一、回顾与展望
本周发布的1、2月经济数据全面走弱，新冠疫情下，经济活动暂停带来的负面影响已经显现。今年经济增速很大程度上取决于复工复产的进度，根据目前海外疫情进展和国内输入病例数量的变化，经济活动回到疫情前的活跃度可能还需要较长时间。但我们依然认为，疫情对经济的影响大概率上仍旧是一次性冲击。大部分行业的长期投资价值受损有限。
海外疫情方面，本周新增确诊数据和新增死亡仍在大幅上升，周四数据大幅跳升后，周五、周六数据仍维持在较高位置。美国、英国等国家对新冠的重视程度显著提升，发达国家疫情的拐点可以期待。目前来看，不发达国家后续仍存在疫情爆发的可能。这些国家检验能力、医疗应对能力和社会统筹能力不足。后续的变数，除疫苗和药物外，在于对于疫情的全球联合应对措施。在中国、美国等国疫情控制住后，全球携手对抗疫情非常必要，但能否成行更多地取决于美国的态度：是选择独善其身还是重新担负起领导角色。
本周全球市场依旧大幅震动，美国标普500指数跌幅将近15%，跌幅较前几周继续扩大，近一个月跌幅超过30%，跌幅超过了2007-2009年和1987年，与1929年开始的大萧条跌幅相当。我们可以多读关于危机的纪实与分析，伯南克的研究为我们提供了很好资料。历次危机的共同点在于，银行资金为“有毒资产”提供杠杆支持，在加杠杆过程中累积风险，在去杠杆阶段导致了向下的螺旋效应。本次危机对比2008年的次贷危机，不同点在于出问题的基础资产不同，一个是房地产及其衍生品，一个是股市。前者非标属性明显，价格变化不易观测，与其挂钩的衍生产品价格变化同样不易观测，加之金融机构陷入过深，对问题的发现不及时、进度慢，导致波及面广、危机时间长；本次危机的主角是股市，公开交易信息透明，量级上不及前次，因而虽然下跌的剧烈程度更大，在持续时间上可能会更短。当然，我们也需要密切关注经济领域内是否有其他问题浮出。债务问题、股市与经济的下跌螺旋等问题都值得关注。
本周后半周，股市下跌导致的各类资产被无脑抛售行为有所缓和，美元指数高位企稳，黄金恢复上涨，美债收益率恢复下行，非美股市跌幅趋缓。美股下跌在很大程度上由流动性危机推动。本次危机中，美联储的救市措施积极而迅速，这有别于此前的危机中美联储的行为（1929年、2008年），在接近0附近的政策利率下，即便传导路径有障碍，最终流动性的外溢效果也不可忽视。往后看，基础资产的自身质量是最为关键的因素。过去几年，部分公司的回购行为使得这些公司抗风险能力下降，财务杠杆的修复可能需要一些时间。最为关键的是，在全球疫情爆发的背景下，投资者的悲观情绪在蔓延，倾向于以当前时点的速度和加速度进行线性外推，事后看来这种外推并不理性。
在当前时点，我们仍旧看好国内债市和股市的投资价值。一方面，国内的疫情防控卓有成效，显示我们强大的应对公共危机的能力，人民币计价的资产理应享受一定的估值溢价，因此跌幅小于国外可比资产合情合理；另一方面，从绝对估值角度出发，全球0利率仍然是所有资产估值的锚点，长期内有明显的、较高确定性收益的资产一定是好资产。
二、宏观经济观察
1.海外宏观
IMF：准备好调动1万亿美元贷款能力用于抗击疫情；呼吁全球提供货币、财政和监管支持；为防止疫情对经济造成长期损害，有必要出台额外的财政刺激措施。
根据国际劳工组织最新评估，新冠肺炎疫情大流行造成的经济和劳工危机可能致使全球失业人数增加近2500万。到2020年底，收入减少将在8600亿美元-3.4万亿美元之间。
渣打发表研究报告指出，从美国新冠肺炎病例上升的情况估计，美国迟早会出现意大利式停工，因此渣打已将美国今年经济增长预测由原来的1.7%调低至-0.3%，估计第二季及第三季的个人消费及商业活动会大幅缩减。
美联储15日将利率降至0-0.25%区间，并推出7000亿美元的大规模量化宽松计划，以保护经济免受病毒影响。美联储还将银行的紧急贷款贴现率下调了125个基点，至0.25%，并将贷款期限延长至90天。
美联储宣布，恢复商业票据融资机制，而上一次使用该工具还要追溯到2008年金融危机时。财政部将向美联储提供100亿美元的信贷保护，这些资金将来自财政部的外汇稳定基金，除非延期，商业票据融资机制将于2021年3月17日终止。
