本期嘉宾：周思聪
长盛医疗行业基金
长盛养老健康基金
基金经理
记者：易建涛
财经评论员 央广经济之声
《易说》专栏制作人
《基金观察》记者
《书里淘金》主持人
01PART三个维度看2020年投资策略Question
我们可以看到A股市场在春节假期后首个交易日有一个大幅的调整，但随后便出现稳步的回升，回补了向下跳空的大缺口。近段时间也有创业板指数连创新高的亮点，对于2020年的投资策略您是如何看的？
周思聪：关于2020年的投资策略，我想从我国宏观经济的基本面、全球的流动性水平、当前A股市场估值水平三个维度看这个问题。
1、经济面：众所周知，从宏观层面看，我国的整体经济在高速发展了多年之后，现在GDP的增长逐步开始降速；因此在这一过程中的过程中，从中观的层面看，我国经济的发展表现出很强的结构性差异，部分行业的增速放缓甚至负增长，部分行业保持稳健的增长，部分行业甚至是高速甚至超高速的增长。
因此，落脚到微观层面，在投资中我愿意选取增速最快的行业（比如，科技、医药）以及在当前的阶段对经济起到中流砥柱作用的稳定增长的行业（比如消费）来进行投资。
2、资金层面：从2019年开始，世界范围内每个月都有经济体在降息，美国加息周期的结束正式宣告了全球进入超低利率时代。这背后深层次的原因是全球除了几乎所有的主流经济体都遇到了不可逆的人口老龄化问题，海外利率长期处于0利率甚至负利率的水平，这使得中国资本市场对海外投资者充满了吸引力。
我们可以看到MSCI、富时、罗素持续提高A股的投资比例，这几年的外资是在加速流入中国的资本市场，根据一些研究机构的预测，2020年A股有望迎来超过1万2千亿以上长期增量资金，外资的配置需求和我国金融开放的政策支持是推动长期资金入市的主因。因此，要对外资青睐各个行业能够保持稳健成长的各行业的龙头公司保持高度的重视。
3、市场估值水平：自去年三季度以来，大盘在相对平稳的区间运行，创业板则开始走强，刚刚创下了近三年的新高，以半导体、消费电子、云计算、游戏、新能源车为代表的科技板块出现大幅度的上涨，这些TMT板块的估值的上涨给其他成长性好的板块比如医药、部分新兴消费品板块打开估值的空间，也给后续低估值的稳定成长的板块创造了补涨条件。
根据您刚才提到的三个维度，总结来看，主要是看好哪些行业板块？
周思聪：总结下来就是，2020年的投资应该以科技、医药为主体的，同时密切关注大消费行业的投资机会。
02PART寻找医疗行业高景气子行业Question
从上市公司的行业分类来看，医药行业是基金调研的一大热门行业，而且在春节过后到当前这一段时间，相关的上市公司被各类机构调研的次数也急剧增加。怎么看医药行业的投资机会？
周思聪：关于医疗行业的投资机会，结论就是：中长期看，医药肯定是最好的赛道之一，医药拥有最刚性的需求、最长期的成长性，尽管中间会有政策的扰动，但是市场对于这种政策的扰动的认识会越来越理性，反应会越来越冷静，医药行业的中长期趋势将保持永远向上，这是由人民群众追求更加长寿健康的基本需求决定的。
具体到今年医药医疗行业的投资机会，如何去挖掘？
周思聪：具体到2020年的投资，我想说以下三点：
1、2020年医药行业投资环境优于2019年。因为医疗行业最大的扰动就是政策压力，这个不止是A股，全世界都是这样，医药公司和医保政策之间，永远是一个相互矛盾对立面的关系。政策压力在今年年初已经释放，后面医药板块轻松上阵，全年医药行业面临的政策环境有望先抑后扬。
