼近10% 申购账户骤降20万户】截至11日收盘，在科创板上市的51只新股中，已有昊海生科、久日新材、容百科技、杰普特及田准科技等5只跌破发行价，破发率接近10%。11月7日，金山办公打新，网上发行有效申购户数较此前高点则大减近20万户。东北证券表示，市场更理性了，发行价过高的新股在注册制的大背景下出现向下的均值回归是必然现象。
世界风云
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日本央行行长黑田东彦：确保市场对日本财政状况的信任很重要；如果市场失去信心，获取资金可能会变得困难。
02
智利央行宣布40亿美元外汇干预措施：央行将提供最多40亿美元外汇掉期互换拍卖，以期抵消金融市场可能的压力。
03
新西兰联储：维持基准利率在1.00%不变，市场预期降息25个基点。
04
瑞士盛宝分析师：黄金近期的疲弱主要是期货市场情绪降温，以及短期投机者、趋势跟踪者以及技术交易员做空引发，是买入的好时机。
大行研报
1
光大证券：从美国滞胀危机看滞胀的政策含义滞胀是对近期股指表现的根本制约，但无需过忧政策转紧及指数大幅下跌。11月9日公布的中国10月CPI数据同比上涨3.8%，再度大幅超出市场预期值（预期值3.4%，前值3.0%），这在一定程度上加剧了市场对货币政策的担忧，以及对进一步的股指大幅下跌的担忧。
滞胀作为经济体的典型疑难杂症，在政策应对上，既需要紧缩以对抗“胀”，也需要宽松以对抗“滞”，缺一不可。从美国70-80年代两次石油危机导致的长时间滞胀中，70年代政府在财政政策和货币政策的犹疑中既没有通过信用扩张和货币宽松发挥对经济的刺激效用，也没能有效的遏制通胀。直到沃克上台后开始通过严峻的信用紧缩治理通胀问题，而里根时代“货币主义 供给学派 凯恩斯主义”的鸡尾酒疗法才是克服滞胀的一剂良药。即基于货币主义的“通胀是一种货币现象”理念，通过收紧基础货币供给来遏制恶性通胀；用供给学派的减税等政策提高生产端的积极性，以推动总供给曲线外移；用军备竞赛、财政赤字扩张等凯恩斯主义政策，来扩张总需求。最终，这种鸡尾酒式疗法拯救了美国经济，为后续的繁荣奠定基础。
对股票市场而言，“滞胀”并不意味着持续的大幅下挫。通胀对股票市场的压制主要体现在对估值的压制，70年代美股标普500指数总体呈现震荡，在低估值情况下，即便非常严重的滞胀中，指数虽上涨的动能不强，但下跌的空间也较为有限。拉长时间来看，滞胀一方面存在胀对估值的抑制，另一方面增长还在贡献eps的增长，对于指数的含义是滞涨，无需过于担忧。
展望当下的政策取向，国内“紧信用、松货币、宽财政”的鸡尾酒疗法正在形成。中国货币的超发主要体现在商业银行信用扩张与房价上涨螺旋，要通过货币主义的思路来控制通胀主要是要控制信用扩张与房价上涨，即“紧信用”；与此同时，要对抗老龄化和金融周期下行造成的滞的压力，必须要“松货币、宽财政”。我们认为，11月5日MLF降息引导LPR下降，正是通过松货币来支撑宽财政，并通过松货币来引导贷款利率下降以支撑非地产类的实体经济；坚持“房住不炒”继续通过“紧信用”来遏制房价上涨。
当前A股股指估值隐含增速预期回落至5.6%，估值偏低下市场下行空间有限，滞胀制约上涨动能偏弱，转机或在明年一季度。展望明年一季度，我们认为滞、胀同步改善的概率较大，市场有望开启弱复苏下的牛市，因此，对于当下而言，是值得回调即买进的底部配置期。
风险提示：1、国内通胀超预期上升；2、国内经济超预期下行；3、中美贸易摩擦反复。
2