美联储：正在建立一级交易商信贷便利机制，该机制将于3月20日起生效，到期时间最长90天；这一举措使一级交易商可以支持市场运转；一级交易商信贷便利的利率将向贴现利率看齐；该机制将使用至少6个月。
自3月18日起，美国暂停全球大多数国家的所有常规签证服务。美国总统特朗普签署第二轮新冠病毒救助法案，为美国应对新冠肺炎疫情推出一揽子经济援助计划。该方案重点包括免费开展新冠病毒检测等。美联储将启动一项计划为货币市场共同基金提供支持—“货币市场共同基金流动性便利”。
美联储与加拿大央行、英国央行、日本央行、欧洲央行和瑞士央行宣布协同行动，提高货币互换额度，进一步增加流动性。欧洲央行和其他主要国家的央行进行的7天期美元操作频率从每周提高至每天。美联储称，互换安排将从3月23日启动，至少持续到4月底。
美国3月纽约联储制造业指数跌至-21.5，创2009年3月以来新低，并刷新纪录最大降幅，预期4.4，前值12.9。
美国3月费城联储制造业指数骤降至-12.7，创纪录最大降幅，预期10，前值36.7。
美国3月14日当周初请失业金人数28.1万，预期22万，前值21.1万。
英国央行再度降息15个基点至0.1%。英国央行：将债券购买计划规模增加2000亿英镑至6450亿英镑；扩大定期融资机制规模；今天宣布的资产购买将会尽快完成，英国央行将在适当的时候向市场发布进一步的指导意见。
德国2月PPI同比降0.1%，预期升0.2%，前值升0.2%；环比降0.4%，预期降0.1%，前值升0.8%。
德国将允许银行动用资本缓冲以应对病毒影响，从4月1日起降低资本缓冲要求，至少直至今年12月，并将当前逆周期资本缓冲比例从0.25%降低至0%。
澳洲联储将基准利率下调25个基点至0.25%。
瑞士央行维持政策利率于-0.75%不变，维持存款利率于-0.75%不变。瑞士央行：预计2020年经济录得负增长，去年12月预期为1.5%-2%；挪威央行降息75个基点至0.25%；冰岛央行将关键利率降低50个基点至1.75%，并将逆周期缓冲比例从2%调降至0%。
巴西央行将基准利率下调50个基点至3.75%；墨西哥央行将基准利率下调50个基点至6.5%。
南非央行下调回购利率50个基点至5.75%；突尼斯央行将基准利率调降至6.75％；埃及央行将隔夜存款利率降至9.25%，此前为12.25%，埃及央行将借贷利率降至10.25%。
沙特央行将回购利率及逆回购利率均下调75个基点；阿联酋央行宣布降息，将存款单利率下调75个基点；卡塔尔央行调降存款利率50个基点至1%，调降贷款利率100个基点至2.50%；巴林央行宣布将贷款利率下调至1.70％；约旦央行将基准利率下调100个基点；印尼央行下调基准利率25个基点至4.5%，将借贷便利利率下调25个基点至5.25%；马来西亚央行将法定存款准备金率从3%下调至2%；越南央行宣布将再融资利率下调100个基点至5%；斯里兰卡央行调降关键贷款利率25个基点至7.25%，调降长期存款利率25个基点至6.25%；巴基斯坦央行将关键利率调降75个基点至12.5%；菲律宾央行下调基准利率50个基点至3.25%，并同意放松对银行监管的部分要求。
日本央行维持利率在-0.1%不变，维持国债收益率目标在0%附近不变，但下调经济评估。日本央行：受疫情影响，日本经济活动可能继续维持疲软。
日本央行采取进一步宽松行动，将ETF年度购买目标增加6万亿日元至12万亿日元，将日本房地产投资信托基金（J-REITs）购买目标提升至1800亿日元。调整企业债、商业票据购买操作，将会购买更多的企业债、商业票据直至九月末；引入新的企业贷款方案，新的贷款项目利率为0%，期限为一年。
韩国央行在紧急政策会议上宣布，将关键利率降低50个基点至0.75%。韩国央行：将以宽松立场执行货币政策；需要降低病毒对经济增长和通胀的影响。
2019年韩国对外直接投资同比增长21%，为618.5亿美元，创下1980年开始进行相关统计以来的最高值。
2.国内经济
