一、上周市场回顾

1、资金面

上周央行宣布降准0.5个百分点,并于1月6日实施,此次降准释放8000亿长期资金,部分对冲节前资金缺口。上周公开市场有5500亿元14天逆回购到期,央行未开展逆回购操作:

截至周五,R001加权收在1.24%,较前一周上行2.77bp;R007加权收在2.26%,较前一周下行66.27bp;R014加权收在2.47%,较前一周下行79.61bp;R021加权收在2.68%,较前一周下行29.23bp。

本周公开市场有500亿元逆回购到期。

2、利率债

一级市场:国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)。

数据来源:wind,2020-01-03

二级市场:

上周债市收益率长短端略有上行,期限利差走窄。12月制造业PMI出炉,与11月持平,仍维持在50.2的高位,略超季节性规律和市场预期,债市未出现较大波动;元旦降准0.5个百分点,亦基本符合债券投资者的预期。各地地方政府专项债发行计划陆续公布,1月份密集发行,市场对资金缺口、社融、经济企稳的担心有所增加。前期收益率下行较多的3年期国开、5年期国债品种在1月3日收益率上行幅度较大。

截至上周五,十年期国债期货T2003收于97.975,下跌0.23%。10年期国开债收益率为3.59%(上行1.8BP),1年期国开债收益率为2.57%(上行4.7BP)。10年期国债收益率为3.14%(上行1.4BP),1年期国债收益率为2.44%(上行5.7bp)。10Y-1Y利差较上周走窄4.3BP。

单位:% 、BP

3、信用债

一级市场:非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)

数据来源:wind,2020-01-03

二级市场:

上周,信用债收益率、利差全面下行,其中3年期中票及城投债、短端中高资质信用债和城投债收益率下行较大。缺资产、拥挤交易的状况依然较严重,信用风险较低的中高资质信用债依然是债券投资者重点关注的品种。

单位:BP、%

*根据01月03日数据整理

单位:BP、%

*根据01月03日数据整理

4、可转债

上周股市延续涨势,市场情绪明显改善,两市成交量持续放大,各板块轮番上涨。12月经济数据进一步证实经济基本面的弱企稳、2020年1月1日公布降准。在多个利好的共同作用下,上证收盘在3083点,周度上涨2.62%,深证成指周度上涨4.13%,中小板指周度上涨5.06%,创业板指周度上涨3.87%,沪深300周度上涨3.06%。从申万一级行业来看,上周各行业有涨有跌,通讯、有色、化工、传媒、计算机涨幅居前;钢铁、农林牧渔、纺织服装、汽车、公用事业跌幅居前。

上周中证转债上涨2.41%。转债平价上行,市场平价均值已接近100元,转股溢价率均值下跌1%。天康、石英、文灿涨幅居前,对应行业为农林牧渔、有色、汽车。凯龙、水晶、晶瑞跌幅居前,对应行业为化工、电子、化工。

二、本周市场展望

经济基本面:

12月份官方制造业PMI数据点评

12月31日,国家统计局数据显示,12月份制造业PMI为50.2,持平于前值,略超预期和季节性规律。

首先,12月份制造业PMI好于季节性规律,从历史均值上看,12月份PMI相比11月份会有所回落,而2020春节较早,厂商提前备货,PMI生产分项为53.2(前值52.6),继续录得较好表现。从需求端看,新订单51.2(前值51.3),新出口订单50.3(前值48.8),新出口订单在持续了18个月处于收缩区间之后,首度站上扩张区间,显示出口订单在较低的基数水平上,恰逢圣诞、新年等传统需求旺季,需求有所好转;再次,原材料库存、产成品库存进一步回落,其中原材料库存47.2(前值47.8),产成品库存45.6(前值46.4),显示企业仍然在去库存周期,PMI生产经营活动预期分项回落至54.4(前值54.9)。最后,PMI出厂价格回升至49.2(前值47.3),原材料购进价格51.8(前值49),均有明显的反弹,预示着PPI将有所回升,预计同比回升至-0.4%左右(前值-1.4%)。

总体上看,12月份PMI在较低的基数上受传统节假日临近的影响有所修复,但需求的基础并不牢固,生产经营活动预期有所回落,就业压力在加大,前景依然需要进一步观察。

政策面:

1、央行宣布降准降准0.5个百分点

2020年1月1日,中国人民银行公告决定于2020年1月6日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。

此次降准释放长期资金约8000亿,尽管市场普遍认为降准对冲今年1月份对冲资金缺口的力度不及去年,但由于此次降准是在银行间流动性处于较高水平下进行的,且经济下行压力加大,降低社会融资成本依然是政策的核心诉求,逆周期政策发力亦需要营造良好的流动性环境,我们倾向于认为央行后续仍然可能通过其他货币政策工具,保持流动性处于合理充裕的状态。具体查看我们的点评报告。

2、央行召开2020年工作会议

2020年中国人民银行工作会议1月2日至3日在北京召开。会议指出2020年央行的7大重点工作,分别是保持稳健的货币政策灵活适度、坚决打赢防范化解重大金融风险攻坚战、以缓解小微企业融资难融资贵问题为重点,加大金融支持供给侧结构性改革力度、加快完善宏观审慎管理框架、继续深化金融改革开放、加强金融科技研发和应用、全面提高金融服务与金融管理水平。