2019年6月、7月、11月，医药板块连续三个季度先后受到“4 7”集采扩大、“创新药谈判”等政策的影响而几次出现行业指数10%以上的暴跌，但是相比2018年，5月“4 7集中采购”第一次被资本市场所认知的时候，2019年市场对于医药政策的负面影响的敏感度已经开始下降，不然也不会有2019年很多医药大牛股的诞生。2020年1月17日第二批“4 7”结果出台，全年最大的利空在年初释放，政策环境有望前低后高，对板块的走势形成利好。
2、经过19年底的快速下跌，估值风险释放。尽管2019年医药板块不断受到政策的扰动，但是依旧有不少龙头的医药公司在2019年出现了很大幅度的上涨。2019年11月中，在政策的影响下，医药板块从11月19日开始大跌，至2019年12月31日，和同期这1个半月大盘火热上涨，各种主题不断的走势形成巨大的反差，医药指数此区间排名29个一级行业，倒数第二，距离排名第一的板块相差超过20个点的收益，距离中位数的行业相差10个点的收益。
快速的暴跌使得之前因为上涨而带来的估值溢价大幅度降低，医药行业的相对收益和绝对收益空间显现。当前医药板块的主流公司估值为合理偏高的位置，但是叠加上最近不断超预期的年报，行业整体估值有望获得支撑。
3、2020年关于医药的投资，我的思路是向继续向景气度要收益。因为医药行业的子行业众多，不同行业的发展现状，受到政策影响的程度截然不同，因此避开政策的雷区，寻找高景气的子行业是医药行业投资的首要任务。
具体到一些细分的医药行业赛道是哪些？
周思聪：2020年，我将投资的重点集中在创新药产业链、医药消费升级产业链、进口替代产业链这三条赛道上，重点配置空间大、收入增速高的创新药、医药合同研发生产服务、原料药、生物药、医疗服务、医疗设备、器械七个子行业。
03PART中长期养老产业赛道Question
养老产业是大家比较关注的，而且我留意到，在去年底时，有机构提到，虽然养老市场的发展是一个巨大趋势，但还没有发现明显的投资机会。对于养老行业的投资机会，您如何看？
周思聪：养老行业和医疗行业非常类似，甚至比医疗行业还要好，因为养老行业是永远只有政策利好没有利空的大行业，是最长期的赛道和风口，通过资本市场解决居民养老问题大有可为。1、关于养老产业定位的思考。顾名思义，养老行业应该是一个围绕“泛养老”概念行业为投资主体的行业，应该涵盖和养老相关的居、养、乐、医四个方面。2、养老行业投资情况的现状。养老产业有很多的需求，但是肯定投资标的，包括需求的满足都比较有限。2030中国人口总抚养比例将达到人口机会窗口的50%，也就是超过一半的人口需要被扶养。养老机构现在能提供的服务，每百人只有三个床位。有的大城市统计，可能要到90岁以后才能等到养老床位，可以说发展养老行业是迫在眉睫。Question
具体到市场机会的发掘上，有哪些投资机会？
周思聪：具体到A股市场上，现有的养老概念的上市公司，其养老业务占比都极其小，更多的是主题投资机会，好标的少，因此落脚到资本市场，养老相关的投资方向可能更多的偏泛消费、泛医药的方向，天生具有消费属性、医药属性。
各个国家纷纷资本市场的投资解决各自的养老金不足的问题。主流的经济体纷纷通过把自己的养老金投入到资本市场，主要是指权益市场，通过资本市场实现代际财富的转移和再分配，从而解决自己的养老问题。即使是在富裕的北美、北欧等发达经济体，老龄化的进程必然使得各国养老金兑付或早或晚将出现缺口，这一点促使了各国养老金投资不断提高风险资产投资比例，而降低固定收益资产投资比例，这一点和传统的认为养老金应该投资在低风险资产的认知完全不同。传统认为养老金就应该投在低风险，相对来说回报偏低的资产上，因为要求很安全。