国信证券：全球股市再迎普涨，能源行业表现强劲核心观点：全球股市再迎普涨，能源行业表现强劲。
总体来看，上周全球股市上行，我们统计的19个股指中有16个指数出现上涨，仅3个指数出现小幅下跌。消息面上看，我们认为上周全球股市走势良好的主要原因在于以下几点：（1）中美两国之间的贸易磋商再度获得积极进展。据我国商务部最新消息，中美双方已同意随协议进展，分阶段取消加征关税，毫无疑问这将有助于减轻全球经济的下行压力，大大提振资本市场情绪；（2）上周美国公布的最新数据显示其经济整体依然较为稳健。上周美国经济分析局公布数据显示，美国9月贸易帐逆差525亿美元，环比有所改善；同时美国上周季调后初请失业金人数为21.1万人，低于预期的21.5万人，环比同样小幅改善。作为全球第一大经济体，美国经济当前运行整体较为平稳，表现出较强的韧性。（3）欧洲方面，虽然IMF下调欧元区今明两年经济增速，但上周在法国总统马克龙参加进博会期间，与中方就航空、能源以及农业等领域，签署了价值150亿美元的协议，中法两国加强在经贸上的合作无疑也将在一定程度上缓解欧洲经济的下行压力。总之，在上述一系列消息的共同催化下，全球股市走势较好，我们统计的主要股指大多上涨。
全球：全球股市再迎普涨，能源行业表现强劲。
总体来看，上周全球股市表现较好，我们统计的19个股指中有16个指数出现上涨，仅3个指数出现小幅下跌。分地区来看，上周发达市场股指全部上涨，日经225表现较好。新兴市场股指同样大多上涨，其中伊斯坦堡ISE100领涨。分行业看，上周全球市场中，一级行业大多上涨，其中能源、工业、信息科技行业领涨。整体来看，上周新兴市场表现好于发达市场。
美股：贸易磋商持续推进，三大股指齐创新高。
上周美股涨势延续，三大指数齐创新高。消息面上看，我们认为本周美股三大指数收涨的主要原因在于以下几点：（1）中美两国之间的贸易磋商再度获得积极进展；（2）上周公布的经济数据再度彰显出美国经济整体依然较为稳健；（3）近期公布的美股上市公司业绩大多好于预期，如上周美股中涨幅靠前的拉夫劳伦、施乐、高通等公司均受益于最新公布的业绩超市场预期。总之，上周受中美贸易磋商积极推进以及超预期的宏微观基本面数据影响，美股市场上道琼斯工业指数、标普500指数、纳斯达克指数当周分别上涨1.4%、1.5%、1.7%，纷纷创下历史新高。
港股：恒指涨势延续，原材料板块领涨。
上周港股表现不俗，恒生指数延续上涨势头。具体来看，上周港股恒生指数单周上涨2.0%，恒生中国企业指数单周上涨2.4%。从变化趋势来看，5月初受外围市场中美贸易摩擦升级影响，港股急剧回落，虽然6月份出现了短暂的反弹，但7月份以来，港股两大指数中枢再下一台阶，当前走势依然较为震荡。
AH股：AH溢价环比下降，食品饮料略有回升。
上周AH股溢价率环比下降2.0%。截止上周五，AH溢价指数收盘价为127.3，环比下降2.0%。分行业看，截至上周五，建筑材料、国防军工和电气设备行业平均溢价率居前，分别为2.6、1.9和1.4，而食品饮料行业继续垫底，仅为0.2。从近四周变化幅度来看，食品饮料和电气设备行业溢价率涨幅居前，而传媒和国防军工行业溢价率下滑较多。
风险提示：经济增长不及预期，基本面出现严重恶化。
参差多态
这个穿越牛熊的行业，你想到了吗？
来源：云锋金融
云锋导读投资者最难熬的，莫过于面对高度不确定、极具动荡的市场。
在当前全球经济持续下滑的背景下，一个兼具防御性和成长性，能够穿越牛熊的行业是所有投资人努力寻找的目标。
是否有这么一个行业？还真有。它就是那个看起来“土土”的物业管理行业。