3、地方政府专项债密集发行

上周,地方政府专项债开始发行,1月2日四川省、河南省发行专项债的金额达到875.7亿。据《证券日报》记者统计,截至1月2日,河南省、四川省、山西省、深圳市、广东省等12个省市公布2020年1月份新增专项债券发行计划,发行规模合计4386亿元。

今年地方政府专项债早发力,尽早实现实物量和对经济的拉动作用,当前已经公布发债计划的地方政府专项债的规模已经超过去年1月份地方债的合计发行规模。地方政府专项债密集发行,专项债券可用作符合条件的重大项目资本金,需要密切关注其对社融和经济的影响。

三、固定收益投资策略

1、利率债

上周央行在流动性处于较高水平的基础上宣布降准,意在对冲节前的资金缺口,1月份缴税、地方政府专项债密集发行、春节提现需求预计将造成较大的资金缺口,依然需要央行通过逆回购等货币政策工具加以对冲。

从经济基本面看,12月份制造业PMI数据略超预期,但是服务业PMI指数下滑,而外围看,美国、欧元区制造业、日本等主要经济体12月PMI指数亦下行,美国ISM制造业PMI指数12月份下行至47.2,创了金融危机以来的新低,全球制造业回暖的基础依然薄弱。从政策面看,地方政府专项债密集发行将对1月份的社融产生积极拉动,专项债早发行,尽早实现对经济的拉动亦将使得逆周期发力的效果有所提前。从市场风险偏好看,1月3日凌晨,伊斯兰革命卫队特种部队“圣城旅”指挥官卡西姆苏莱曼尼在美军无人机空袭中身亡。美伊关系骤紧,推动石油价格大幅上涨、避险情绪上升亦推动黄金大涨。

从资金面看,地方政府专项债发行、春节前现金走款的资金缺口较大,央行有必要呵护银行间市场的流动性,存在资金宽松的基础。短期看需要关注本月20日LPR报价利率的情况,以及1月23日TMLF到期续作的情况。

从经济基本面和政策面看,短期对债市难言利好,地方政府专项债密集发行,推高1月份社融和市场对于经济弱势修复的预期。从交易盘的角度,由资金宽松推动的交易性机会在春节前可能相对安全,积极把握交易性机会,但是亦要警惕资金面在节后骤然收紧的情形。对于配置盘,经济下行压力加大,住建部重申房住不炒,不把房地产作为短期刺激经济的手段,利率长期下行依然有空间。资金宽松配置盘入场,利率上行的空间有限,我们依然认为当前时点依然具有较高的配置价值。

2、信用债

展望2020年,信用违约的态势依然较为严峻,违约主体到期量较大,叠加信用风险爆发呈现多样化特征,信用债的投资仍需集中在中高资质。部分区域城投债到期压力亦较大,需要警惕估值上行的压力。弱资质主体发债融资的难度上升,违约风险加大,债券投资依然需要拥抱中高资质。配置盘可适当关注错杀个券带来的机会,但需要考虑久期、负债端的稳定程度等因素,负债端稳定的组合可考虑城投债资质下沉。对负债端稳定性较差的产品户,仍需集中在高资质上。

从杠杆策略上看,同业之间质押券标准、交易对手选择趋严,加杠杆依然需要尤其谨慎。在确保组合流动性状况的前提下,可维持适度杠杆,例如根据组合利率债、类利率债品种占比,制定恰当的杠杆标准。对于持仓债券信用资质偏弱、融资能力较弱的产品户,则应当降低杠杆。

3、转债

上周股市突破阻力放量上涨,后续面临下一整数位,中期继续看好。从基本面上看,12月PMI继续维持高位,可预期的金融数据不差,而春节前又是数据真空期,企稳预期难以证伪。从资金面上看,北向资金仍在持续净流入,2020年2月富时罗素、标普道琼斯还会继续纳A,增持空间仍大;两融资金继续维持高位,代表高风险资金维持活跃;银保监会曾多渠道促进居民储蓄资金转化为资本市场长期资金;险资与新成立的银行理财子公司或是未来重要增量;资金成本预计将继续下行,股市机会成本持续下降。从消息面上看,A股业绩预告季开始,18年底融资收紧,大股东质押爆仓、上市公司业绩洗澡等使得低基数效应下的19年年报行情值得期待。需要关注的是2020年1月市场面临年内最大规模解禁,同时再融资与IPO项目也在增加、美伊地缘政治冲突可能引发风险偏好下降、春节前长假效应。

转债市场继续表现强势,估值提升仍在进行。主要是因为债券投资者对权益市场表示乐观,保险、银行理财、养老金等资金需求旺盛。当前的情况下,整体看转债性价比已经差于股票。不过,考虑到转债目前估值分化严重,部分转债,尤其是低评级转债,因关注度、流动性冲击依然在性价比较优的范围内,建议关注周期类和特斯拉供应链,规避消费白马类和透支了正股上涨空间、容易业绩暴雷的品种。

(国金基金:叶伟平)

免责声明:本材料由国金基金编写,未经国金基金事先书面同意,任何机构和个人不得以任何形式更改、传送、复印、复制、刊登、发表或者引用本材料的全部或任何部分。本材料所载的数据、资料及观点仅提供作参考之用,国金基金对这些信息的准确性及完整性不作保证。因使用本材料而导致的直接或间接损失,国金基金不承担任何责任