近十年来，不少国家的养老金投资股票市场的比例均超过了50%，从而成为世界各国股市的最长期资金。这些资金进入最多的是美股市场，可以说是美股自2008年以来超长时间周期的大牛市的重要推动力，其次进入最多的是日本市场，近年来世界各国养老金也在不断加仓中国市场。这些养老金通过投资世界各国的优质公司，取得了很好的长期复合收益，以加拿大为例，其万亿级别的养老金的十年的复合收益率竟然超过了10%，非常惊人。各国养老金在世界个股股票市场上取得的丰厚收益，很好的解决了这些经济体本身面临的由于人口老龄化而带来的本国收益率水平下降的问题，很好的弥补了各自养老金的缺口。
结合我们国家的现状，从养老金充裕程度来看，截止2017年底，经合组织国家平均养老金规模占GDP的比例为87% ，而人均养老金规模为3.83 万美元；而中国2017年养老金规模占GDP的比例仅为9% ，人均养老金规模为800美元。我国养老金体系中固定收益产品占比极高，根据限制测算，我国养老金固收占比超过74%，权益占比低于16%，风险资产占比远低于国际水平。通过权益投资收益补充养老金在我国具有急迫性和现实性。
04PART大消费行业具备估值吸引力Question
大消费近两年都被提得比较多，消费与科技也是最被看好的两大主线，但对于消费行业长期机会如何看待？
周思聪：消费行业是世界各国股市诞生牛股最多的行业，这一点在世界各国的股市中有无数的例证；由新人口红利带来的消费新趋势是未来消费行业发展的大趋势，未来必将诞生越来越多的大牛股。
1、消费新趋势的定义和历史的必然性。人口红利是消费行业发展的源动力。基于我国的现状，传统意义上的人口红利在不可避免的逐年衰退，但是由于人口结构的变化而带来的“新的人口红利”正在诞生。现有主力消费人群的老龄化和新一代消费群体的崛起带来居民消费行为的变化，我称之为消费行业发展的“新的人口红利”，受益于这种“新的人口红利”的影响，消费行业的发展必将出现新的趋势。
2019年什么涨的最好，有人说是茅台，有人说是猪肉，也有人说是运动鞋。这些答案其实都反映了不同的消费人群的行为，正在囤茅台的“婴儿潮一代”（出生于1950年-1965年）和“X世代”（出生于1966年-1981年）将是未来老龄化相关行业消费主力，而正在囤鞋的“千禧一代”（出生于1982年-1995年）及“Z世代”（出生于1996年以后）将是未来新兴消费主力。简而言之，消费新趋势=老龄化相关消费 新兴消费。
2、我国是最适合发展消费新趋势的国家。一方面我国人口基数大，人口密度大，这一点在全世界都是独一无二的，不论是老龄化相关的消费还是新兴消费在我国产生消费爆品的概率都比一般国家高，将不断为我们提供快速成长的消费投资标的，比如说我们喝茶能喝出一个“喜茶”来，喝咖啡能喝出一个“瑞幸咖啡”来。
另一方面我国的互联网经济极其发达，各种互联网商业模式领先全球，为各种新消费趋势提供丰富供给。传统的消费行业是一个从“供给”到“渠道”再到“终端”这样一个单一线条的过程，而消费行业的变化是一个持续发展演变的过程，随着消费者理念、需求的不断更新，利用新的技术，不断重构“人货场”的关系，进而带来商品创新和服务升级，逐步带来整个消费行业的新发展趋势。抖音、小红书、美团、拼多多等媒体、渠道的崛起为消费新趋势的供给创造便利条件，把更多的消费者纳入到生产环节、流通环节，而不是像原来一样仅仅局限于终端环节。
而从中国的消费结构上来看，近几年交运、医疗服务、文娱、教育、个护、饮食服务及其他服务的占比明显上升，已经体现出由传统的必须类消费品逐步向服务类升级的迹象，由人口老龄化和新的代际人口结构带来的“新的人口红利”效应显现。
从市场的行业板块的运行上看，当前是否具备估值优势？
