最近两年龙头白马股波澜壮阔的行情,令投资者印象深刻,并逐渐拥有了“核心资产”的称号。不少机构和外资都是他们的忠实粉丝,对选股感到犯难的小散户,更是将“核心资产”塞满了股票池。

今年布局科技、消费核心资产的机构,过了个丰收年。不过到了岁末,白马蓝筹股开始面临回调压力,投资者越来越面临“灵魂的拷问”:核心资产贵不贵?能不能继续涨?如何评判核心资产的合理价值?

01什么是核心资产?

先回答一个问题,什么是核心资产?

小编查了一下,“核心资产”的概念,最早是由兴证策略团队提出的。2016年5月,他们发布专题报告《核心资产:股票中的“京沪学区房”》,认为核心资产就是全市场中最具成长性或竞争优势的代表,核心资产就像京沪地区的学区房,拥有较小的下行风险但升值空间巨大

后来,兴业证券的张忆东老师在2007年3月《核心资产又逢春》的报告中进一步提出,“核心资产”是具核心竞争力的企业,既包括“剩者为王”类,即传统行业竞争格局大分化带来的优质蓝筹龙头,也包括“赢家通吃”类,即科技创新、产业升级领域最优质成长股龙头。与全球同业巨头相比具备一定竞争优势的中国企业,才是更靠谱的中国核心资产。

如果检索券商研报,随处可见“核心资产”的字眼,已呈星火燎原之势。

核心资产其实是一个从民间兴起的概念,所以没有官方的定义。大家所认知的具体含义,应该跟张忆东先生所说的大同小异。

从市场表现来看,核心资产有点一枝独秀的感觉。比如,钢铁、建筑、煤炭等行业估值基本在历史最低水平;食品饮料、科技行业等核心资产的估值则较高,两者分化挺大。

不少人推测,这是中国经济结构转型的一个缩影,大部分投资者相信“消费+科技创新”才是中国经济的未来方向。在经济下行周期,资金更愿意选择市值较大、确定性较高的行业龙头,从而造成了估值的相对溢价,存在一定的“抱团”现象。

02谁在买买买?

近年来,核心资产的股价表现可谓惊艳,是谁在买买买呢?

这里不得不提外资。

2016年末外资配置A股规模仅为6500亿,2019年11月已接近1.7万亿,是市场最重要的增量资金之一。参照台韩经验,外资始终青睐本土优势行业和特色产业。对A股而言,以消费龙头为代表的核心资产,始终是外资最偏爱的方向。

一些外国基金经理自嘲说,他们之所以偏好龙头白马股,是因为自己不懂中文,获得的A股信息是三手资料,只能认真研究信息更公开透明的行业。

其实,对于先行者的经验,我们需要足够尊重。早在1811年,美国的纽约证券交易所就由经纪人按照《梧桐树协议》建立起来并开始营运,距今已200多年,老外早就搞清楚如何投资才是赢面最大的了。

海通证券荀玉根老师在一则英国路演感想中写到,英国投资者的偏好跟其他外资一样,就是大白马。选择白马的理由也很简单,一方面,白酒、家电等消费白马的商业模式很容易理解、业绩又好,他们之前投资帝亚吉欧、百威英博等都赚过钱,另一方面,这些公司是A股市场的特有品种,真正的科技股去美股和港股选就好了。

对龙头股愈加青睐的不独是外资,国内的资金的眼光也聚焦到了白马龙头。

国盛证券的描述中,这种改变有3个触发因素:

在与外资的碰撞及外资机构的交流中,例如今年热度空前的巴菲特股东大会,国内投资者对外资的投资理念有了深入认知,投资风格也可能受其影响。

在过去几年中,价值化风格多数时间能获取超额收益,成了一种趋势。

近几年国内投资者结构和考核方式也在逐渐变化,越来越注重长久期、低波动。

由此可见,外资和国内机构,在对待核心资产的态度上出现了交集。他们不约而同的买买买,造就了核心资产靓丽的股价表现。

03增量资金将从哪来?

股价总是由增量的资金推动的,存量资金能做的只有“安心持股”。那么,未来的增量资金如何思考呢?

国盛证券给出了一个设想:除了外资,社保养老、险资、银行理财都将是A股重要的增量资金来源。这些资金的投资风格、考核久期都与外资较为类似,更加注重中长期配置,核心资产必然是其最重要的配置方向。

买股票也是一种购物,也要讲求性价比,估值太高的难免使投资者心里犯嘀咕。那么,如何看待1000多元的白酒股,90多倍市盈率的医药股,3000亿市值的酱油股?

从传统意义上的估值来看,大消费板块无论市盈率还是市净率,都不太便宜了:

不少人开始担忧,中国消费行业的核心资产,会不会像美股曾经的“漂亮50”那样,只是一个“过客”?

我们不妨以史为鉴,回顾下美国20世纪70年代初的“漂亮50”行情。自1971年开始,“漂亮50”股价和估值水平迅速抬升,1972年底估值中位数超过40倍,最高的宝丽来公司估值甚至超过了90倍,同期标普500估值中位数仅为12倍。

另一方面,“漂亮50”的投资回报率也十分惊人。1970年6月至1972年底,“漂亮50”指数累计上涨89%,相较标普500获得35%超额收益。

数据来源:Wind,国泰君安证券研究

对此,国泰君安给出了一个结论:消费龙头一旦建立起足够深的“护城河”,稳健增长、市占率提升、盈利改善、持续分红等就足以支撑其估值水平。

小编查了一下数据,A股行业龙头公司相对于国际可比公司市盈率估值溢价约16%,但仍低于历史均值;而A股行业龙头公司2020年业绩预期增速约23%,国际可比公司约15%。

从财报业绩及后续的经营情况跟踪来看,白马蓝筹股中大部分个股基本面依然相对稳健,尚未出现基本面明显恶化的迹象。这可能就是不少投资者坚定持仓的底气所在。

巴菲特有一个非常著名的打卡理论:如果你的投资生涯有一张卡片,只能打20个洞,每投资一次就打一个洞,20次满了投资生涯就结束了,相信你的投资业绩会好很多

在某种意义上,投资者向核心资产靠拢,或许正是为了减少“打卡”的次数。

资料来源:

《为什么A股显得又“便宜”又“贵”》招商证券2019.8.17

《核心资产统一战线正在建立》国盛证券2019.11.25

《回归简单——英国路演感想》海通证券2018.5.23

《消费行业的“核心资产”股,估值太贵了吗?》国泰君安2019.11.14

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