中国1-2月规模以上工业增加值同比降13.5%，2019年12月为增6.9%。从环比看，2月份，规模以上工业增加值比上月下降26.63%。
中国1-2月份全国固定资产投资（不含农户）同比下降24.5%，其中民间固定资产投资同比下降26.4%。2月份固定资产投资（不含农户）环比下降27.38%。
中国1-2月房地产开发投资同比下降16.3%，其中住宅投资7318亿元下降16%。1-2月份商品房销售面积同比下降39.9%，其中住宅销售面积下降39.2%。
中国1-2月社会消费品零售总额同比名义下降20.5%（扣除价格因素实际下降23.7%）。其中，除汽车以外的消费品零售额下降18.9%。
3.国内政策
中央政治局会议分析国内外新冠肺炎疫情防控和经济形势，研究部署统筹抓好疫情防控和经济社会发展重点工作。会议要求，毫不放松抓紧抓实抓细各项防控工作，加强疫情防控国际合作。加快建立同疫情防控相适应的经济社会运行秩序，积极有序推进企事业单位复工复产，努力把疫情造成的损失降到最低限度。国家领导人在会上强调，武汉市要逐步推进复工复产，湖北省其他地区要稳妥有序解除管控措施。
国务院领导人表示，当前疫情在全球扩散蔓延，国际市场大幅震荡，宏观政策协调机制要跟踪世界经济金融形势变化，认真分析对我国发展带来的影响，及时研究充实应对之策，加强“六稳”工作，优化扩大内需、推动开放的政策组合，促进经济回升和就业大局稳定。
发改委将与有关部门一道，突出抓好六个方面消费工作：第一，全力保障吃穿用基本消费。第二，培育壮大新型消费、升级消费。第三，重振文旅和餐饮消费。第四，扩容提质养老、托育等服务消费。第五，全面推广健康消费。第六，着力释放三四线城市和农村市场消费潜力。
发改委：下一步将重点从有积极扩大有效需求及促进消费回补等五方面来促进经济增长；预计全年物价走势将呈前高后低的态势，不存在全面上涨的基础；扩大地方政府专项债券规模，抓紧准备专项债券项目；加快5G网络、数据中心等新型基础设施建设进度；将会同有关部门进一步充实完善稳定和扩大居民消费的政策预案。
商务部：将会同有关部门进一步研提促进汽车、家具、家电等重点商品消费的政策措施，促进汽车限购向引导使用政策转变，支持引导各地制定奖补政策，鼓励企业开展电子产品以旧换新。
工信部发布支持中小企业应对新冠肺炎疫情指引，设立3000亿元专项再贷款，支持金融机构向疫情防控重点保障企业提供优惠贷款，中央财政按企业实际获得贷款利率的50%进行贴息；对纳税人运输疫情防控重点保障物资取得的收入，免征增值税。
统计局：随着国内疫情防控成效显现，复工复产加快推进，疫情的影响二季度会逐渐减弱，二季度比一季度会有明显回升，下半年经济会更加稳健。
3月LPR报价出炉：1年期品种报4.05%，上次为4.05%；5年期以上品种报4.75%，上次为4.75%。央行货币政策委员马骏：LPR暂时不变并不代表贷款利率也保持不变，2月一般贷款利率为5.49%，较2019年12月下降25个基点，降幅明显超过同期1年期LPR的降幅，2月LPR下降的效果将在3月份有所体现，即3月份贷款利率有较大概率会继续下降。
据21世纪经济报道，近期监管部门已下发要求，明确2020年全年专项债不得用于土地储备、棚改等与房地产相关领域，同时新增了应急医疗救治设施、公共卫生设施、城镇老旧小区改造等、京津冀协同发展等国家重大战略领域项目。
4.疫情相关
民政部：简化优化审核审批程序，及时受理低保申请，确保所有受疫情影响收入下降、符合条件的困难群众都能纳入低保范围；进一步细化临时救助的类别和情形，重点救助新冠肺炎患者及受影响家庭。
由军事科学院军事医学研究院陈薇院士领衔的科研团队自抵达武汉以来，就集中力量展开在疫苗研制方面的应急科研攻关，3月16日20时18分，陈薇院士团队研制的重组新冠疫苗获批启动展开临床试验。
科技部生物中心主任张新民表示，法匹拉韦已完成临床研究，显示出很好的临床疗效；已正式向医疗救治组推荐，建议尽快纳入诊疗方案。