周思聪：A股市场大消费板块当前的估值具有较好的吸引力。消费版块的调整从2019年三季度开始，该版块属于比较稳定的行业，而且消费行业本身的催化剂比较少，支持股价上涨的主要动力是业绩的驱动，因此每年10月31日三季报披露完成之后，至次年的4月底之前，这半年左右的年报、季报比较少的时期，就成了消费板块业绩催化的真空期。每年的四季度至次年的春节前后大多是消费板块行情的淡季。消费板块从2019年三季度开始调整至今，目前的估值水平已经处于合理的水平，甚至偏低的水平，相比最近很多暴涨的行业具有估值上的优势，叠加上消费板块的业绩确定性，下半年消费板块有望迎来行情。
05PART站在最景气的赛道上去投资Question
谈到投资的技巧，每个人都有自己的心得，您有怎样的投资方法跟大家分享？
周思聪：投资主要有三个维度：第一点“选行业”，第二点“选个股”，第三点“做交易”。
首先选行业：永远要站在最景气的赛道上。从长期的维度看，资本市场最有效的因子永远是成长性因子，因此做投资首要的任务就是要站在高景气的赛道上。只有在高景气度的赛道上，我们选到好的投资标的的可能性才高。当然这种高景气的赛道肯定包括很多方面的内容，有的时候它可能指的是行业增速高，然后行业空间大；有的时候指的是一个传统行业，因为它的竞争格局在改善，它都可能成为自己去的赛道，所以我们觉得投资来说，最重要的是一定要选对赛道。方向的正确，你才是大概率的正确，如果方向发生了偏离的话，可能取得好的投资结果的可能性就比较小了。
如何选个股是投资者更为关心的问题，如何在选定的行业中找到适合的个股？
周思聪：在选个股时，要寻找个股的利基。“利基”是一种投资策略，指的是企业选定一个特定的产品或服务领域，集中力量进入并成为领先者，从当地市场到全国再到全球，同时建立各种壁垒，逐渐形成持久的竞争优势。利基策略是彼得.林奇选股的核心策略之一，是选择成长股的重要有效策略，也是适合企业全生命周期的有效选股策略。
利基策略的核心是企业专注于自己的赛道，不断提高自己的核心竞争力，不断提高竞争对手的进入壁垒，从而不断的由小变大，最终实现企业可持续的成长。
补充一下，刚才提到的“利基”是利益的“利”，基础的“基”，大意是指一家企业的竞争优势。如何从更细分的角度来看企业优势？
周思聪：利基战略起点与中国企业状况相符合：利基战略主体起点是弱者企业、中小企业、后发企业，全球竞争视角下的中国企业现实状况正是弱者、中小企业和后发企业，两者之间存在相符合的关系。
利基战略目标与中国企业家的愿景相符合：利基战略目标就是争当第一，中国企业家通常以某某第一自居，这种契合非常重要，企业家的第一梦想，通过利基战略的设计和实施，就可实现。
利基战略有助于形成和提高专业化能力：专业化能力是企业能力的基础，也是不少中国企业缺乏的。利基战略集中在某个狭小范围内，可以极大地形成和提高专业化能力，有助于中国企业补上这门基础课。
总结下来，利基策略是适合我国的企业、投资策略；全球角度看，基性策略具有广泛有效性；长时间维度看，基性策略见证企业成长。
在选好行业选好个股之后，是否还需要考虑选择进场时机？
周思聪：在交易时，要珍惜错杀的机会，等候时间的玫瑰。珍惜每一次政策波动、意外事件带来的优质公司的配置机会，长期看每一次短期利空或者意外事件最终都将促成行业竞争格局的改善，龙头公司竞争优势的进一步提升，短期市场的非理性行为事后看也都是优质资产买入的黄金坑。重视公司的研发投入、产品管线布局、客户结构改善，买入并持有优质的公司，等待时间玫瑰，收获时间价值。
把脉医疗投资 专注企业价值
长盛医疗行业（002300）
数据来源：银河证券，截至2020.2.24
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