一、上周市场回顾

1、资金面

上周无逆回购到期,央行实现零投放、零回笼。截至周五,央行已经连续十九个工作日暂停逆回购操作。

上周五央行公告,将于3月16日实施普惠金融定向降准,对达到考核标准的银行定向降准0.5至1个百分点。对符合条件的股份制商业银行再额外定向降准1个百分点,支持发放普惠金融领域贷款,共释放长期资金5500亿元。

银行间市场利率先升后降,周五R001加权收在1.46%,较前一周上行2.31bp;R007加权收在2.09%,较前一周上行3.40bp;R014加权收在2.29%,较前一周上行11.49bp;R021加权收在2.35%,较前一周下行29.33bp。

本周无公开市场逆回购到期。

2、利率债

一级市场:国债、国开、政金债、地方债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)。

二级市场:

资本市场大幅波动,成为影响国内债市的核心因素,美股两度熔断,引发流动性危机,黄金、债券等避险资产均遭遇抛售。通胀数据、社融数据、国常会和央行相继宣布和实施定向降准,均对市场影响有限。上周前半周受益于避险情绪,长端收益率快速下行,后两个交易日则在外盘抛压下,收益率大幅波动。

截至上周五,十年期国债期货主力品种合约 T2006 收于100.995,周跌0.45%。1年期国开债收益率为2.0900%(上行4.21bp);10年期国开债收益率为3.0600%(下行7.5bp)。1年期国债收益率为1.9234%(上行1.04BP),10年期国债收益率为2.6759%(上行4.79BP),10Y-1Y国债期限利差走扩。

3、信用债

一级市场:非金融企业短融、中票、企业债、公司债发行量、偿还量、净融资额(与上周比较)

一级新发继续大幅增加,发行依然火爆。

二级市场:

上周信用债收益率跟随债市出现调整,但是流动性冲击下,流动性更好的利率债更易于抛售,信用利差被动收窄。而资金利率仍然处于低位,隐含评级AA以上的短端信用债收益率和利差均下行。

4、可转债

上周海外巨震,在流行病扩散和原油价格战的冲击下,欧美股市普遍迎来2000年以后的最大单周跌幅,A股市场跟随下跌但强于全球,以光纤、特高压为代表的新基建逆势走强,新能源、线上经济等题材回落。上证收盘在2,887.43点,周度下跌4.54%;深证成指周度下跌6.49%,中小板指周度下跌6.79%,创业板指周度下跌7.4%,沪深300周度下跌5.88%。从行业来看,申万一级行业多数下跌,纺织服装、有色金属、化工、医药生物、家用电器跌幅居前,仅分为通信、休闲服务两个行业上涨。

上周中证转债周跌2.48%,成交量较前周放大一倍,转股溢价率回升,高价股性券大幅下跌,大盘券跌幅小于中小盘券。转债波动率明显加大,涨幅靠前的均为新基建和流行病概念券,回调幅度较大的则为触发赎回或者高价高估值品种:通光(特种线缆)、尚荣(医疗防护)、盛路(基站天线)涨幅居前,对应行业电气设备、医药生物、通信;百合(软体家居)、国祯(向三峡集团的股权转让未达成)、通威(硅料)跌幅居前,对应行业为轻工制造、公用事业、电气设备。

二、本周市场展望

经济基本面:

12月份通胀数据点评

3月10日统计局发布2月份通胀数据,CPI同比5.2%(前值5.4%),环比0.8%(前值1.4%),PPI同比-0.4%(前值0.1%)。

2月份CPI超预期,流行病导致食品供应紧张是最重要的原因,但CPI的上行依然是结构性的,核心CPI下行至1%(前值1.5%)。而从PPI的情况看,受流行病影响,大宗商品价格下行,PPI转负。

前瞻性地看,3月份以来农业部高频数据显示农产品价格有所回落,猪肉价格回落后走平。而从工业品看,上周原油暴跌,沙特增加原油供应,价格谈判破裂,流行病在海外扩散,市场对全球经济陷入通缩的预期升温。

2、2月份重磅经济数据点评

3月16日统计发布1、2月份重磅经济数据,其中固定资产投资同比-24.5%(前值5.4%),社会零售品总额-20.5%(前值8%),工业增加值-13.5%(前值6.9%)。

1、2月份供需数据均出现10%以上的负增长,统计局解释称“1-2月份,新冠肺炎流行病给经济运行带来较大冲击。”春节本是消费的旺季,但由于流行病导致餐饮、旅游、交通等被迫取消,给消费带来较大的负面影响,此外复工延迟,亦给生产带来负面影响。截至到最新,从发电耗煤等高频数据看,已经恢复到去年节后同期接近80%的水平,仍然没有完全复工,流行病对经济的影响延续到了3月份。

政策面:

2、央行普惠金融定向降准

3月13日,央行公告称“为支持实体经济发展,降低社会融资实际成本,中国人民银行决定于2020年3月16日实施普惠金融定向降准,对达到考核标准的银行定向降准0.5至1个百分点。在此之外,对符合条件的股份制商业银行再额外定向降准1个百分点,支持发放普惠金融领域贷款。以上定向降准共释放长期资金5500亿元。”

3、美联储紧急降息100bp

北京时间3月16日,美联储紧急宣布联邦基金基准利率降息100bp至0-0.25%的水平,同时启动了规模达7000亿美元的扩大宽松计划。

三、固定收益投资策略

1、利率债

上周利率债明显上行,海外股市大跌触发熔断机制,进而导致流动性危机,投资者抛售黄金、债券等避险资产换取流动性导致国内债市收益率上行。

从经济基本面看,1、2月份中国经济数据大幅下跌,经济显著受到了流行病的冲击,投资、消费、工业增加值增速等大幅回落,3月份尽管复工的进度有所增加,但亦没有达到完全复工的程度,流行病对经济的影响仍然在延续。此外,值得注意的是,海外流行病大幅扩散,由于部分国家采取“群体免疫”的应对方案,使得流行病持续的时间可能更长。

从政策面看,上周五央行宣布了普惠金融定向降准举措,释放了宽松信号。继3月3日美联储紧急降息之后,今日美联储再次宣布降息100bp,并扩大宽松计划,主要为了应对资产价格下行导致的流动性危机。

从债市策略看,当前经济基本面、政策面、市场情绪均对债市有利,但是债市收益率上行,主要是因为海外市场流动性危机导致。我们倾向于认为,债市收益率最终要回归到经济基本面和政策面,流动性危机导致的收益率上行是机会。回顾历史,2008年9月中旬至10月下旬的美国股市以及2015年6月中旬至7月初的中国股市均遭遇了流动性危机,流动性危机期间,债市收益率不降反升,但随着流动性危机的解除,债市收益率跟随基本面、政策面出现了明显的下行。对于交易盘,可以关注收益上行带来的机会,择机加仓,久期策略、杠杆策略仍可以坚持;配置盘当前点位价值不高还需等待。

2、信用债

资金宽松、利率下行的大背景下,票息较高的信用债市场需求旺盛,推动收益率下行,但是信用下沉仍需格外谨慎。流行病导致企业信用资质下降,资金链风险加大。信用风险爆发呈现多样化特征,信用债的投资仍需集中在中高资质。

上周市场出现调整,信用债一级出现取消发行的情况,信用债一级申购热情较高,发行人主动权较大,取消发行反映出发行人看好后续债市收益率下行,择机再发。

信用分层的背景下,城投债的交易已开始显得拥挤,中高资质城投债收益率、利差均处于历史较低的分位水平,部分区域城投债到期压力亦较大,需要警惕估值上行的压力。过剩产能行业经过3年多资产负债表的修复,信用资质改善,可关注其中的交易性机会,但是钢铁行业受流行病影响,下游建筑业开工放慢,库存积压严重,需要堤防信用风险溢价上行的可能性。弱资质主体发债融资的难度上升,违约风险加大,债券投资依然需要拥抱中高资质。

从杠杆策略上看,流动性充裕的背景下,在确保组合流动性状况的前提下,可维持适度杠杆,例如根据组合利率债、类利率债品种占比,制定恰当的杠杆标准。

3、转债

A股市场虽跟随下跌,但走势明显强于海外,近两周大概率继续维持高波动性。一季度数据差基本已成为共识,更需要关注的是投资者对于二、三季度经济、企业盈利、政策的判断,相对确定的是更多的对冲政策出台,避险情绪和比价效应驱动下,资金可能更青睐于确定受益于政策的行业,如新基建等。

上周转债指数下跌,转债估值回升,整体可操作性依然差。虽然正股高波动有利于转债期权价值的回归,但偏高的绝对价位和仍处于高位的估值使得转债性价比依然偏差。维持转债策略防守的判断,低价券优于高价券。重点依然关注两条主线,短期受益于政策托底预期,周期(建工、建材)和新基建(5G建设、特高压、智能轨交等)可以逢低介入,同时涨价逻辑确定性比较强的原料药、包装纸、维生素等依然可以挖掘; 受益于流动性宽松和新旧动能转换,科技主线中期仍将向好,调整后继续关注景气度向上的行业:新能源汽车产业链、光伏、消费电子、生物医药等。

免责声明:本材料由国金基金编写,未经国金基金事先书面同意,任何机构和个人不得以任何形式更改、传送、复印、复制、刊登、发表或者引用本材料的全部或任何部分。本材料所载的数据、资料及观点仅提供作参考之用,国金基金对这些信息的准确性及完整性不作保证。因使用本材料而导致的直接或间接损失,国金基金不承担任何责任