上海疫情防控发布：疫苗研发取得良好进展，mRNA疫苗领域，已启动灵长类动物毒理和药效预实验，预计4月中旬临床试验；病毒样颗粒（VLP）疫苗领域，小鼠免疫实验已产生特异性抗体；初步结果显示羟氯喹治疗有效且更安全，在“上海方案”中治疗性药物列首位。
复旦大学附属华山医院感染科主任张文宏教授发文称，按照当前全球的抗疫情况，本场疫情在今年夏天结束基本已经不可能。如果意大利和伊朗的疫情继续向纵深演化，那么新冠的跨年度疫情风险越来越大。
北京：所有境外进京人员，均应转送至集中观察点进行14天医学观察，费用自理。广东：所有从国外入境来粤的中国籍旅客，以及在来粤之前14天内有过韩国等19个国家旅居史的外国籍旅客，都要居家或集中隔离医学观察14天。上海：3月20日零点起，有24个国家旅行或居住史的，一律隔离14天。
三、总结分析
3月18日召开的政治局常务委员会分析国内外新冠肺炎疫情防控和经济形势，研究部署统筹抓好疫情防控和经济社会发展重点工作。会议指出“要以省域为单元推动经济社会秩序恢复；低风险地区之间的人员和货物流动，必要的健康证明要做到全国互认，不得再设置障碍，不对人员采取隔离措施”，中央对于复工复产的坚决态度已经比较明确。目前全国已实现新增本土确诊病例、疑似病例零报告，新增病例主要都是海外输入型，疫情防控态势已经扭转。但是随着海外疫情的蔓延，我国经济的外需动力必然会受到一定程度的负面冲击，此时迅速恢复国内正常生产生活拉动内需既是经济发展的合理诉求，也是社会就业压力陡增的客观要求，因此我们看到从中央到地方都在大力推动复工复产和消费回归。经济大省江苏省表示不能以任何理由搞过度防控，不能以任何手段阻碍人员和货物正常流动，也不能简单沿用原来严格防控时的复工标准；疫情中心湖北省也按照“分区分级、分类分时、科学灵活”的原则，聚焦汽车、电子等重点支柱产业，加快推进全省企业复工复产；还有许多地方政府通过“周末2.5天假”、“投放亿元消费券”、“景区门票下调”、“住宿买一送一”等方式鼓励老百姓走出门消费。从根本上来看疫情具有外生性，其并没有消灭经济增长要素和降低全要素生产率，相信在切实有效控制境外输入病例扩散的基础上，复工复产节奏会进一步加快，整个社会的活力也会得到修复。
3月20日公布的最新贷款市场报价利率（LPR）结果显示，1年期LPR4.05%，5年期以上LPR4.75%，均与上月持平。中央一直强调金融企业为实体企业提供资金时要降成本，而LPR下调似乎是比较符合政策要求的举措。市场不断有预期央行下一步会采取降低存款基准利率的货币宽松措施，针对是否降低存款基准利率，央行正面临着比较复杂的情况。一方面随着海外疫情蔓延导致海外经济活动减速，海外金融市场风险得到暴露，各主要经济体的货币宽松政策纷纷推出，这也导致中国与海外主要经济体的政策利差已经升至历史最高水平，此时降低存款基准利率有其必要性和紧迫性；同时央行通过引导LPR下行来给实体经济降成本的方式会直接导致银行利差缩窄，影响银行积极性，降低存款基准利率可以缓解银行负债端压力，也有助于信用传导。另一方面当前货币政策也受到多方面制约，首先全球金融市场震荡出现美元流动性紧张导致美元指数大幅上涨，人民币面临着贬值压力；其次是通货膨胀的高企，虽然带有结构性特征，但是短期内也不可忽视；然后就是前期已经推出的政策还在落地发酵，无论是OMO、降准、定向降准，还是MLF和LPR的价格下调，市场需要时间来消化政策进而传导至实体经济；最后就是当前大量流动性积聚在金融系统当中，近一周银行间和交易所隔夜利率均保持在1%附近，银行间和交易所7天回购利率在1.5%附近，可见目前市场上流动性十分充裕，这也侧面反映出当前信用传导受阻的困境。通过观察美日欧的经济情况，我们可以看到货币政策一旦达到零利率和负利率，进一步的货币政策调控能力将消失；另外人民币国际化还在初期，无法像美元、日元甚至欧元一样通过印钞来支撑信用体系，因此我们应当珍惜我国仍存的货币政策空间，为未来经济发展提供战略保障。
供稿日期：2020.3.22
本文数据来源：wind 数据截至：2020.3.22
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