物业行业今年备受市场和资金青睐，恒指没怎么涨，物业股却走了出六亲不认的步伐——其中7只涨幅超100%，4只接近200%。
这个穿越牛熊的行业，藏着什么致富秘密？
“不性感”的物业股，却是资本眼中的“小甜甜”
物业管理，一个听起来就“不性感”的行业。它就存在我们的日常生活之中，很多人甚至没想象过，如果自己居住的小区没有物业，将会是一番什么情景。
显然，为利而来、为利而往的资本圈想象到了。那个容易被忽视的物业行业，近年异军突起，成为了备受资本市场追捧的“小甜甜”。
年初至今，恒指历尽磨难，涨幅仅4%左右，然而同期，物业管理板块的平均涨幅达到46%，秒杀大盘。其中有七家物业上市公司的股价更是翻倍。中航善达，永升生活服务和雅生活的涨幅分别达到172%、172%和160%。
图1：年初至今（10月31日）涨幅居前的物业股
来源：Wind、云锋金融
除了股价上的疯涨外，物业股和其对应地产母公司估值之间巨大的差异，也体现了资本市场是多么“偏心”于物业股。
如下图可见，四家物业股的估值都远超其地产母公司，其中差异最大的是碧桂园服务和其地产母公司碧桂园。
图2：物业股与其地产母公司的PE（TTM）对比
来源：Wind、云锋金融
资本市场给予碧桂园服务的市盈率高达49倍，而给其地产母公司碧桂园的市盈率仅为6倍，两者的估值差异接近8倍！要知道，港股“股王”腾讯控股的市盈率也不过30倍。（以上PE TTM皆按2019年10月31日收盘价计算）
另外，物业公司再次掀起了一波赴港上市的小高潮。据中物研协的数据显示，计划上市的物企共40家。
年初至今，已有5家物业企业成功赴港IPO，最新一家是10月18日刚上市的蓝光嘉宝服务，另外还有六家预计也将在年内完成上市。
表1，截至10月31日，A股（4家）及港股（17家）物业上市公司
来源：Wind、云锋金融
那么问题来了，为什么上述物业股可以逆市而上，股价屡创新高？为什么资本会这么热捧物业管理行业，愿意给予物业股这么高的估值溢价？以及为何会出现物业企业“IPO潮”？
根本原因在于，表面看起来很土的物业管理行业，其实是一个名副其实的“抗周期、高成长、盈利稳”的长牛赛道，可以给投资者带来“稳稳的幸福”。
这话怎讲？感性认知上，物业是我们美好生活难以分离的一部分，它的粘性比大多数产品都要强。我们可以不喝可乐，但是不能没有物业。毕竟我们很难想象一个可疑人员随意进出，每天生活垃圾无人清理的生活环境。
但做投资，还得有理性认知。不论是看什么行业或公司，最核心的一点莫过于——能不能赚钱？换句话说就是未来业绩如何？
对于物业上市公司的未来业绩预测，我们可以从下列公式找到思路。
以上标红的四个因素，是驱动物业上市公司业绩增长的核心因素。（1）Q2代表增量管理面积；（2）P2代表增量管理面积对应的加权物业收费；（3）增值业务收入；（4）营业成本（人力成本一般占营业成本的50%以上）。
第一条公式营收增长预测公式中“抗周期”和“高成长”属性；公式二突出物业管理行业具有“盈利稳”属性。下面，我们将详细展开分析。
抗周期：具有高度的确定性，无惧经济周期
正如第一条公式所述，物业管理企业的营收来源于两部分：基础物业服务收入和增值业务收入。
基础物业服务这点大家日常生活都深有体会，正如之前所述，保安大哥的昼夜守护，小区的垃圾处理，小区绿化的维护等等。用比较专业的话来说，就是物业管理企业根据业主的委托，管理建筑区划内的建筑物及其附属设施，并接受业主的监督。
