事件:11月30日,国家统计局公布了11月份的PMI指数,中国11月官方制造业PMI为50.2%,比上月上升了0.9个百分点;中国非制造业商务活动指数为54.4%,较上月上升1.6个百分点。

供需同时有所改善下景气度略有回升。本月PMI指数由上月的49.3%上升0.9个百分点至本月的50.2%,自5月份跌入荣枯线以下后首次回升次荣枯线之上,主要缘于生产端与需求端同时出现一定的改善。就需求端而言,无论是新订单还是新出口订单分项均出现一定程度的回升,前者由49.6%上升至51.5%,后者由47%上升至48.8%。新订单的改善一方面可以由暖冬带来的工地生产仍然较为活跃来解释(钢材采购量可以佐证),另一方面可以由逆周期刺激政策逐渐落地来解释,新出口订单的改善可能与海外12月假日因素带来的备货需求增加有关。生产分项也出现一定的改善,由50.8%上升至52.6%,10月假日因素和限产因素的消除带来的改善明显,中钢协会员企业粗钢日均产量环比有所增加,全国预估日均产量264.35万吨,增加1.22万吨。

产成品与原料库存继续去化,出厂价格与原料价格均回落。本月产成品与原材料库存仍处去化状态,不过产成品库存进一步降低,由上月的46.7%进一步下滑至本月的46.4%,连续第三个月回落,而原材料库存虽然仍然处于去化状态,然而去化程度有所降低,原材料库存分项由上月的47.4%回升至本月的47.8%。价格方面,主要原材料购进价格与产成品出厂价格均有所回落,前者由50.4%回落至本月的49%,后者由上月的48%回落至本月的47.3%。原材料购进价格的表现与商品期货市场上的煤焦钢矿品种的价格表现存在一定的背离,本月后者持续回升,能源化工和有色品种及非金属建材类品种的价格则有所回落,仍然与经济结构及刺激政策的主要方向有关。

不同规模企业景气度和经营预期皆有所改善。本月不同规模企业景气度均有所回升,大型、中型和小型企业PMI指数分别由上月的49.9%、49%和47.9%上升至本月的50.9%、49.5%和49.4%。同时,不同规模企业经营预期也出现不同程度的改善,大中小型企业生产经营活动预期指数分别由上月的54.5%、54.4%和53%上升至本月的54.7%、56%和53.7%。

服务业景气回升,建筑业商务活动指数高位略有回落。1月份,非制造业商务活动指数为54.4%,比上月回升1.6个百分点,为4月份以来的高点。其中服务业商务活动指数为53.5%,较上月上涨2.1%,主要缘于企业景气回升带动相关的生产性服务业和物流业商务活动指数的上升,二者分别上涨7.6%和4.3%至58.5%和61.5%,其中,批发零售、货物运输及仓储、快递、电信互联网软件、金融等行业商务活动指数环比明显上升,是带动服务业加快扩张的主要力量。11月份中国物流业景气指数为58.9%较上月回升4.7个百分点;中国仓储指数为54.4%,较上月回升3.5个百分点。如果说批发零售、货物运输及仓储的明显上升与11月电商活动的旺盛有关,电信互联网软件及金融行业商务活动指数则与5G及资本市场活跃度相关。服务业分项新订单由上月的48.4%上升至本月的50.5%,业务活动预期由上月的60.3%上升至本月的60.6%,持续处于较高水平。建筑业商务活动指数为59.6%,虽比上月回落0.8个百分点,但仍然保持较快增长。建筑业分项中的新订单指数和从业人员指数分别为56.0%和55.5%,较上月上升1.2和3.7个百分点,显示建筑业生产活动持续处于较高景气区间,带动市场需求和企业用工增长。

“高质量发展”进行时。本月的PMI数据既在意料之中,也在意料之外。之所以在意料之中,是因为自10月下旬以来我们一直提示政策托底带来的积极影响,并且结合当下的经济结构指出未来的经济情景更大概率是“萧条之前是滞胀”的情形,而不是市场悲观情绪预期下的硬着陆。之所以在意料之外,是因为经济数据的表现一直到本月才开始有实质性的体现。对于更长期的经济表现,我们在内部的《也谈未来五年的经济趋势》一文中做出了大致的推演,对于短期的经济走向,我们仍然倾向于“萧条之前是滞胀”的判断,这一点主要是基于“高质量发展”的要求与现实固化的经济结构。既然政治局会议将高质量发展作为稳增长的重要依托,那么股票市场、债券市场和商品市场的参与者的投资决策都应该建立在这个基础上。仅就债券市场而言,我们提示参与者注意这样一个事实,在上个月调降回购利率引导市场利率水平下行之后,人民银行行长易纲在《求是》上发表《坚守币值稳定目标 实施稳健货币政策》一文,相当明显的是,这篇文章并不是用来指导市场参与者的政策预期,而更多显示的是人民银行在面对多重目标时的意愿和现实诉求之间的矛盾。

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