增值服务按服务对象，可以进一步分成业主增值服务和非业主增值服务。常见的业主增值服务比如让物业搬家，房屋经纪、电商服务、空间运营、社区金融、家政服务、养老服务、社区教育、家居服务、汽车服务等。
图3：业主增值服务
来源：东方证券
非业主增值服务主要是面向地产开发商提供的，为开发商提供从项目开发设计到楼盘交付后物业销售的全周期服务，主要包括案场协销、咨询服务、代理销售、房屋检验和工程服务等。
图4：非业主增值服务
来源：东方证券
图5：物业管理公司利润构成=基础物业收入 增值服务-营业成本
来源：国信证券
图6：2017-2018年百强物业营收拆分
来源：中指院，云锋金融整理
图7：2015-2018年百强物业的费用收缴率和项目续签率
来源：中指院，云锋金融整理
从全国百强的营收结构来看，基础物业收入占总营收比重稳定在80%，增值业务约占总营收比重的20%。基础物业收入占行业营收八成以上，加上超高的费用收缴率（约94%） 项目续约率（约98%），物业企业的基础物业收入是具有高度确定性的。
也正是如此，物业企业的营收具有稳定性，受经济环境影响相对较小，这是一个能够穿越牛熊周期的行业最重要的特征。
高成长：大行业，小公司，十倍龙头在路上
公式中的增量管理面积的业务收入，决定了水池多深，鱼有多肥。
从历史数据看，每年物业管理行业新增的管理面积几乎和同期的房屋竣工面积持平。
假设未来5年（2019E-2023E），每年的竣工面积以2.73%的速度递减，那么2019E-2023E累计竣工面积预计将达到43.1亿平方米。同时假设同期新增物业管理面积等于累计竣工面积，那么2023年底物业管理行业的总管理面积预计达到247亿平方米。
另外根据《2018中国物业服务百强企业研究报告》对住宅、商业等不同类型物业的管理费和面积占比的统计，计算出的加权平均物业费为3.5元/平米/月。考虑到现实中物业费较难有变化，我们假设未来5年物业费用维持不变。
因此，预计到2023年底，仅考虑基础物业收入的前提下，物业管理行业的规模就已达到：247亿平米*3.5元/平米/月*12月=10377亿元。
图8：2016A-2023E我国物业管理行业在管面积（含预测）
来源：云锋金融、中指院
表2：物业百强企业的加权平均管理费
来源：《2018中国物业服务百强企业研究报告》
根据中指院数据，近年来，得益于物业管理行业头部企业的资本和技术实力、来源于地产母公司的支持等，物业管理行业的集中度持续提高，全国百强物业企业的市占率由2016年的28%提升至2018年的39%；同期全国十强物业企业的市场份额也由8%提升至11%。
图9：2015-2018物业top100和top10的市场份额
来源：《2019中国物业服务百强企业研究报告》
前11大物业管理上市公司的营收规模在近三年基本实现了翻倍，其中增速最快的前三家，即雅生活、彩生活和永升生活服务的营收规模几乎翻了两倍。
表3：前十一大物业管理上市公司2016A-2019H1营收及近三年CAGR
来源：Wind、云锋金融
我们看到，未来5年物业行业整体将会新增43.1亿平方米管理面积，头部物业上市公司更是手握大量的储备面积。
以碧桂园、绿城服务和彩生活为例，截至2018年底的储备面积分别为3.24亿、1.92亿和1.91亿平方米。储备面积将在一定时间内会转化为产生收益的在管面积，因此大量的储备面积，为未来稳定、持续的在管面积供应增加了确定性。
图10：截至2018年底，主要物业上市公司的物业在管面积和储备面积（百万平方米）
来源：公司年报、云锋金融
换而言之，这些潜在空间为物业上市公司未来3-5年的高速增长提供了保障。这也是资本市场愿意给予物业上市公司高估值溢价的根本原因。
未来5年，随着现有物业上市公司通过地产母公司稳健扩张带来的增量项目以及市场拓展来实现高效扩张，以及未上市的物业企业通过IPO获得资本支持进而并购扩张，我国的物业管理行业的集中度有望进一步提升，将会呈现强者恒强的竞争格局。
截止2018年底，我国的物业服务企业共有11.8万家，全行业的物业管理面积达204亿平方米，行业规模超万亿。作为行业龙头的万科物业营收也不足百亿，仅为98亿元，可见这是一个典型的“大行业，小公司”竞争格局。
在未来，随着行业集中度逐步提高，有望孕育千亿市值的物业管理上市公司。
盈利稳：人均产值的提高和收入结构的优化
很多投资者对于物业企业最担忧的一点就是物业企业的盈利能力会逐年下滑。
投资者担心，作为劳动密集型行业，物业行业面临劳动力成本持续上升的压力，定价又没有明显弹性，毛利率将会遭受明显挤压。
如果是基于这个逻辑，那么现有的物业上市公司的毛利率和净利率将会逐年下滑。然而物业上市公司的财报数据并不支持该逻辑。
以选取的5家物业上市公司为例，参照图12，即可发现其净利率水平在过去三年总体呈现出上升的趋势。以雅生活服务为例，其净利率增长水平从2016年的12.86%上升至2019H1的24.11%。
图11：2016A-2019H1部分物业上市公司的净利率水平
来源：Wind、云锋金融
受益于营收规模的持续增长和盈利能力的提高，绝大多数物业上市公司的净利润在过去三年都保持了两位数的年复合增长。还是以雅生活为例，其净利润的3年CAGR高达71%！
表4：前十一大物业管理上市公司2016A-2019H1净利润及近三年CAGR
来源：Wind、云锋金融
那么，为何物业上市公司的盈利能力不仅没有下滑，反而总体呈上升趋势呢？
首先，人均在管面积的持续增长部分抵消了人力成本上升的影响。
图12：中国top100物业企业人均产值和人均管理面积
来源：中指院、云锋金融
其次，物业上市公司持续开拓增值业务，使得高毛利的增值业务占总营收比重呈上升趋势，也即传统的低毛利的物业管理板块收入占总营收比重下降。
图13：2016A-2019H1部分物业上市公司的物业管理板块收入占总营收比重
来源：Wind、云锋金融
结论：有望成为长牛赛道
回到这个物业公司的业绩预测公式，我们看到不论是增量的管理面积Q2，还是上升的增值服务收入P2，都将造就一个长牛赛道。
对于上述核心的4个业绩驱动因素，物业上市公司有望通过承接地产母公司的地产项目、市场化拓展新项目以及并购其他物业企业，获得规模上的持续扩张。
收入方面，考虑到国家正逐步推行非保障性住房关于物业费的市场化定价，未来无论是存量还是增量的加权物业收费，都将会进一步提升。成本方面，考虑到人均管理面积的持续提升，成本费用率也有望进一步下降。
综上，物业管理行业的长牛逻辑已经很清晰了，支撑逻辑就是基于物业管理业务板块的量价提升、增值业务占比提升导致的营收结构的持续优化、以及人均管理面积逐年提高可能导致成本费用率进一步下降。
物业公司和我们的生活息息相关，具有极强的粘性。头部公司依靠大量项目储备，将拥有持续上升且稳定的收入来源。
下次小区保安大哥再对我微笑时，我一定会想到，物业不仅是一个可以穿越牛熊的行业，也是一个有望水大鱼大的行业。
（来源：大成基金的财富号 2019-11-14 09:36） [点击查看原文]
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